回购大跌：一场由误会引发的“惨案”

　　周三银行间市场7天回购利率跌破2.0%之后，回购市场流动性过剩的现实再度显现无遗。昨日银行间市场开盘之后，7天回购却迟迟不能成交，各家机构都在等待当日新的加权利率产生，然后确定自己交易的价格。

　　在开盘将近半个小时之后，第一笔7天回购交易终于达成，成交量为10亿元。但令人吃惊的是，成交利率竟然低至1.75%，较前一日的加权利率低21个BP。各家机构虽然很难接受这样一个快速下跌的事实，但是犹豫片刻之后，大量的7天回购交易便围绕着1.76%的利率水平开始达成。

　　至下午4点半收盘，全天的7天回购加权平均利率收在1.7635%，较前一交易日下跌了20个BP。不少机构由于昨日的回购利率下跌幅度太大，致使融出资金的目标都未能完成。收盘之后，关于流动性泛滥的各类观点再度蜂拥而至，银行间市场流动性过剩似乎已经到了无法控制的地步。

　　其实回头看看开盘的第一笔成交就会发现，昨日7天回购利率大幅度下跌的真正原因或许只是一个误会。

　　首先，第一笔所谓的7天回购并不是整7天的交易，而是一笔2天的交易。其参考的收益率水平是前一日的1天加权平均利率1.63%。但是由于目前7天回购利率统计的范围是2-7天的所有回购交易，因此这一笔交易也就被当作7天回购的行情被公布于众。

　　其次，市场公布的加权平均利率是以成交量为权重计算的。虽然在第一笔2天回购达成之后很快成交了一笔7天整的交易，利率为1.96%，但是由于前一笔交易成交量达10亿元，后一笔交易成交量仅为1亿元，使得开盘的加权平均利率仅有1.77%左右。

　　最后，回购市场的投资者目前的定价策略基本还是跟从模式，即始终围绕加权平均利率来为定价。因此就会出现宁可延后交易，也要等加权平均利率先出来的交易惯例。因此每日开盘头几笔交易所形成的加权平均利率对全天的交易都至关重要。

　　因此，昨日回购利率的大跌，一方面是因为目前对回购交易的期限统计方法有一些不尽合理之处，另一方面也反映出投资者自身定价能力的欠缺，以及跟从交易策略的被动性。如果投资者自身定价能力不在短期内有所提高，改变跟从模式的交易策略，像昨日这样戏剧性的回购市场离奇波动的情况，今后还有可能再度发生。