严防利益输送 打造多方位综合监管体系

　　———我国基金管理公司开展特定客户证券投资资产管理业务的法律及监管问题研究

　　鹏华基金管理有限公司

　　特定客户资产管理业务课题组

　　(上接A10版)

　　（8）业绩报酬的规定

　　“信托顾问法”及“管理办法”对受托投资人与委托人在约定业绩报酬方面应遵守的事项进行了较为详尽的规定：确立了业绩报酬比例由当事方自行约定，以及资产净值低于原委托投资资产时不得计收绩效报酬的原则，同时禁止了违规扣减业绩报酬、分担投资损失等不正当竞争、扰乱市场和行业秩序的行为。

　　（9）受托投资人及其人员的禁止行为

　　为防止运用委托资产投资时可能产生的利益冲突，从而对委托人（客户）及委托资产造成损失，“信托顾问法”及“管理办法”明确、细致的规定了受托投资人及其董事、监察人、经理人、业务人员及受雇人办理特定客户资产管理业务不得从事的禁止行为。

　　4、委托资产的保管

　　为了确保委托投资资产的安全，“信托顾问法”及“管理办法”规定，除经相关监管机构核准外，委托资产必须由委托人选择的具有托管资格的机构进行托管，并就与托管相关事宜签订委托或信托契约。只有经相关监管机构认可之信用评等机构评级，并获规定等级以上评级的机构才具备托管资格，从而确保了委托资产的安全性。

　　5、信息披露

　　针对全权委托投资业务特点，“信托顾问法”及“管理办法”对其信息披露采用“适当披露”的原则，同时做出了相对特殊的规定。主要有如下两方面：

　　（1）受托投资人对于委托资产的投资交易及资产现状等信息仅向委托人进行披露，同时将相关信息归集报送同业公会备查。

　　（2）客户委托资产的净资产价值亏损达委托投资资产原价值的百分之二十以上时，受托投资人应编制规定的报告送达客户。其后一旦出现委托资产净资产价值亏损达到上一次报告净资产价值亏损时的净资产的百分之十以上时，亦按此报告。

　　综上所述，我们可以看出我国台湾地区对特定客户资产管理业务在监管方面有以下较为突出的特点：

　　1、特别关注投资人员独立性、关联交易、利益冲突及防止利益输送的问题，明确了相关的禁止规定，较好地防范了由此产生的风险。

　　2、尊重当事人意思自治。特定客户资产管理业务是委托人、受托投资人及托管机构之间因委托资产投资而建立的委托关系，在合法合规的前提下可以赋予了当事人订立契约时的意思自治权力。

　　3、在受托投资人申报业务资格及日常的投资运作环节，充分发挥同业公会的作用。

　　4、全面细化全权委托投资业务的各项投资比例、投资限制及金融衍生工具投资的比例，同时将可能对投资产生重大影响的事项进行必要的规范，要求当事人将其作为合同的必备条款进行约定。

　　5、对于该项业务中的业务资格申报及核准、事前客户调查、资产保管和信息披露等方面的规定，也具有一定的参考和借鉴价值。

　　（三）香港运作经验

　　1、香港监管资产管理活动的法律体系

　　香港证监会以《证券和期货条例》及围绕《证券和期货条例》制定的40多项附属法例违依据，形成了较完整的对证券、期货行业的法律监管体系。此外，香港证监会还发布了一系列作为行业内指导意见的守则、指引作为补充。

