交银施罗得基金经理李立：股市泡沫一定会形成

　　新浪财经讯 由《大众证券报》和新浪财经联合主办的第二届“大众证券杯”中国上市公司竞争力公信力TOP10调查颁奖活动，暨2007中国资本市场走向高层论坛于2007年1月20日在南京维景国际酒店举行，意在推动上市公司的价值发现和诚信建设，在资本市场引起高度关注，新浪财经对此次盛会进行了独家网络直播，以下为交银施罗得基金经理李立现场发表的精彩观点：

　　李立：对2007年的一个基本看法，我们认为泡沫和风险共存，这是一个主要的基调。我们基本判断按照目前整个中国稳定增长的事态和人民币升值的趋势，市场上流动性过剩的情况没有办法避免，在目前中国可供投资的产品情况下，我们觉得股票比房地产对投资者的吸引力更重要，所以股票市场的泡沫一定会形成，只不过泡沫能吹多大才会爆炸的问题。

　　股票市场高估值增加调整的可能性，也可能会有一定的调整空间，所以我们认为市场会有调整。

　　分四个小点回顾观点：

　　第一，上市公司盈利增长会持续，而市场对整个盈利增长和股指增长的期望变得乐观。

　　第二，资金面比较充裕的情况在短期之内不会改变。

　　第三，估值的风险在增大。

　　最后我们讨论什么因素会触发股市的调整。

　　中国工业企业资本回报率在1990年以来，近10年处于一个上升的渠道。上市公司的股本回报率从1999年不到5%到现在15%，尽管和美国欧洲的股本回报率相比起来有所差距，但是我们认为这个趋势在持续。

　　在05年底，股权分置改革以后我们观察到整个上市公司主营业务收入和净利润在第四季度出现一个比较好的反转。

　　我们认为，股权分置改革对整个上市公司带来的影响是比较深远的，在股权分置改革之前由于整个大股东和流动股东得利益不一致，造成很多利益留在上市公司以外的情况，从统计数据看中国整体经济的业绩增长会比上市公司要好一些。我们觉得在整个股权分置改革管理的情况会有所改变，大股东更愿意把这些利益体现在上市公司里面而获取比较大的放大倍数，换句话说，股改带来的红利这个阶段刚刚持续，越来越多的上市公司开始关注自己的股票价格，注重和投资者之间的沟通。我们认为全流通改革以后，收购兼并的可能性让整个市场资源向优势企业集中，行业领袖获得越来越多的资金，从而推动自己的成长，带动股价的上扬。

　　我们看到股改以后整个上市公司的利润都在持续的增长，而三项费用：管理费用、销售费用、财务费用都在持续下降，这是管理效率提高带来的改善。

　　在过去一年里，虽然人民币有5%左右的增幅，但是由于世界上主要的货币对于美元来说都在升值，这就不难解释每个月贸易顺差逐步扩大。我们觉得人民币价值评估带来贸易的情况在一段时间里持续，而政府对于人民币汇率调整，也不会一下子放得很大，人民币升值是一个过程。央行采取了提高储备金率等一系列措施抑制流动性，但我们目前没有发现由于央行的举措有所改变。

　　当年日本的情况，整个35—40岁人群占整个人口在84—90年达到一个高峰，带来了整个需求的旺盛，日本整个行业一直到90年处于上升的通道中，后来由于整个消费比例在下降。

　　中国的情况，在2015年之前，整个渠道消费人群占整个比重会不断增加，而在2015年之后会降低，所以我们把资产在2015年之前作一个简单的对比还是有比较乐观的态度。

　　目前一个情况我们也看到中国的资本化率也就是整个市值占整个GDP的比重还是比较低，所以我们认为中国整个资本市场的发展还有一个很长的路要走，不会一下子停滞下来。而且中国整个储蓄和市值在领域中是非常高的，意味着源源不断的资金会进入这个市场里，购买证券化的资产。

　　我们注意到居民金融资产开始多元化，整个储蓄的增长率从最新一期数据里可以出现环比的下降，也就是说股市赚钱可以使居民把钱从银行里投身到股市市场里去。

　　我们认为，由于中国经济的增长带来上市公司业绩的增长可以有效降低估值的风险，上证180和沪深指数会降低20倍多一些。从日本历史上来看，整个股票市场上涨过程中就是EPS的提升和估值的提升往往是同步发生的，在EPS增长很快的时候投资者更愿意给资本更高的估值，但是在EPS下调的过程投资者也会有相应的下调。

　　而市场目前正在发生对长期增长率这种预期提高的情况，我们可以看出从06年、07年、08年三年市场增长的预期不断的在提高，而由于流动性，大家觉得资金成本和可以接受的股票风险溢价成本在降低，这两项都在发生着有利于股票估值水平提高的转变。

　　所以在看到资金比较宽裕、大家能接受的估值水平提高的情况下，我们要考虑是什么因素导致整个股票市场出现一种调整。

　　我们想了一下可能的因素表现在几个方面：

　　第一，整个宏观经济的增长比大家想得要差，现在大家都认为虽然美国的经济在缓慢的着陆，日本和欧洲的经济是稳定缓慢增长，中国经济从10%的增长跌到8%的增长速度，我们经济增长与大家想得要差整个股市也会有相应的反映。

　　第二，大家对上市公司的增长，还是有比较高的预期，关于这些公司实际增长情况，会导致对一些板块和公司的看法。

　　第三，短期里面股票的供给和资本的供给匹配不平衡。

　　第四，央行或者是证监会对可能出现的制造泡沫会采取办法进行控制，导致给投资者预期有所变化。

　　第五，大家比较担心股指期货的推出和做空机制的推出导致整个股指的调整。

　　这是我们对整个世界经济增长的预期，我们认为虽然在增长，但是不会陷入衰退，只是一种调整。所以上市公司增长预期我们认为在07年还是可以进行维持，只不过这种增长可能会表现为一些行业增长得比较好一些，一些行业增长得比较差一些，在这种情况下，一些个股由于外国资产的注入，它会比其他一些公司股价要好一些。

　　我们也注意到由于股改带来的“小非”供给大量增加，这部分可以供给的数量在07年—08年特别是大的非流通股数量在中旬以后增长的是比较快的。

　　我们认为在07年一季度大家的期望还是比较强，资金的供给还是比较强劲，而股票的供给由于一些制度性的原因，比如要

审计后才能发行，而且这种准备工作我们觉得要到3月底—4月初之间才能完成，所以在一季度的时候我们认为市场还是保持一种比较乐观的态度，但是在3月份“两会”以后，

人民银行、证监会要控制整个市场泡沫的形成会有一些政策出台，我们会对股票市场进行调整。在三季度大家要看清楚哪些行业和公司会保持增长水平，会持有一种观望的心态。到了四季度，随着公司增长的明显趋势，投资者对股票会重新进行审视。

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