公司金融战略决定价值增长模式

　　11月18日举办的首次圆桌论坛取得了圆满的成功，多名专家参与了案例讨论，来自企业界的来宾和众多MBA热烈发言提问。共同经历了一场公司金融理论和实务的盛宴

　　本刊记者　吴德铨/文

　　随着价值投资理念的成熟，高端投资人越来越关注企业的价值增长模式，公司金融战略正在更加深刻地影响着企业的竞争力和价值。

　　《证券市场周刊》今年改版以来，持续倡导微观金融层面的研究型报道，最近刊发的本刊及外部研究机构的公司金融案例研究成果，受到业界广泛关注。为团结更多的公司金融研究机构，推介公司金融研究的领先成果，《证券市场周刊》联合清华大学经济管理学院金融系、上海荣正投资咨询有限公司，共同举办了“公司金融与企业发展清华圆桌论坛”。

　　《证券市场周刊》常务副社长兼主编于颖在会上宣布，公司金融圆桌论坛将每季度在国内著名商学院轮流举办；为更好地推动公司金融在中国的发展，表彰优秀的研究成果，本刊从2007年起创办年度“最佳公司金融案例”评选活动，每年年底还将举办“中国公司金融年会”。

　　《证券市场周刊》执行主编汪姜维表示，公司金融或称微观金融，才是国外真正称为金融(Finance)的领域。可以预见，国内的公司金融研究将迎来新的氛围，推动中国微观金融环境的改善和企业价值增长模式的优化。

　　连锁企业：品牌+金融=完整控制力

　　连锁企业的发展是当前投资界的热点之一。清华大学经济管理学院博士生、《证券市场周刊》特约研究员杜丽虹，在此次圆桌论坛上以麦当劳PK东来顺、哥伦比亚医院管理集团PK同仁医疗管理集团、星巴克、马里奥特四组案例，分析了连锁企业的公司金融策略选择问题。

　　杜丽虹认为，从荣华鸡开始国内就在研究麦当劳和肯德基模式，连锁经营管理学已有相当发展，但荣华鸡还是败给肯德基，好伦哥还是做不过必胜客，原因在于即使能学到管理，却学不到控制力。“品牌+金融=完整的控制力”，杜丽虹分析，金融资源作为品牌的载体，为品牌价值的扩张铺路，出让了任何一项都意味着品牌控制力的缺失，以及品牌管理的瓶颈。

　　北京大学深圳商学院院长助理魏炜博士认为，由于资源缺乏，中国的连锁企业未必能以资产负债表两侧的设计实现快速扩张，而连锁企业的控制力也可以来源于企业自身的其他资源能力。因此，构建一个资源能力表，对于连锁企业快速扩张可能有帮助。如1995年创建的美特斯邦威，到2005年有1300家加盟店，去年营业额将近30亿元。靠的是产品设计能力加上出色的供应链管理。一家家具连锁企业，用两年多发展到200多个加盟店，靠的是家具装饰设计软件。而上岛咖啡加盟店居多，其盈利模式则是收取很高的加盟费和装修费。

　　华中科技大学管理学院会计与财务金融系主任龚朴教授表示，连锁企业的公司金融策略归纳起来就是把握两个结构：资本结构，即钱从哪里来；股权结构，即以契约方式使股东利益最大化，并以激励方式使利益相关者的利益最大化，或者两者兼有。两个结构设计的目的在于创造价值：量或者效率。但目前国内资本市场不健全不完善，还没有达到可以利用公司金融手段来运作，现在更应着重提倡未雨绸缪，多从公司金融领域寻找财富技巧。

　　地产业扩张与公司金融战略：收益与风险

　　万科是国内地产业发展的一个标本。万科(000002)对学习标杆的选择也经历过一个变化过程，第一个标杆是日本的索尼，第二个标杆是香港的新鸿基地产，第三个标杆是美国的帕尔迪(Pulte Homes)。

　　《证券市场周刊》研究部主任孙旭东在圆桌论坛上提出，地产行业的公司金融战略应着重关注收益和风险：净资产收益率和破产风险系数Z值。中国房地产行业已成为公认风险最高的行业之一，有观点说如果地产危机来临，70%的企业要被淘汰出局。如何规避风险是房地产企业选择竞争战略时不得不考虑的问题(参见本刊2006年9月2日文章《万科：中国的帕尔迪？》)。

　　孙旭东认为，帕尔迪的特征是提高经营效率，销售利润率并不高，但同样的资产创造出更多收入，从而获得高额回报。中国企业实施类似帕尔迪的战略则意味着企业会通过开发更多的楼盘以满足需求，同时不追求在单一楼盘上获取高额利润。对政府、供应商和购房者来说，这样的企业无疑更受欢迎。万科的标杆转向看来是明智之举。

　　香港百骏(中国)投资控股有限公司董事长王济武认为，房地产行业的目标不是净资产回报率，应该是资源占有成果，或者说做大蛋糕后自己能切去的比例。房地产业是个金融产业，土地资产的风险其实跟股票一样，更多的是一种投资风险。“既然房地产行业是一个金融行业，所以房地产企业必须走扩张路线，保守路线是没有发展空间的。”

　　周期性行业决胜于金融战略：驾驭行业周期

　　周期性行业在经济总量中占很大部分，有些周期性行业商品价格，从波谷到波峰上下可能有10倍、数10倍以上的波动。杜丽虹在圆桌论坛上提出，在市场价格无法管理的情况下，要在竞争中取胜，除了技术进步和成本控制外，更重要的是要正确运用金融战略。

　　杜丽虹研究认为，上世纪70年代初，壳牌是“石油七姐妹”中最小的一个，由于成功运用逆周期现金并构战略，一跃成为全球第二大石油公司。而印度钢铁公司米塔尔更是利用逆周期现金并购战略与顺周期换股并购战略的结合，在短短10年间，成长为世界最大的钢铁公司(参见本刊2006年9月16日文章《逆周期现金并购》)。

　　中山大学管理学院李善民教授评论说，公司并购最关键的是目标公司的选择，然后是交易支付结构的安排，股票、现金还是负债。一般来说，采用股票支付表明企业价值可能被高估了，现金支付或者负债支付表示这个公司价值被低估。所以，交易支付结构或公司金融战略，与市场对企业的估值密切相关。

　　上海荣正投资咨询有限公司董事长郑培敏则表示，当前中国企业金融战略的不足是忽视金融资源的储备。中国是消费大国，也是最大的制造业大国，但是真正发达完整的市场经济，应该是虚拟经济占到很大比重。全世界富余的流动性，把那么多物资炒在高位上，导致中国现在的建设成本很高。“什么时候中国能成为金融大国和金融强国，在全球金融市场有定价权的时候，金融战略才能游刃有余。”