细看大象起舞

　　本报记者 张翔

　　作为上证指数中权重高达22.6%的第一权重股，工商银行在投资者心目中的形象本来是“定海神针”，起到稳定大盘的作用。而如今这一“定海神针”却让市场地动山摇。

　　继周一顽强封于涨停之后，工商银行昨日在投资者的一阵疑惑中再度发起猛攻，最大涨幅达到9.21%。一只巨无霸式的权重股如今竟然成为大资金手中的玩物，这是每一位投资者都未曾想到的。更让人郁闷不已的是，绝大多数投资者明显感觉到，手中的股票不仅享受不到股指飙升的好处，反而在工行冲高回落之时加速下跌。

　　股指期货惹的祸？

　　按68.3亿股的实际流通股本看，工商银行的份量在A股市场并不突出。但其计入上证指数的股本高达2509.6亿股。中国银行也存在类似的情况。不合理的指数规则导致这两只银行股在上证指数中合计占有的权重达到36.8%。而一旦工行落入游资之手，撬动大盘也就不再是一件难事。

　　泛滥的流动性为炒作大盘指标股提供了良好的客观条件，而税制改革的预期则成为触动工商银行短线行情的导火索。但问题在于，在多数市场人士看来，工银银行的炒作已完全丧失合理的估值基础。东方证券银行分析师顾军蕾根据税改预期测算后指出，中国银行尚可维持“买入”评级，而工商银行的估值结果与现价相比吸引力减少，维持“中性”评级。银河证券在报告中指出，工行的估值结果由基于2006年度的估值3.12元调升至基于2007年的估值4.58元。而目前工行的股价已达到5.51元。

　　有观点认为，对工商银行的非理性炒作应从A、H股联动的角度来认识。工商银行的流通A股为68.3亿股，而流通H股则有830.6亿股。爆炒小市值的A股，从而在大市值的H股上获利，这或许是游资的一种套利方式。

　　不过，更为普遍的观点则一致指向明年年初可能推出的股指期货。游资的逻辑很明确：将A股市场的泡沫炒得越大，未来做空股指期货就越容易获利。有市场人士指出，工商银行仅仅是沪深300指数第6大权重股，或许其炒作只是期货盈利模式的一种预演，作为沪深300指数前两大权重股的招商银行与民生银行完全有可能步其后尘，再遭游资狙击。

　　牛市氛围中的风险因素

　　在充裕的增量资金的推动下，A股市场经历了价值重估到价值发现和价值创造的过程。

　　在资产注入和整体上市、股权激励等制度性利好因素的推动下，A股市场并不缺乏稳定上升、持续走牛的动力。但就目前情形来看，一批资金似乎没有长远打算，其急欲在短时间内让股指马不停蹄地向3000点挺进，甚至更高，然后通过做空股指期货锁定巨额利润。对A股市场的普通投资者来说，届时面临的或许将是出乎想像的市场大幅震动，投资风险将难以控制。

　　尽管有研究表明，推出股指期货对市场的影响是短暂的，并不能影响市场的长期趋势，但目前的局势却在暗示，由于股指权重过度集中于少数股票，游资可能会将股指期货的这一短期效应发挥到极致。

　　当然，潜在风险的提前暴露也是好事。在目前工商银行一股定乾坤、股指几成银行指数的情形下，管理层自会出于市场结构的考虑合理安排未来的新股上市，同时在推出股指期货时也会慎之又慎。

　　工行关键指标及估值结果

　　工商银行2005年    2006年E    2007年E  2008年E

　　营业收入250，807  277，065  293，459  322，312

　　(百万元)

　　净利润 37405      50，811   61，816    83，205

　　(百万元)

　　每股净收益 0.15    0.15    0.19        0.25

　　每股净资产 1.04    1.39    1.50        1.65

　　市盈率     -        30.57  25.13       18.67

　　市净率     -        3.36   3.11        2.82

　　市价／净收入-       8.42   4.06        3.63

　　资料来源：Bloomberg，中信证券研究部