上调存款准备金率刺激弱化

　　存款准备金率号令打响第一天，市场反应异常平淡，国债指数平开平收，上证指数也继续上涨。在国内流动性过剩的背景和预期下，上调准备金率这一国外公认的“巨斧”，不得不演变成日常性操作工具。去年6月至今的四次存款准备金率上调，市场反应逐渐弱化。

　　对上调准备金率渐习以为常

　　“央行在年初上调存款准备金率并不意外”，这是上周五大多数研究员在央行公布政策后的第一反应。在2006年底，大多数机构都预测今年央行将继续上调存款准备金率至少一次，而流动性过度充裕的一季度被视为“高危期”。

　　正如市场对政策出台的淡定，昨日即政策出台后的第一个交易日市场反应同样冷淡。上证国债指数走平，盘中也几乎没有波动，收盘于111.44，成交金额上涨到7.6亿元。银行间市场上除了浮动利率债券指数有所下降，其余各券种走势基本平稳。

　　市场利率也保持较低水平。银行间7天质押式回购加权平均利率1.4403%，下跌4.13个基点，成交量为357.5亿元；1天回购利率1.3576%，下跌2.77个基点，成交量268.1亿元。利率继续下降的同时，拆借量也并不大，没有出现资金紧张的迹象。

　　从去年6月16日央行宣布上调存款准备金率0.5个百分点到8%开始，存款准备金率连续四次上调，目前达到9.5%。半年之内四次动用存款准备金率，这确实已经不能称之为“巨斧”，央行更倾向于将其定性为“微调”。市场也逐渐适应了这一政策工具的频繁出台。政策宣布后的第一个交易日，市场下跌幅度依次为0.17%、0.19%、0.04%和0%，市场敏感度逐渐下降。

　　“巨斧”也砍不下的流动性

　　回想去年6月上调存款准备金率，从央行到机构心里都有点打鼓。毕竟，这一政策工具在国外被认为是货币紧缩的“巨斧”，影响剧烈，不可轻易动用。因此从政策公布到实施，央行留足了20天的准备时间。

　　在经历了去年三次上调准备金率之后，在逐渐试探出市场流动性的紧缩承受能力基础上，从央行到市场已经达成共识：在目前国内金融市场流动性泛滥的情况下，上调存款准备金率只能算是“微调”。此次存款准备金率上调，准备时间只有10天。

　　充足的流动性是这一转变的主因。去年三次准备金率上调，共吸收4500亿元流动性，而通过公开市场和定向央票，去年央行共净回笼资金7700亿元。然而前11个月外汇占款却增加了23337亿元。央行所有紧缩措施仅对冲了一半的新增流动性。而今年1季度仅到期资金一项就达到11500亿元，流动性泛滥局面必将加剧。

　　分析人士认为，此次上调准备金率对短期资金面的影响将不会像上次那样大。由于资金大量到期和

　　2006年前11个月流动性增长情况

　　单位：亿元

　　未来6个月到期央票情况