东方证券：军工股 处于发展黄金期

　　东方证券研究所陈刚

　　我们认为，军工资产能否大规模进入上市公司，是决定军工行业投资机会的关键。因为目前核心的军品业务都不在上市公司，军品订单对业绩难以产生大的影响，上市公司难以分享到行业景气。

　　从10月12日起，军工板块开始进入调整期，板块整体下跌幅度达到12%，落后大盘25%。纵观2006年，军工行业呈现两次加速上涨态势，我们认为这种大幅上涨包含了两个预期：一是军品订单对上市公司业绩的提升，二是军工资产的注入。由于军工资产的注入速度低于市场预期，以及部分完成资产注入后的上市公司业绩依然差强人意，使得行业最终出现大的调整。同时，市场对大盘蓝筹股的追捧也加剧了军工股的进一步下跌。

　　透过军工行业在资本市场的发展过程，我们可以观察未来军工资产进入上市公司的必然性。

　　行业进入高速发展阶段

　　从1993年10月广船国际作为第一家军工企业上市以来，在13年里，一共有40余家军工企业进入资本市场，考察这个历程，我们认为可以分为三个阶段。

　　起步阶段：军转民由于历史原因，90年代我国军工企业一直处非常困难的状况，人员多、包袱重，行业发展的重点是通过军转民来脱贫解困。因此，在这一时期把相对优质的军转民资产分拆进入资本市场，从而推动企业的整体发展，成为一条迫切之路。

　　这一时期，主要的领域包括船舶、汽车零部件、

　　转折阶段：军工资产证券化尝试 从2000年开始，随着11大军工集团的建立，军工行业进入了大规模的调整、提高转折期。这一时期，随着军品业务的景气周期逐渐来临，为了逐渐摆脱民品企业在资本市场被动的局面，军工集团开始尝试让军工资产进入资本市场。但由于政策限制和观念制约，这些资产都是一些外围的非核心产品。

　　这一时期，主要的领域包括航天、航空的相关配套行业，代表的企业有航天电器、火箭股份和洪都航空等。虽然军工集团只是把一些非核心业务进行证券化，但由于基本面良好、行业景气驱动，受到资本市场的高度认同，一改以前被动的形式。如航天电器就是市场的“意外惊喜”。

　　发展阶段：军工资产证券化和专业化重组以股改为契机，军工行业进入资本市场发展的第三个阶段，即以上市公司为平台，实现军工资产证券化和专业化重组，从而实现做大做强。特别是股改完成后，利益的一致性、军工股估值的高涨和政策的放开，使得军工集团有很强的动力进行资产注入。这一时期，主要的领域包括航天、航空和兵器行业，代表的企业有西飞国际、新华光等。在11家军工集团中，一航集团意识超前，步伐迅猛；而作为我国最大的军工集团，中国兵器集团也开始进行积极尝试。

　　我们认为在第三阶段，军工企业将开始真正利用资本市场，即从以前改制、解困到利用资本市场发展壮大，实现“十一五”宏伟战略目标。随着后续资产的不断注入以及资源的整合，上市公司的整体实力和在集团的地位将不断得到增强，未来业绩也将不断提升。

　　新一轮投资机会浮现

　　在目前军工板块持续下跌的过程中，部分军工股的估值已经在20倍左右，基于未来资产注入以及上市公司业绩提升的预期，我们认为军工股新一轮投资机会将逐渐涌现。

　　航天晨光（600501）：公司是航天科工集团旗下唯一拥有整机制造能力的上市公司，拥有完善的产业基础和平台。公司在航天地面设备和特种车辆上形成了军品和民品两大优势产业。其中，航天地面设备是我国未来航天事业发展的重要基础；而在特种车辆方面，预计公司将对集团内部相关资源不断进行整合。公司收购的重庆新世纪公司研制开发的“动中通”、激光陀螺及惯导系统，是具有自主知识产权的可以军民两用的高技术产品，未来将对公司业绩产生重要影响。

　　新华光（600184）：光电子产业是中国兵器集团的三大核心产业之一，在注入云南天达后，新华光已经成为集团光电产业发展的核心企业之一，预计未来兵器集团将持续向公司注入光电军品和民品资产。

　　火箭股份（600879）：公司再融资10.85亿元，2.85亿元收购军工资产，8亿元投入新项目建设，方案兼顾了长短期利益，为未来发展预留了空间。由于军工资产上市审批等原因，公司本次仅收购了6项资产，累计2.85亿元。但从科技集团的战略角度考虑，作为科技集团整合军工电子资产的平台，相信未来公司的收购步伐将持续下去。

　　西飞国际（000768）：通过定向增发，西飞集团将相关飞机业务全部置入了上市公司，西飞国际将改变原来只有国际转包零配件生产业务的局面，成为一家从事民机、军机生产的一体化、全业务企业。定位于一航集团的整体战略，我们认为西飞国际将获得长足发展。