　　2、香港证监会对于资产管理行业的监管

　　香港证监会对资产管理行业的监管主要是在实行发牌制的基础上，通过相应的指导性的守则进行监管，有关守则对从事资产管理公司的专业性要求较明确。

　　（1）对于开展集合投资计划的资产管理公司资格的要求：

　　·基金管理公司开展集合投资计划必须获得香港证监会发牌，并满足实收资本的要求。

　　·证监会还要求参与集合投资计划的管理人员、雇员及所有获委任的投资顾问应具备适当的资格和经验，并具备充分的内部监控措施和流程。

　　从香港证监会对资产管理公司的资格要求来看，其主要着重于对公司和人员专业性的明确要求，而对相关管理制度和运行机制则只给出指引，比较强调投资管理行业的自律规范。

　　（2）关于集合投资计划的关联交易的指引：

　　香港证监会针对集合资产计划独立性的指引重点在于防范关联交易，为此规定：相关集合投资计划的受托人、代管人、管理公司都必须为各自独立的法人；关联方如果以当事人身份与集合投资计划进行交易，必须事先得到托管人的书面同意，并在该计划的年报内公布；任何有关联的交易商或经纪在任何一个会计年度内所负责的交易价值，不得超过该计划交易总额的50％。

　　（3）关于集合投资计划投资运作的指引：

　　香港证监会对集合投资计划投资运作制定了指引，对投资中的具体投资比例进行了详细的规定，此外还规定若基金管理公司任何董事和高管人员拥有一家公司或组织的任何类别的证券的票面值超过该证券票面总值的0．5％；基金管理公司的董事及高级人员合共拥有的该类别证券的票面值超过全部该类证券的5％，则有关集合投资计划不可投资于该证券；存放于关联方处的集合资产的现金应收取利息，利率不得低于当时银行提供的同类存款的商业利率。

　　3、香港强积金（ＭＰＦ）计划管理局对强积金投资基金的规管

　　香港强制公积金的投资管理是典型的特定客户资产管理业务。作为香港养老体制的支柱，香港特区政府对强积金的运作监管较为严格。有关强积金计划管理的部分特点如下：

　　（1）强调受托人、保管人及投资经理的责任：必须对计划成员负责，对因诈骗和疏忽而违反守信职责的情形负责；

　　（2）资产独立保管：受托人应妥善保存有关记录，并使每一成分基金的资产和负债与其他成分基金的资产和负债相区别；

　　（3）及时体现收益：投资回报必须每月至少一次计入计划成员账目；

　　（4）受托人的信息披露原则：披露资料有助于做出投资决定，披露方式应有助于比较基金表现，披露形式应保持一致并清晰简洁。

　　4、香港特区国际资产管理公司特定客户资产管理业务的特点

　　香港特区的国际资产管理公司特定客户资产管理业务呈现以下几个特点：

　　（1）针对不同投资者，设置不同的投资账户种类。

　　香港资产管理公司针对不同的投资者设置了不同的投资账户种类，并提供差异化服务供投资者选择。其中公众账户一般为养老金、慈善基金等机构投资者服务，强调信息披露；私募账户主要为富裕人士服务，强调投资的保密性和公平性，其中代客账户由基金经理负责投资管理，并收取较高的管理费，交易账户则在资产管理公司提供研究报告和投资建议的基础上，由客户自己最后做出买卖决定，上述两种账户体现了与客户之间的不同权利和义务关系。

　　（2）设置投资顾问制度，强调专业理财服务。

　　资产管理公司一般根据客户类型和需求，从对一般客户提供普通的投资顾问的服务，直至对高端投资者提供全方位的一对一服务。

　　（3）在对各类资产的投资交易过程中，强调公平分配原则。

　　在国际大型资产管理公司中对于特定客户资产管理业务，一般由资产管理部门统一管理，根据合同规定的投资组合，依据各资产类别分析员的研究结果，由负责各地区、行业、各投资品种的投资经理进行资产配置。在投资过程中，资产管理公司严格遵守公平分配的原则对投资品种进行买卖，但在内部合规人员的监督下并不回避公平、公正基础上发生的交叉交易、反向交易甚至关联交易。在整个过程中，内部监查稽核、证监会的指引守则、行业协会的规范，以及公众和媒体的关注形成了一个以自律监管为主、外部监督、指引为辅的的多层次、全方位约束和监督体系。

　　五、对完善我国特定客户资产管理业务监管及风险控制体系的建议

　　我国基金管理公司开展特定客户资产管理业务，应充分发挥基金管理公司运作模式规范、制度约束全面、多方监管到位的优点，从国情出发以政府监管模式为基础，同时加大对相关配套制度和体系的建设，加强行业和从业机构自律监管的能力，在维护市场稳定和切实保护投资者利益的基础上，逐步、有序地向专业化、市场化监管模式转化。

