摩根大通肖伟忠：公司并购是争夺控制权的手段

　　新浪财经讯 由《大众证券报》和新浪财经联合主办的第二届“大众证券杯”中国上市公司竞争力公信力TOP10调查颁奖活动，暨2007中国资本市场走向高层论坛于2007年1月20日在南京维景国际酒店举行，意在推动上市公司的价值发现和诚信建设，在资本市场引起高度关注，新浪财经对此次盛会进行了独家网络直播，以下为摩根大通前中国区主管肖伟忠现场发表的精彩观点：

　　肖伟忠：各位来宾下午好。刚才听了很多位演讲者为中国证券市场及经济做了精辟的介绍, 深有启发。他们讲的很多东西都是很深入而且很严谨的，我讲的比较轻松一些。以前各位嘉宾演讲都是介绍中国市场，对中国市场相当了解。我恰恰相反，我很多经验都是在美国得到的，对中国的了解相对少一些。

　　我今天题目是“公司并购是企业争夺控制权的市场手段”，主要讲一下美国并购市场的历史，另外讲一下国外兼并市场对中国全流通市场的启示，启示我将稍微介绍一下。大家知道中国的市场中国的法律政策跟美国截然不同，你们对中国的法律政策比较了解，所以我这里讲的很多东西需要你们自己多想一下子。

　　我的演讲主要分成三部分：首先，对美国以及国外兼并市场以及美国证券市场在100年中进行回顾，看一下中间发生了什么事情。然后，对一个并购案例做一个简单的分析，看看当初在并购时，公司间发生了什么事情，结果又怎么样。最后对中国全流通时代并购市场的启示做个简单介绍。

　　首先我们回顾一下美国证券市场以及美国的并购市场的100年历史。大家请看，这个条形的图(看大屏幕)是并购的数量，红线是道琼指数，可以看出， 并购跟证券市场息息相关，都是一波一波出现的。到底谁先谁后，那肯定是证券市场在前，并购市场在后。这很容易理解，市场好了，公司很容易发股，公司发股有钱了，就想着去买公司了，于是并购就开始了。市场峰的出现是并购峰的前提，当然很多其它因素也影响并购，比如政府的法律政策，比如《反垄断法》、《税收法》都对并购有影响，甚至管理的理论都会有影响，总结过去100年当中，美国先后出现了五个峰。下面我们具体看一下每一波。

　　第一波是出现在上世纪，这个人(看大屏幕)是美国烟草公司创始人，他的名字叫Washington Duke。先给大家讲一个有关他的小故事。在美国内中，Washington Duke代表南方，在内战结束以后没几天，他在路边遇到一位北方的战士，想买一个内战的纪念品，于是，Washington拿出一张在内战时南方发行的五块钱纸币，那个战士给了他五毛钱，Washington就拿这五毛钱成立了美国烟草公司。我为什么拿美国烟草公司讲并购呢，因为它很有代表性。那时候已有反垄断法，但是执行力度不是很厉害，结果美国烟草公司通过并购取得了超过90%的市场占有率。在这一波里，大多数并购属于横向并购。但在1904年的时候，北方证券进行大规模并购时，证交会一看北方证券要把整个金融业垄断了，立即叫停了并购。美国从此加强了《反垄断法》的执行，这一波就这样结束了。

　　第二波出现在20年代中的时候，在同一行业搞垄断并购不允许了，我就往产业链上走，我来买我的供应商，买我的客户，往供应链上做，一个典型的例子就是联合化学公司，联合化学公司有4个子公司，其中有一个子公司生产化学产品，需要煤，联合化学就把一家销售煤的公司买下来，通过对产业链的并购，来降低它的生产成本，这一波为什么死掉了呢，在1929年大家知道市场不好了，大萧条开始了。

