QFII的2007年A股盛宴

　　目前QFII海外募集资金异常顺利，如果未来几年A股进入MSCI全球指数，QFII将“被迫”投资600亿美元的A股。在这种背景下，他们希望明年的额度就达到500亿美元，是目前的6倍

　　呼吁增加额度　看好公用事业　期待股指期货

　　本刊实习记者　齐忠恒　本刊记者　陈为/文

　　年底将至，海外QFII机构瑞信、高盛、汇丰等都纷纷召开A股投资策略会，他们都表明一个共同观点：中国的A股市场前景看好，进入了一个新的投资时代。与中国股市“进入了一个新的投资时代”判断相关的，是A股市场今年以来的持续上涨——到本周三(11月29日)上证指数最高已经达到2059.73点，比年初上涨约76.9%。展望2007年，中国宏观经济运行和金融环境都不会一帆风顺，明年能否保持今年般的灿烂行情？对于累计巨大涨幅的A股投资是获利了解还是加码持仓？

　　呼吁500亿美元QFII额度

　　一般而言，决定海外投资人是否加码A股市场的关键，是他们对于投资A股的认识，政策是否允许，以及A股相对于其他市场的相对收益率。

　　日兴

资产管理公司(下称“日兴公司”)高级基金经理宫里启晖向《证券市场周刊》介绍，在海外募集QFII资金最大的障碍是一些海外保守投资人对于中国市场的不了解。例如去年初，日兴公司向海外投资者推荐A股基金时，沪综指为1300点，其后一路下滑跌至998点附近，依旧有很多投资者对中国股市不认同。他们的疑问是：中国上市公司大股东都是强势的国有股东，我们是小股东，怎么能够维护我们的权益？如今指数翻番，A股基金也翻倍了，不少投资者也后悔了。现在，越来越多的海外投资者都希望能够投资中国A股。

　　汇丰股票策略区域主管魏宏兆则谈到了A股市场的转变。他介绍说，就在两年前，还有不少全球排名靠前的机构投资人表示不投资A股，原因有过高的估值水平、非流通股问题等。而现在这些问题都逐渐解决，A股市场自然也就吸引了他们的目光。今年以来，全球很多投资条件十分苛刻的公共养老基金，如以坚决捍卫股东权利著称的全球排名第二的 CalPERs都开始考虑投资于中国市场。

　　高盛中国策略师邓体顺告诉本刊，全球保守投资人青睐中国市场的背后是各国投资管制政策的放松以及成熟市场收益率的低下。如在美国，很多地区的养老基金都面临较大的资金偿付压力，迫切需要提高资金运作的收益率，而成熟市场安全的可投资金融品种收益率水平是有限的(目前美国国债收益率只有5%左右)，因此很多地区都放松了养老基金投资范围以及比例的管制，能提供较高收益率的新兴市场自然也就纳入了很多养老基金的投资视野。而中国是新兴市场经济的领头羊，每年至少能提供10%以上的收益率，自然会获得他们青睐。

　　“现在的问题是已经有太多的海外投资人开始关注中国股市，但是由于额度太少，他们进不来。”魏宏兆表示，现在汇丰的客户对股市就有20亿美元的投资需求，但是，中国外管局批准汇丰的QFII额度只有4亿美元，在这种情况下，汇丰今年在中国市场配置的资产在全球的资产组合中也已经超额了。

　　参加2006年汇丰中国投资论坛的诸多机构呼吁，QFII额度应该尽快扩大，应从目前的86.45亿美元扩大到明天的500亿美元。

　　宫里启晖也表示，目前剩下的QFII很有限，但管理层对于放开大规模的QFII额度还心有余悸，主要是怕增加升值压力。但随着QDII规模扩大(QDII自2006年7月推出以来，3个月内达到100亿美元)，QFII未来的发展前景也十分乐观。

　　谈到QFII的前景，魏宏兆强调了MSCI指数的影响。他表示，随着MSCI把中国列为新兴市场成分股，中国高速发展的资本市场也开始被境外投资者所了解。“我们在2006年第四季度募集资金的数量就超过2005年全年。”魏宏兆也表示，“因此我们需要更多的QFII额度。”

