牛市：从价值回归向资金推动转变

　　金融观察家顾铭德

　　当上证指数突破历史高位2245点区间，市场讨论什么是牛市顶峰并没有可计算的依据。但有一点广大投资者应当清醒，牛市虽然没有结束，但牛市的类型开始发生变化，从上证指数1000点向2245点上涨过程中，牛市的特征是价值回归型，而越往后的牛市特征，已经转为资金推动型。这两类牛市波动特征会有区别，风险收益率也不同，投资者操作策略应当随之改变。

　　当去年六月份政府号召全体投资者进行千点保卫战时，各证券公司存在银行交易的保证金只有1000余亿元，而且还有几家证券公司欠空结算资金数十亿元。当时国内各类基金已经没有能力担当抄底主力资金，因为投资者不断大规模赎回基金。当时的抄底主力资金主要是国家指定的社保、保险资金和境外的ＱＦＩＩ资金。抄底资金取得胜利的主要因素在于当时沪深两地股票投资价值得到政府和境外ＱＦＩＩ资金高度认可。当上证指数为1000点区间时，沪深股市平均市盈率20倍，如果计算沪深股票10送3股的平均除权价，沪深股票实际动态市盈率只有15倍左右。这样低的市盈率加上10％的经济增长率使境外资金激动万分，国家外管局批的ＱＦＩＩ额度在境外可以溢价出售，可是境内千万投资者面对如此低价格的股票竟然还在发誓“远离股市、远离毒品”。上证指数从去年6月初的998点到今年年初1200点，共200点区间竟用了几个月时间。这是典型的价值回归型的慢牛或长牛。

　　当上证指数冲破2245点时，沪深两地平均市盈率已经超过25倍，即使考虑今年上市公司业绩继续好转的预期，沪深两地动态市盈率平均在20倍以上。沪深两地大盘指标股平均市盈率从低于大盘到目前已经高于大盘，如工商银行、上港等等。从国际上通行的的估值方法看，沪深两地值得投资的个股和板块当然还有许多，寻宝游戏还可继续。但是，沪深

　　但是经过千难万险培育出来的沪深牛市不可能轻易掉头止步。在价值优势逐渐弱化的同时，资金优势的作用开始发挥，并且还在继续推动沪深股价向新的高点进军。广大投资者在千点撤离股市的资金又在2千点时加倍投入。股市保证金已经超过历史纪录的6000余亿元。我们已经不能否认股市已经有泡沫，但是这个泡沫还没有吹大，在泡沫吹大之前，股市还会涨，直到泡沫吹大，市场疯狂，最终牛市结束，股市进入新的阶段。