　　（一）建立、健全多层次外部监管体系

　　通过借鉴国内外成功经验，我们建议可以从如下几个方面进一步加强和完善基金管理公司特定客户资产管理业务的外部监管体系。

　　1、充分发挥监管机关对特定客户资产管理业务的监管职能

　　由于特定客户资产管理业务无须对公众进行全面和定期的对外信息披露，因此监管机构有必要加强对其的监管。我们建议可以考虑从以下几个层面入手：

　　（1）完善监管法规，明确业务规则

　　在监管法规中尤其需要明确确立投资适当性、公平对待不同资产、适度信息披露三大业务原则，着重监控利益输送风险，并制定特定客户资产管理业务合同内容与格式、特定客户资产管理业务内部控制指导意见等，下发各基金管理公司以指导业务开展，在业务运行过程中根据发现的问题不断完善基金管理公司开展特定客户资产管理业务的法规监管体系。同时由于该业务在国内尚属于新生领域，必将存在一些问题尚待明晰，因此建议监管机关严密关注业务发展动态，兼顾特定客户资产管理业务“一对一”的特点，充分尊重双方当事人在合规前提下的意思自治，适时就具有普遍性的问题制定指导性意见。

　　（2）规范特定客户资产管理业务准入及业务资格管理

　　从境外运作经验看，在特定客户资产管理业务开展的初期，适当的准入限制是十分必要的。建议监管机关明确基金管理公司取得特定客户资产管理业务资格的条件及审批程序，其中应将基金管理公司治理结构、内部控制体系的完善程度以及风险控制能力作为主要考量因素之一，同时考虑资本金、过往业绩表现等条件，并对以上内容进行定期审核，推行年度备案制度。

　　（3）界定参与特定客户资产管理业务合格投资者的资格

　　除了规范特定客户资产管理业务的准入和业务资格之外，对合格投资者进行清晰界定对保持投资适当性也是非常必要的。通过研究美国、香港和台湾等国家和地区对合格投资者的界定，我们不难发现：其核心内容都是通过限定参与该业务的投资者用于投资的资金量最低数额来进行规范，其中所体现的监管思想就是：推定具有一定资金实力的投资者都具备一定的风险认识和承受能力，因此可以认为这些投资者具备自我保护的能力及对受托投资人的部分监督能力，所以这些投资者具备参与特定客户资产管理业务的资格。

　　值得注意的是，在制定相关规定的时候建议充分考虑我国的具体国情，我们认为目前不宜将标准定得过高，并应针对机构和个人设定不同的限制条件。同时为保护投资者的利益，可以在相关法规中要求：基金管理公司应在特定客户资产管理业务开展前通过适当的程序对客户的风险承受能力进行识别，对于不能达到基本要求的投资者，应由基金管理公司对其进行相应的培训和教育，使其具备自我保护能力后方可开展特定客户资产管理业务。

　　（4）充分发挥地方监管机关及行业协会的作用，加强日常审查和年检工作

　　在特定客户资产管理业务的业务监管方面，地方监管机关相对其他监管机构而言具有信息和地域上的优势，因此建议证监会充分发挥地方监管机关的优势，赋予其一定的日常监控及现场检查职能；同时加强地方监管机关与交易所之间的沟通，保证及时发现存在的问题，有针对性地加强监管措施。此外还应充分发挥行业协会的作用，促进行业共同发展。

　　（5）加强对基金管理公司特定客户资产管理业务的信息披露监管

　　建议监管机关及时制定《基金管理公司特定客户资产管理业务信息披露指导意见》，明确披露内容、披露时间、频率等事项，提高信息披露质量和及时性；同时，应赋予客户依据委托合同对委托资产运作情况的查询权和要求解释权，以保障客户的知情权落到实处。