　　宫里启晖则说，考虑到A股有望在未来几年内被纳入MSCI全球指数，将会有更多的外资进入中国——仅考虑2%的全球配置就将为A股带来600亿美元“被动投资”。

　　公用事业类股票最被看好

　　随着多数优质上市公司股改的完成，A股市场和GDP增长的关联性将得到进一步体现。邓体顺和惠誉评级董事总经理李运建都谈到，明年中国GDP的增长速度将会保持在9.5%的高位。在人民币汇率继续走高的背景下，A股市场的收益率将高于GDP增长速度。同时，A股市场的平均市盈率为16到18倍，低于其他新兴市场国家，引起了更多投资者的兴趣。按以往的规律，每年四季度资金面偏紧，但今年不同于往年的是，基金、QFII、私募基金等都看好A股市场2007年走势，很多机构也在为来年行情布局。

　　“2007年，A股市场的收益率必将超过15%。”瑞银、摩根和汇丰的研究员都很肯定地认为。

　　根据邓体顺的介绍，海外基金把资金更多地投入亚洲新兴市场大盘蓝筹股，包括银行、寿险、电信等行业，这种趋势还会持续6到9个月。中国股市的结构性增长给机构投资者提供了很多机会。

　　在中国资本市场整体高速增长的背景下，QFII投资者也在全力挖掘最有投资价值的题材。魏宏兆称，“明年中国大盘蓝筹股上涨幅度和GDP增长的关联性将进一步显现。但是作为QFII投资者，我们最关注现在被低估的股票。”

　　巴克莱银行中国首席经济学家黄海洲认为，明年中国出口增速将会放缓，将会被控制在15%的增长速度之下。但是基础设施投资的拉动效应在2007年将得到释放，这将会成为2007年中国经济的主要增长点。

　　对于这点，魏宏兆也表示赞同，他认为公用事业企业在2007年将会得到爆炸式的增长。“中国的城市化进程正在飞速的进行中，无论是从政府资金投放还是从公众实际需要考虑，公用事业类股票应该受到投资者的追捧。”他进一步表示，2007年将会有一亿中国农村人口进入城市，公用事业的市场增长将会超过30%。除此以外，“随着2008年的临近，奥运经济的推动作用越来越明显。”

　　根据魏宏兆的推算，奥运概念的投资总需求将超过15000亿元，其中很大一部分将被用于场馆和城市基础设施。这笔资金对于经济的发展将产生乘数效应，也会获得超过平均GDP增速的发展。

　　明年3月股市汇率将齐调整

　　近期，A股和H股的联动迹象明显，但对于很多大的机构投资者而言，资金对于A股和H股市场的分配却是一个难题。

　　“H股对A股的溢价将达到3%以上。” 申银万国研究所分析师凌鹏表示。他认为由于资本市场的投资理念差异，以及人民币对于港币的升值空间目前还不明朗，因此H股在一段时间内还将保持着对A股的溢价。

　　魏宏兆表示，随着QFII投资者的示范性作用，以及国内投资者的理性化，A股市场已经实现价值投资的趋势。A股市场的机构投资者也开始注重价值投资、强调长线持有。这种倾向有利于A股市场的良性发展，也有利于QFII投资者对于A股市场的投资。魏宏兆还提到，作为QFII投资者，他们更关注A股市场的增长。“因为香港市场上的国际资本数量惊人。而中国的资本市场由于受到QFII额度的限制，境外投资者的数量有限。QFII额度在某种意义上也限制了竞争，让我们获得了更好的发展机会。”

　　汇率问题也是影响投资者对A股和H股进行不同判断的重要因素。目前，香港政府允许港元在1美元兑7.75至7.85港元的狭小区间内波动，而近期人民币对美元的汇率不断升值，11月17日已经达到7.85(中间价，见图1、图2)的水平，并还在升值。人民币对美元进入到和港币汇率接近的水平将对香港金融市场产生重大影响。荷兰银行(ING)亚洲首席经济学家蒂姆·康敦(Tim Condon)称，预计今年年底前美元兑人民币和美元兑港元的汇率水平会趋于一致，从而增加港元突破联系汇率制度下的兑美元交易区间的可能性。

　　当前，人民币对港币的汇率已经接近1:1，这使得金融市场对于香港当局是否会放弃原有的汇率政策产生很多猜测。香港同内地经济一体化的增强，也使得香港具备了调整实行了23年之久的汇率体系的条件。香港未来是否会放弃与美元挂钩而转向人民币相联系呢？魏宏兆透露，香港有几家对冲基金正在囤积港币，因为这些机构预计明年人民币继续升值会逼迫港币和美元脱钩，转而盯住人民币。