　　第三波出现在60年代中期，这个图只是告诉大家妇女解放发生在60年代。那时候的并购，大家朝着多元化大集团方向发展。刚才讲到的并购，发生在产业链上，公司间有些关系，这个时候，没关系的公司也都并购，最典型的例子就是ITT，这是搞通讯的公司，它买了一个租车公司，还买了一个银行，买了喜来登集团，在1959年—1977年当中，ITT公司一共买了超过250家这样的公司。为什么那时候大家这样做？我刚才讲了，这跟当时管理理论的出现有关系，那时候管理理论在美国才开始，商学院培养了一大批MBA， 大家觉得我们有MBA了，我们什么都可以做，什么东西可以管。尽管我这些公司业务不太相关，但是可以用好的行业支撑差的行业，可以平稳一些，以防止倒闭。事实证明，从这样多元化的企业发展起来效应很低，这为第四波的出现埋下了伏笔。

　　第四波是在80年代的中期，华尔街看到那么多集团公司效率非常低。左边的图是理查德基尔，他演了一个电影叫《漂亮女人》，他演的就是华尔街一位金融家，他是一个Raider. 我查了一下英文字典就是“入侵者”的意思，他是专门盯住大集团企业，如果公司运行效率很低，他就会看中你。依靠银行和其他金融机构的支持，他将这些大公司买下， 买下来以后一个一个拆开，全部卖掉，就导致了这一波。那时候华尔街上有很多这样的人，很多集团公司听到这种人的名字，都发抖，觉得他们来者不善。这帮人只靠自己的力量不行，投资银行包括商业银行在他们后面做了很大的支持。

　　第五波是网络时代，市场飞涨，大家钱不当钱，我开一个小小的网络公司，没怎么盈利，马上就能上市，钱多了大家并购就相当容易了，这个我不再谈，因为大家都经历过了。

　　我下面做一个简单的案例分析，看看在80年代中期发生了什么事情。

　　这是一个真实的并购案例，被并购公司叫Richardson—Vicks(1985)，谁也没想到这家公司会被别家公司并购，先看一看这个公司的背景：这个公司已经有80年的历史了，由Lunsford Richardson创立的，这家公司的股票25%由家庭成员拥有，大家知道并购一般要通过被并购公司的67%的股东批准，而且17个董事会成员当中有5名家庭成员，这个家庭有135个主要成员，关系相当紧密，都住在美国最富的Connecticut，1987年销售总资产在9个亿美金左右，其中流动资产5个亿，这也是为什么被人家看中的原因。公司产品主要是医疗保健品，这些品牌在美国家喻户晓，还有生活用品，他们公司的产品，质量相当好，这个公司还有一些其他的产品如木漆、医疗仪器等等。为什么这家公司成为个睡美人呢？华尔街上有一个词汇，把被并购的对象叫做“睡美人”，或者叫做“漂亮的女佣”。为什么呢？一个是它有一个战略失误，这个公司在1985以前有处方药，大家知道处方药有风险，回报率很高，他们把处方药卖给了Dow Chemical。卖了公司以后有很多的现金，现金也用了一些，买了风险比较小的生活用品产品，销售开支也增加了一些，但是还有很多钱留在帐上，这是一个问题，就是过度现金积累，为什么帐上有现金，人家就看中了呢？因为你用一点儿钱就可以将公司买过来，如果你有很多其他的固定资产，比如房子之类的，帐上有很多资产都是没用的，除了现金。另外上市公司如果股价一直上不去，销售不行，也会成为并购对象。Richardson卖了高风险的处方药的时候，把研发平台也卖了，这样产品就无法更新了，(看大屏幕)所以从右边图中红线可以看出，销售基本上没长，利润率一直下降，这时候就成为了“睡美人”。

