短期利率预期依然模糊

　　中信建投 张全

　　11月29日，国开行招标发行了半年期附发行人回售权的金融债券，招标结果为2.89%，大大高于二级市场半年期金融债和市场预期。除了需求方面的原因，这也反映出机构对短期利率预期的模糊。

　　从理论上分析，本期债券相当于一个普通债券加上一个期权，考虑期权的价值，本期债券利率水平不仅应低于3年期金融债。笔者曾经用二叉树模型对本期债券定价，在不考虑手续费因素的情况下，按照27日3年期金融债的市场利率水平与近三个月的波动率计算出的价格为2.7%左右。

　　究竟是什么原因导致本期债券的收益率如此之高呢？如果从供需角度来讲，需求不多应该是一个原因。正是由于市场把本期债券当作半年期债券，由于替代品较多，当前半年期金融债需求有限，致使收益率水平有了较大的抬升，从招标结果看来，大行对本期债券的认购并不热情也说明了这种猜测的合理性。

　　由于本期债券包含的期权，其价值取决于半年后2.5年的远期利率水平的预期。因此，从另一个角度讲，本期债券反映了市场对于短期利率的一个预期，即将来的短期利率还有进一步走高的可能。之所以会产生这样的预期，一方面存款

　　然而近期七天回购利率已经回稳，央行为稳定市场利率也连续四周实现资金净投放，看来未来短期利率是否再度上升只能由央行的政策取向来定夺了。