　　魏宏兆还提到，明年3月份，人民币对港币的汇率将达到最高点，之后将出现一个回调的过程。同时，A股市场的规律显示，3月份A股市场也会出现调整。这时候也就是QFII投资者改变投资策略，加大对A股市场投资的时机。

　　中资银行股QFII有分歧

　　11月28日，香港恒生指数迎来了5年来最大的一次下跌，在港上市的内地银行股受到沉重打击，下跌之风很快波及A股相关股票。

　　据本刊了解，尽管QFII高度看好中国股市，但对板块的选择上有较大区别。毕竟今年以来A股市场很多股票都有了惊人的涨幅，银行股就是一个典型的具有争议例子，尽管重仓金融股的QFII成为三季度A股市场的最大赢家。

　　魏宏兆认为，目前中资银行股已经存在泡沫，他们合理的PB值应该在2-2.5之间，但现在都已经超过这个范围。而很多投资人之所以忽视这个问题，是因为他们期望能分享人民币进一步的升值好处。

　　他强调，盛宴总有谢幕的一天，中国经济不可能持续保持高速度增长，2008年以后中国经济若出现较大幅度的调整，那时银行在前几年经济高增长期隐藏的一些问题就会暴露，股价肯定有深幅调整，目前与H股几乎亦步亦趋的A股银行股肯定也要受很大影响。

　　而北大光华管理学院的Michael Pettis教授在汇丰投资论坛上也从更学术的观点说明目前投资人对于银行股的追逐有一定盲目性。他认为，中国的国有银行在经过财务重组后，通过引进了战略投资人，最终成功上市。但短时间内，还很难判断他们是否具备了持续的盈利能力以及银行最核心的风险管理能力，这类银行未来股价的变数很大。他认为，目前的上涨可以从期权的观点解释：公司股票可看做是基于发行公司总资产价值的看涨期权，行权价应是公司债务价值，现在中国的银行刚经过财务重组使得总资产价值大于债务价值，此时的DEL值(公司股价相对于公司总资产价值变化的敏感度)很大，因此，只要它的总资产价值改善一点，股价就会上升很快。但是有一天，一旦资产价值变坏，股价也会跌得快。其股价轨迹没有国际先进银行如汇丰控股那样稳定，对此，投资人应该保持清醒的认识。而现在投资者完全被乐观的情绪所笼罩，他们会为此付出代价。

　　近期，中资银行股的大幅下挫已经让这种警告变得更现实起来。不过，相比较于其他机构的谨慎，高盛仍对中资银行股表示乐观(见背景资料)。荷兰银行亚洲金融业研究部主管何德亮也表示，中资银行股兼具多重利好，市场资金的极度充裕都将使得未来几个月香港的资金仍然对中资银行股充满信心，估计到年底市场仍然会继续涨。而A股追涨H股短期仍有上升空间。

　　看好股指期货的避险功能

　　目前，上证指数已经在向2100点迈进，深证成指也升到了近5600点的水平。在这样的历史高位增资，风险就摆在QFII面前，但问题是现在几乎没有避险的选择。

　　据了解，QFII不断加大对中国股市的投资力度，主要是看好中国经济的强劲增长，已经在此背景下上市公司的净利润的较大幅度的上涨。“我预计这种增长将至少维持两年，两年内中国的大盘不会出现大幅度的调整。在这个过程中，QFII处于很尴尬的境地，规避市场风险非常困难。”魏宏兆说。

　　他话锋一转，“随着中国资本市场的不断完善，金融衍生品市场也会有很大的发展。我们可以确定A股市场会有两年的稳定增长时间，这对于中国的资本市场来说是非常充裕的时间，很多避险工具都将出现和发展，比如股指期货和融资融券制度。”他表示，汇丰对于即将推出的沪深300股指期货充满了兴趣，视之为重要的避险工具。沪深300股指期货成份股多为权重大、基本面较好、流动性高的大盘蓝筹股，对于大盘的涨跌有很好的指导意义。

　　背景资料：

　　高盛依旧看好中资银行股

　　高盛看好的理由主要是：1.国内2007-2008年良好的宏观经济展望；2.国内

银行改革持续，监管机构政策亦支持利好，内地银行股长远增长前景好；3.预期QDII及M2增长令资金涌入A股市场及H股等多个因素；4.2008年前内地可能调低税率，这些因素可望使中资银行股2006-2008年每股盈利年复合增长率达到32%。

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