明后年中国经济“涛声依旧”

　　梁红

　　临近2006年岁末，我们开始对中国2008年的宏观经济状况进行预测。我们预计，中国GDP增长率将会由2007年的9.8%上升到2008年的10%。这部分是受全球需求扩张的推动，但更主要是的建立在内需持续稳定增长的基础上。此外，尽管GDP增长强劲，但以CPI衡量的通胀压力预计仍将保持低位。

　　如果我们的预测成为事实，那么，这将是自1978年以来中国经历的一轮时间最长、波动最小的经济增长周期。不过，尽管我们相信中国经济将出现持久强劲的周期性增长，但风险/收益比也随之上升，原因主要有两个：

　　首先，受生产率大幅上升的驱动，

中国经济中长期的趋势增长率可能接近于10%。我们一直认为，随着改革开放的进一步深入以及加入WTO后政府对经济干预的减少，中国目前正处于1978年以来第三轮生产率增长周期的中间阶段，因此，与10年前的上一轮经济增长周期相比，中国经济的灵活性已经大大提高，市场导向也更为明显。国有企业占产出及就业的比重大大下降，提高了产品和劳动力市场的灵活性，从而推动了趋势增长率的上升。

　　其次，中国政府的宏观经济管理水平有了实质性的改善，主要原因在于央行对一些宏观问题的理解更加深入，并且拥有更多的工具来推行货币政策。尽管央行在很大程度上还必须依赖数量配给，或者说行政手段来控制通胀压力，但央行的表现，与过去几次经济周期相比有了很大进步，这也有助于减少经济周期中的波动。

　　我们认为，中国经济下行的风险仍然来自可能较预期更加严重的美国经济减速。在我们前期发表的关于美国经济减速对中国经济增长影响的分析文章中，我们预计，如果美国经济出现硬着陆，引起世界其他国家连锁反应，在这种情况下，中国出口增长将遭受重创，并且将威胁到中国整体经济增长。不过，我们仍然相信这一风险是有限的，因为我们至少发现世界其他国家正在稳步增长。

　　在我们看来，经济过热的风险依旧来源于人民币被低估、存款利率和无风险资产的利率低企。最近由于货币及信贷增长减速，中国政府再次采取了强硬、缺乏透明度的行政手段来进行调控。不过，从2004-2005年的调控经验看，这些行政调控手段的长远效果，比不上将收紧金融状况指数（FCI）那么好，因为行政调控一方面会增加硬着陆的风险，另一方面，其效果也会随时间减弱。

　　我们此前曾提出，中国的政策规范化之路将会是长期而曲折的，可能需要数年的时间，特别考虑到目前以渐进方式调整

人民币汇率，这点会明显。我们对2007-2008年的预测是基于这样一个假设：2007年两次同步上调存贷款利率27个基点，人民币对美元升值5.7%；2008年再加息27个基点一次，升值5.3%。我们同时认为，上述调整可能仅仅是整个政策迈向中性化水平的过渡步骤，在此之后的两到三年，经济增长的风险仍然是过热，对于物价形势也是如此，特别是资产价格膨胀的风险。

　　总而言之，我们对投资中国继续保持乐观。我们相信，非贸易部门以及对“国内物价再通胀”敏感的资产将从汇率调整中受益最大。（朱若愚译）（作者为高盛中国区首席经济学家）

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