　　2、充分发挥证券交易所的实时监控作用，完善监管信息系统

　　我国证券交易所在市场交易信息获取的及时性及完整性方面具有一定的优势，因此建议赋予其一定的实时监控职责，加强对涉嫌利益输送的投资交易行为的侦测与跟踪。

　　3、设立委托资产投资公平交易监控小组，防范利益输送

　　目前，中国证监会已与中国证券登记结算有限责任公司、深沪交易所共同成立了基金公平交易监控小组，加强对基金投资的关联交易、货币基金的投资交易进行实时监控。我们建议，在基金公司特定客户资产管理业务正式开展后，应进一步充分发挥该监控小组的作用，对基金公司运用委托资产进行投资的交易行为进行严密监控，对涉嫌利益输送等违法违规投资行为有权进行干预。

　　4、强化特定客户资产管理业务资产托管人的监督职能

　　《基金法》明确了基金托管人的信托责任，赋予其一定的监控基金合规运作职能，实践中这一职能也得到了充分的体现。建议特定客户资产管理业务资产可以采用此模式，从而防止资产被不当挪用，以及对涉及利益输送等违规行为有权及时向基金管理公司进行提示并向监管机关报告，并应及时告知委托客户。

　　5、会计师事务所定期审计

　　实践证明，外部审计在确保委托资产稳健运行、安全保管、防止挪用等方面具有良好的监督和推动作用。建议在特定客户资产管理业务中引入外部审计，在审计之外对该业务内控体系的健全性和执行情况进行专项评估，其相关报告可以抄送监管机关及资产委托客户，以促进基金管理公司完善内部控制体系。

　　6、加强投资者培育，强化投资者监督

　　由于我国投资者在风险识别能力方面尚有不足，因此需要监管机关、行业协会、基金管理公司等各个方面加大投资者教育力度，强化投资者自身对资产运作的监督能力。

　　（二）强化基金管理公司对特定客户资产管理业务的内部风险控制体系

　　1、加强基金管理公司对特定客户资产管理业务内部控制的必要性

　　由于公募基金和特定客户资产管理业务在投资者群体的稳定性、专业性及激励机制上存在一定差异，基金管理公司在开展特定客户资产管理业务过程中，在理论上存在着将资源向特定客户资产管理业务倾斜的可能。因此，应强化基金管理公司对特定客户资产管理业务的内部控制和自我约束机制，保证该业务的公平和公正。

　　2、基金管理公司特定客户资产管理业务风险控制的原则：

　　（1）充分了解客户原则

　　由于客户选择不慎将可能导致业务风险，甚至可能危及基金管理公司及整个行业的声誉，因此境外资产管理机构开展特定客户资产管理业务的首要原则就是“Ｋｎｏｗ ｙｏｕｒ ｃｕｓｔｏｍｅｒ”，即充分了解客户。基金管理公司应尽早建立对客户进行充分调查的完整机制，在对客户的整体情况有清晰了解之后，方可决定是否接受该客户的资产委托，并应保存相关文档备查。

　　（2）相对独立原则

　　随着基金管理公司特定客户资产管理业务的开展，如何确保不同委托资产的相对独立，是防止不同资产之间进行利益输送的关键。相对独立性主要体现在以下几个方面：

　　·资产存管独立性：

　　客户的委托资产应严格独立于基金管理人固有财产、旗下公募基金财产及其他委托资产，开设独立账户，并由托管银行托管和监督，严防委托资产被挪用。

　　·投资运作相对独立：

　　投资决策方面建议由投资决策委员会根据客户的风险偏好和风险承受能力决定委托资产的战略性配置，由特定客户资产管理业务的投资经理在独立股票库基础上进行战术性资产配置，并由独立的投资风险和绩效评估机构对特定客户资产管理业务的投资风险和业绩归因进行分析和提示。

　　（3）公平对待各类资产原则

　　基金管理公司应当尽量避免利益冲突情形的发生，并为此完善相关制度、流程，使委托资产的投资管理可充分获取和利用公司既有的研究成果，建立公平交易机制，接受监管机构成立的公平交易小组的监督，保证公平对待各类投资者。

