CPI短期大幅走高可能性较小

　　国信证券固定收益研究小组

　　农产品价格走高推升CPI

　　11月份CPI同比上涨1.9%，环比上涨0.3%。当月CPI大幅走高的主要原因是食品类价格涨幅较大，非食品价格仍然保持平稳；11月份食品类价格上涨3.7%，比上月提高1.5个百分点，按照食品类价格在CPI中所占权重粗略估算，则11月份食品类价格走高拉动CPI提高约0.5个百分点，若扣除此影响则CPI与上月差别不大。我们认为服务类价格上涨是推动CPI走高的潜在动力，然而这将是一个比较缓慢的过程，CPI短期波动主要受食品类价格影响，粮食价格持续大幅走高的可能性较小，因此我们维持CPI短期内不会大幅走高的判断。

　　11月份，工业品出厂价格比去年同月上涨2.8%，原材料、燃料、动力购进价格上涨4.8%；与10月份相比二者均继续下滑，我们认为这与油价回落有关。从细项看，生产资料价格涨幅回落较多，生活资料价格涨幅提高。在全球经济增长放缓以及国内控制固定资产投资增长的大背景下，我们预计PPI很难出现较高涨幅。

　　企业商品价格指数自年初以来缓慢爬升，其中消费品涨幅提高较快，投资品涨幅提高相对较慢，从细项看，农产品和矿产品价格逐步走高，而煤油电类价格涨幅在回落。

　　贸易顺差仍维持高位

　　11月进出口同比增速均较10月份提高，进口增速提高略高于出口增速，这导致贸易顺差比上月小幅下降，但229亿美元仍为历史较高水平。考虑到人民币实际有效

　　11月份工业增加值同比增速14.9%，1-11月份累计增长16.8%，均较上月小幅反弹。

　　11月份全社会消费品零售总额同比增长14.1%，1-11月份累计增长13.6%，单月增速略有回落，累计增速保持平稳。

　　固定资产投资增速回落趋缓

　　1-11月份固定资产投资同比增长26.6%，连续5个月回落，但回落幅度较上月趋缓；新开工项目计划投资额同比增速回落至3.2%；新开工项目个数与在建项目个数同比增加均比上月提高；与去年同期相比，新开工项目个数同比增加略有减少，在建项目个数同比增加有所提高。

　　我们认为投资反弹的潜在动力尚存，但新开工项目个数不足使得固定资产投资在明年前两个季度反弹可能性大大降低，我们预计2007年全年固定资产投资增幅在20%-25%之间。

　　11月贷款增速继续下滑

　　11月当月边际贷存比为0.38，12月平滑得到的边际贷存比为0.58，处于较低水平。从贷款结构看，中长期贷款仍然偏多，受到压缩部分更多是票据融资，这与贷款基准利率长短期利差加大有一定关系；中长期贷款持续多增一方面是由银行的盈利压力造成，另一方面也暗示投资反弹的可能性依然存在。

　　我们认为企业利润状况良好的前提下，加息手段可能更多刺激商业银行多放贷款，因此我们对小幅加息可以抑制信贷投资的观点依然持否定态度，短期内

　　总体来看，11月份宏观数据显示：①当月物价上行应属于食品类价格涨幅扩大造成的短期波动，从长期来看物价走高的潜在动力来自于服务类价格上涨，但这一过程将较为缓慢，随着政府稳定粮价措施的实施，预计粮食价格将企稳回落，因此未来数月CPI大幅走高的可能性较小。②企业利润状况良好，小幅加息对贷款需求的抑制作用可能并不明显，相反会刺激商业银行的贷款冲动，近期新增中长期贷款持续偏多即为此结论的一个良好例证。因此我们认为行政调控仍未当前最有效的抑制信贷投资手段。③长期贷款增长未得到有效控制，2007年投资反弹尚存隐忧；但新开工项目个数的持续少增使得明年上半年投资反弹的可能性大大降低，我们预计2007年固定资产投资增幅在20%-25%之间。