S川路桥：“两翼并举”凸显价值

　　□上海荣正投资咨询

　　S川路桥是以四川公路桥梁建设集团的优质资产和核心子公司组建而成，主要经营公路、桥梁、隧道建设施工，道路通行收费以及部分水利发电业务。公司将实施高端施工项目经营和路桥收费及水电经营“两翼并举”的发展战略，一方面充分利用公司在施工领域的优势地位主要承揽利润率较高的高端类施工项目，把高速、高等级公路的路面工程和深水大跨径桥梁工程作为主导产品做大做强，做得更专业，技术含量更高 。同时在隧道工程方面加大投入，努力提高产品的附加值，放弃中低端的低利润率施工项目；另一方面积极拓展在路桥收费和水电运营方面的业务经验和规模，提高公司整理利润水平，减少公司因行业波动而带来的负面效应，夯实公司长远效益的发展基础。

　　该公司路桥施工业务2005年扭亏为盈，预计2006年全年路桥施工业务收入在20亿元以上，2007年预计全年路桥施工业务收入将有进一步的增长。

　　公司目前的路桥收费项目中，长江大桥、中坝大桥、岷江一桥BOT项目预计2007年将达到1.1亿余元，净利润为1600多万元，三个项目在整个收费期内将实现收入 14.2亿元， 净利润达3亿多元，回报率相当可观；泸州绕城

高速公路收费项目2005年获得收费收入2600万元，实现净利润661万元。按照协议约定，该项目支付期限为18年，自2005年1月1日起，至2022年12月31日止，以后每年按照3%的速度递增。预计该项目在收费年限内将实现收入6亿元，净利润1.2亿元。

　　另外，公司在水电投资经营方面目前主要有两个项目：一是四川巴河水电开发有限公司的双滩电站及风滩电站扩建工程，2005年共实现收入1055万元，实现净利润375万元，预计2006年全年将实现发电收入900万元，净利润300万元；二是四川巴郎河水电开发有限公司的巴朗河流域18万千瓦水电开发项目，项目即将开工建设，预计三年后全部建成投产后，预计每年能实现售电收入2亿多元，首年可实现净利润5000多万元。

　　目前，S川路桥正处于股改期间二次停牌阶段，停牌前一日的收盘价为4.90元。S川路桥本次股改采取了定向转增（10转增6，折合成送股模式为10送2.9股）和定向回购相结合的对价方案，定向回购为公司所独创：以上市公司2.1亿元不良资产回购非流通股大股东四川路桥集团所持上市公司6800万股，从而剥离出账面净值210，264，392.58元的低效施工类资产。为确定公司

股票相对估值法下的合理价值，我们选取了国内已经完成股改的处于全流通状态的22家与公司主营业务基本类似的上市公司2006年11月8日的股价作为参考样本，S川路桥采用的是股改实施后的理论价格。上述全部可比上市公司市净率的平均值为2.15倍，市盈率的平均值为57倍。S川路桥股改实施后的理论市净率为1.5倍左右，静态市盈率为60倍，动态市盈率则为30倍左右。

　　另外，公司目前持有招商银行(SH600036)810万股限售A股，将于2007年自由流通。公司的持股成本为3元多，而目前招商银行A股股价超过12元，这将会给S川路桥带来7000万左右的投资收益。

　　因此，S川路桥股改实施后的投资价值比较明显。

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