　　他们也意识到这一点，做了初步的防范措施：他们雇佣了著名的投行公司Kidder Peabody，制定了反并购策略，同时开了股东大会，修改了公司章程，而且公司章程以89%的高票通过：并购必须由2/3的股东同意，并购必须用现金并购，公司随时增发10.5万股股票(5%)用以稀释并购者股票。在市场好的时候，小公司可以把大公司吃掉，小公司虽然小，但是只要股民很相信我，我可以发股，就可以吃掉对手。后来到底谁要买？有两个：一个是宝洁，一个是联合利华。大家知道宝洁是全球最大的生活用品公司，85%销售在美国，15%销售在国外，宝洁做广告跟人家不一样，广告都在高峰时段的广告，价格很贵，所以成本压力很大。但是，宝洁的研发平台很好，而且近期收购了一些非处方药及生活用品，这些都需要有研发平台的，它的研发平台很好，觉得这很成功，就在想我能不能出去再收购一些，就想到了Richardson。联合利华跟宝洁正好相反，在美国销售只有20%,在国外80%。这跟Richardson很象，联合利华和Richardson 的很多产品都是在一起销售的。所以联合利华对Richardson 感兴趣，跟Richardson 合并可以销售的增效作用。

　　兼并者往往总是有理由的，为什么要去兼并。我下面介绍一下一般兼并公司怎么寻找被兼并对象，可能由于时间关系讲不了这么多。大家往往通过价值链来寻求，从研发、采购、生产、销售、营销、物流、售后服务等各个方面看，我能不能有个“增效作用”，就是1+1>2的情况。

　　下面我稍微讲一下常见的反并购手法： 第一个手法就是反并购诉讼，有人来说我要来买你，你可以告他，说他违反了《反垄断法》。另外接到被并购的通知以后，可以与所有利益相关者进行沟通，包括银行、供应商等等，让他们知道你公司在做什么，如果你收到信以后不同意被收购，觉得这样的并购对股东不利，告知所有的利益相关者。另外寻找白色骑士，就是找另外一个比较友善的公司，告诉它你愿意跟他“结婚”。另外还有“反熊抱”，“熊抱”是指收到并购信，反熊抱是指你反过来收购人家。另外一个手法是用“绿色邮件”，知道哪几个股东不友善，可以写信告诉他我以比市场高一点的价格收购你，这样如果有人想收购你，就相对困难些。另外就是用员工股票拥有计划，员工股票往往比较难收购。另外还有金色保护伞，一旦并购给管理层以丰厚的回报，降低他们想并购的动机。还有一个就是“毒丸”，一旦被收购，给现有的股东比市场很高的折扣发行新股票，这样一搞对并购方是很不利的。

　　下面简单地看一下收购的过程：首先，联合利华发信恶意收购，收购可以恶意也可以善意，为什么恶意为什么善意， 有好处和坏处，他们决定恶意收购，每股54美金；Richardson—Vicks拒绝出价；联合利华就提价到56美金，同时状告Richardson对股东不公平，偏袒家族成员；Richardson-Vicks决定增发700万股优先股，用以稀释联合利华股份；联合利华提价到60美金，对Richardson决定增发700万股优先股提出诉讼并获成功；Richardson-Vicks决定公开拍卖，这时股价升至64美金；最后三方经过12小时秘密商谈，由宝洁公司以69美金收购了Richardson-Vicks。这次收购应该说是成功的，现在玉兰油一个产品就有30亿美金年销售量，当然这跟宝洁公司本身也有关系，他们做生活用品做的特别好。

　　最后，对中国股票全流通时代并购的启示：第一，法律政策对并购有很大影响，我们要熟悉法律要随时随地跟踪法律的变化。第二，活跃高涨的股市是并购的助燃剂。第三，每个公司都有可能是并购者和被并购者。另外要做好防范和沟通，还要管理好公司，公司运行不行，股价下跌的话很快被人家看中。还要与懂并购的专家随时保持沟通，与一些投行保持沟通。另外和银行要保持比较好的关系，不管你是被并购者还是并购者，银行能够帮助你。最后，我觉得管理层最重要的责任就是信托责任，是对股东负责，你的最大责任是股东的利益，如果对股东有利，被并购了也并不见得一定是一件坏事。