　　（4）投资适当性原则

　　委托资产的投资运作是否与客户的收益目标和风险承受度相一致，充分依据客户不同情况构建投资组合。

　　（5）适当信息披露原则

　　基金公司开展特定客户资产管理业务，应当确保客户享有充分的知情权以及信息获取渠道。

　　（6）合法合规运作并严格履行委托合同原则

　　基金管理公司应在合法合规的前提下签署委托投资合同，忠实履行合同义务，保护客户的合法权益。

　　3、强化基金管理公司特定客户资产管理业务内部风险控制体系的措施建议

　　（1）防范客户风险的措施

　　·要求客户提供完整的身份资料和信息

　　制定统一的特定客户资产管理业务客户情况调查表，充分反映并持续关注客户相关信息及其变更，并要求客户承诺和证明资金来源的正当性以及其业务决策程序的正当性。

　　·制定规范化的委托投资合同，明确权利和义务

　　基金管理公司应依法制定规范的委托投资合同，明确约定当事人权利义务、对客户的收益目标和风险偏好等事项，并规定客户不得干涉投资管理人正常的投资决策。

　　（2）保障特定客户资产管理业务相对独立性的措施

　　·完善治理结构、强化业务制衡

　　良好的治理结构是保证基金管理公司具有完善的制衡机制和监督机制的基础。在此方面，应充分发挥独立董事的作用，对投资交易中的重大关联交易和重大决策进行审查。同时通过风险控制委员会、督察长、监察稽核部定期对该业务内控体系的健全及执行情况进行核查。

　　·实行相对独立的组织结构、岗位设置、人员配备，尽量避免利益冲突

　　在此方面建议基金管理公司为特定客户资产管理业务设立独立的投资管理部门，其投资人员不应兼任公募基金投资职责。该部门开展业务前应制定相关制度及业务流程，确保在利益冲突不可避免的情况下能够按照公平的原则和明确的程序进行资源和利益分配。

　　（3）保障特定客户资产管理业务公平性的相关措施

　　·确保资源共享

　　基金管理公司开展特定客户资产管理业务时应遵守公平对待各类投资者的原则，从资源共享、公平交易、资源分配机制等几个方面保障各类资产之间的公平性。

　　·健全公平交易机制

　　在此方面，我们建议基金管理公司可以借鉴公募基金的运作经验，通过集中交易制度、公平交易机制以及轮换交易制度来确保各类资产交易的公平性。

　　（4）防范利益输送方面的措施：

　　·避免利益冲突的措施

　　为避免利益冲突情形之发生，基金管理公司可采取以下之措施：

　　ａ）在公司内控制度或监察稽核手册中明确规定可能导致利益冲突的情形，并向全体员工详细说明；

　　ｂ）明确规定全体员工在从事业务时应对利益冲突情形保持高度的敏感，尽量避免利益冲突的情形发生，严格杜绝损害客户利益的关联交易；

　　ｃ）将公司和客户的关联方清单作为委托合同附件，进行双向披露，并定期更新；

　　ｄ）当利益冲突不可避免时，相应的业务流程能够确保所有客户及不同的资产得到公平的处理，并将处理结果告知客户；

　　ｅ）在定期报告中将已发生的利益冲突行为向客户充分披露，并说明是否采取了充分措施避免客户利益受到损害。遇有重大利益冲突时，应在取得客户书面同意后方可执行；

　　ｆ）运用委托投资资产买卖证券的，基金管理公司应将因此项交易所获其它利益作为客户买卖成本之减少或用于对客户的服务，等。

　　·加强对基金管理公司关联交易的监控

　　为了防范向基金管理公司股东、董事等相关关联方进行利益输送，基金管理公司应建立相应控制机制，对投资于公司关联方证券进行限制，禁止不正当关联交易。对此，我们建议，首先应严格实施独立董事对重大关联交易的审核制度；其次，公司应备有公司关联方及关联人士名单，以及关联证券名单，定期进行更新。对于关联证券的投资应经过更为严格的审核程序。

