过高溢价是A股市场的后顾之忧

张大伟 制图

    目前市场最大的忧虑来自于A、H的差价问题，国寿周二最高46.88元，其H股当日最高26.15元，A股高出H股79.27％。中国石化、中国国航、工商银行和中国银行等A股也较H股溢价相当明显。A股、H股近期出现较大的估值差距的状况并不正常，未来A、H股的价差将重新定义。

　　A股大幅溢价伤及长期收益率

　　必须承认，中国人寿A股上市后，A、H市场两地差价达到令人不安的地步。除了国寿外，中国石化也出现了类似的接近两倍差异的报价。这表明A股市场蓝筹股对H股的溢价并非个别的现象。相邻的两个市场，一个市场报价接近另一个市场的两倍，这无论如何也难以消除人们对A股可能过高报价的忧虑。

　　此次蓝筹A股大幅溢价，与前些年A股对H股大幅溢价，存在一些区别。本次A股蓝筹股大幅溢价，根本上是：1、人民币大幅升值，导致流动性极度充裕；2、盈利效应显现（2006年沪综指上涨130.64％），导致银行资金急剧注入股市。32万亿元的银行存款，对应于3万亿元左右的实际流通股票（70％左右的股票由于国家控制而未实际流通），进而导致钱比货多的局面产生。

　　从长期投资收益来看，A股过高的定价将伤害其长期回报。基于未来A、H股价趋于一致的长期判断，A股过高定价将显著降低其长期收益率。基于此种考虑，笔者了解到，此前由H股市场流向A股市场的资金，部分开始回流H股市场。展望未来，在此消彼涨的重新洗牌过程中，A、H股的价差将重新定义。A股价格高出一倍是绝对不可能长时间存在，笔者认为，考虑多方面因素，在动态平衡的过程中，A、H之间或许可以存在15％左右的价差。

　　A股市场前景依然看好

　　就整体市场来说，笔者认为短期市场存在波动的可能，但长期前景依然非常看好。从投资指数的角度看，投资者有望在未来6、7年的时间内获取18％到20％的复合收益。当然，值得投资者关注的是，由于短期看，部分股票在2006年的上涨中透支了2007年的收益，这一状况将在2007年一季度得到适度纠正。

　　一方面，ROE增长奠定长牛基础，A股万点征程刚起步。从当前境内基金运作的基本模式看，其收益状况与市场整体运行有相当大的关联性，这是前些年基金运作欠佳的原因，同时，这也将构成未来基金收益可能大幅提升的主要因素。因为通过对于当前企业盈利趋势、汇率波动趋势和税收变动趋势的分析，笔者认为，沪综指有望通过企业盈利提升的途径实现万点的跨越。

　　另一方面，年初面临四大压力，短期投资或应谨慎：其一，如上所述的部分A股估值较H股大幅溢价引发市场不安。其二，新基金建仓完成后的资金短期压力。去年11月、12月，新基金密集成立，快速建仓导致蓝筹股攀升迅猛。随着这轮基金扩容资金的大面积进场完成，市场上推力量将逐渐变小。其三，年报公布对于高估品种的压力。年报业绩的披露也将使得投资者再度审视手中股票的价值，进而冲淡散户短期的投资热情。微利股、亏损股和概念股等三类股票的风险将显现；而业绩增长较为明朗的公司，股价也基本在前期持续上涨中得到了体现。此外，2006年

　　(中证投资 徐辉)