　　同时，交叉交易也是各界所关注的重点。虽然通过实证分析我们发现从更长的时间周期来考察，由于市场的波动性和不可预见性，交叉交易实际上很难达到利益输送的效果，甚至会适得其反。因此通过交叉交易进行利益输送必然会损害基金管理公司的整体长期的投资业绩，损害基金管理公司的声誉，最终危害公司的长远战略利益，是完全得不偿失的。

　　因此我们建议，为避免特定客户资产管理业务资产与公募基金之间的利益冲突，不同的资产之间确因紧急、重大事由或充分合理理由可能发生交叉交易的，不应一概禁止，但是应经过严格的审批流程，由相关投资经理书面说明理由，报送投资总监及监察稽核部审批同意后方可执行，并应在定期报告中汇总告知资产委托人。

　　此外，基金管理公司在交易过程中，可以充分利用集中交易机制，通过内部控制流程、自动化实时监控系统防范利益输送行为，从而有效地控制投资交易风险。

　　（5）设立风险准备金制度，加强客户利益保护

　　为了遏制基金管理公司违反法律法规或委托投资合同进行投资从而造成委托资产损失，保护委托资产的利益，我们建议监管机构可以参考我国台湾地区及其他发达国家的有关机制，要求托管银行从基金管理公司开展特定客户资产管理业务的管理费收入中提取一定比例或数额的风险准备金，开立专户存管，专门用于赔偿基金管理公司因违法违规或违约行为所造成的委托资产的损失。风险准备金的支取和使用必须征得委托人及托管人的同意，并应当在年度报告中对风险准备金的使用作出专项说明。委托合同期限届满，未发生上述损失弥补情形的，风险准备金应划归基金管理公司所有。

　　（6）加强信息披露，提升客户服务质量

　　“阳光是最好的防腐剂”，适当而充分的信息披露将十分有助于推动特定客户资产管理业务的规范和健康发展。对此我们建议：首先，建立定期披露机制，要求基金管理公司定期向委托客户、监管机关进行信息披露；其次，委托双方应在合同中就临时披露事项进行具体的约定，以确保当事方的知情权；再次，还可在合同中约定年度报告应经审计，从而保证报告的真实性、完整性。

　　在监管机关层面，可以引入权威性的外部评级机构，定期公布对基金管理公司特定客户资产管理业务的业绩和风险进行评级，增加该业务的透明度。

　　结语

　　综上所述，特定客户资产管理业务是基金管理公司肩负的天然使命，是基金管理公司经营范围的应有之意。从某种程度上说，共同基金相当于成衣制造，特定客户资产管理则相当于量体裁衣。我国证券投资基金行业经过八年多的风雨历练，由于起点较高、监管严格、监管法律法规体系逐步趋于完善，近几年得到了长足的发展，使其成为特定客户资产管理业务的最佳人选之一。目前，基金管理公司开展特定客户资产管理业务在我国已不存在较大的法律障碍，且在实践中已有成功的尝试，因此，只待相关规范性文件出台，即可“开闸试水”。同时，我们也应清醒地认识到，特定客户资产管理业务的开展将对我国基金管理公司的市场化竞争能力和风险控制水准提出新的考验。面对机遇和挑战，我们只有不断完善监管法律法规，积极构建多层次、全方位的市场化监管体系，强化基金管理公司自我约束意识，不断提升基金管理公司内部控制和风险管理水准，切实保障各类委托资产的独立性和公平性，才能确保特定客户资产管理业务的长期、稳健发展。

　　从国际趋势和我国国民经济发展状况看，社会保障基金、企业养老基金等社会资金的统筹管理和专业化运作势在必行，将这些老百姓安身立命之本交予专业化投资机构运作已是大势所趋。而基金管理公司特定客户资产管理业务的开展必将成为迎合这一历史趋势的明智举措。我们相信，我国基金管理公司完全有能力肩负起这一重大历史使命，在中国基金业发展史上书写辉煌的新篇章！

　　课题顾问：刘炤

　　课题组成员：

　　组长：孙煜扬

　　副组长：吴伟、郑毅

　　组员：武浩凌、刘晓东、张学东、黄中、李晗

　　习晓兰女士对本文亦有贡献

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