朱利：开拓资产证券化业务 培育券商利润增长点

　　

本报记者齐轶钱昊旻北京报道

　　“东元2006-1重整资产支持证券”是国内市场上首批非银行金融机构不良资产证券化产品，其推出具有里程碑式的意义。就此，本报记者专访了该项目的财务顾问、主承销商———中国银河证券公司总裁朱利，请他介绍了这一产品的特点，以及资产证券化给证券公司带来的业务机会。

　　三大设计提高“东元”安全性

　　记者：请介绍一下“东元2006-1重整资产证券化产品”的设计过程。

　　朱利：从去年开始，东方不良资产证券化项目正式启动。经过一年多时间的艰苦努力，我们和东方公司一起完成了选聘中介机构、书面阅卷、现场尽职调查、数据分析整理和论证方案、完善方案、报批等多个步骤。在这个项目中，我们尝试了一些创新，比如运用现金流分层技术设计了优先级和次级产品、建立储备金账户对优先级产品提供内部流动性支持、引入了服务商手册、附加激励条款的服务商运作机制等等。

　　在中国人民银行、

银监会和

财政部的大力推动下，本次推出的三年期东元2006-1资产证券化产品，成为国内市场上首批非银行金融机构资产证券化产品，可以给金融市场增加新的投资工具。

　　记者：该产品的投资价值如何？

　　朱利：资产证券化的实质是指将具有可预见现金流资产打包，以证券形式发行的活动。通过各种内、外部信用增级的结构设计，以不良资产作为基础资产发行的资产支持证券完全能够成为优良的投资品种。

　　大公国际资信评估有限公司经过详尽的尽职调查，对本产品中优先级资产证券评级为AAA级。该产品的投资价值主要体现在：

　　第一，资产池中基础资产质量较好，且制定了严格的《服务商手册》，设置了服务商激励约束机制，将有效提高资产清收效率。

　　本项目入池资产共有1，526户，2，113笔不良债权，总本金余额为62.68亿元，截至封包日2005年7月31日，本息合计金额为91.60亿元。抵押贷款占较大比例，为38.50%，其中抵押物多为房地产，占总抵押金额的93.03%。且近年来辽宁省房地产市场发展稳定，基础资产质量相对较好。

　　不良资产现金流的充沛与否，主要取决于服务商的清收能力。服务商东方公司在不良资产处置上拥有丰富的经验。同时，为了更好地调动服务商的积极性，督促服务商尽职尽责工作，在本项目中，制定了严格的《服务商手册》，明确了对服务商的奖惩机制和更换办法，以保证不会因为服务商的工作质量而影响投资者的权利。

　　第二，本项目资产支持证券设计了优先级、次级的分层结构，具有较强的内部增信作用。

　　本项目证券划分为7亿元优先级和12亿元次级重整资产支持证券，前者在全国银行间债券市场公开发行，并在发行结束后申请在全国银行间债券市场上市交易；后者由发起人东方公司持有，次级证券在优先级证券清偿完毕前不得获得信托收益并不得转让。通过这种证券分层的结构安排，降低了优先级重整资产支持证券的风险，次级证券对优先级证券提供信用支持，具有较强的内部信用增级作用。

　　第三，建立储备金帐户及流动性准备金帐户，提供内部流动性支持。

　　本项目信托专用帐户下设收支账和准备金账。准备金账包括三个子帐户：储备金账户、流动性准备金账户以及费用报酬准备金账户。这三个帐户分别用于补充现金流分配或费用的不足金额、补足优先级证券利息的不足金额以及补足税收与规费、登记托管机构报酬等相关费用的不足金额。其中的储备金账户，是用来在信托财产收益实现前，垫付各项资产处置回收的前期费用及后续费用，以防备服务商出现短期现金流动性困难，这也是本次资产证券化的一个创新。按照2005年底的实际回收额，该笔储备已达8000万元以上，经过初步估算，预计足以偿还第一期的各项费用和利息。

　　此外，在结构设计时，考虑到资产回收处置时可能出现的执行延迟等执行风险，设定了服务商提供流动性支持的信用增级措施。在本项目《证券化资产管理服务合同》中规定，如果当期产品的流动性不足，则服务商以其自有资金对优先级证券投资者的利息或者本金提供支持，以保证优先级投资者的投资安全，待次级产品产生现金流后再将此笔款项还给服务商。这个设定很大程度上降低了贷款清收执行风险。

　　东元证券的产品结构分层、东方公司对优先级本息的实质担保，大大减少了投资风险。该产品作为衍生金融产品，适合具有一定风险判别及风险控制能力的金融机构投资。

　　资产证券化将有超常规发展

　　记者：如何看待国内资产证券化业务的发展前景？

　　朱利：尽管国内的资产证券化业务刚刚起步，但从欧美和亚太地区资产证券化市场的发展历程来看，我们可以预计我国的资产证券化业务面临着迅速发展的历史机遇。2005年美国中长期债券市场新发行的资产证券化产品达3.02万亿美元；欧洲资产证券化发行总量从1996年的327亿欧元增长到2004年的2435亿欧元；整个亚洲市场资产证券化产品发行量则从1998年的70亿美元上升到2004年末的680亿美元。

　　如果仔细研究我国金融体制改革的思路与进程，我们就会看到资产支持证券、特别是不良资产支持证券在我国发展前景巨大。如何让数以万亿的不良资产流动起来，如何化解系统性的金融风险，这是我国金融体制改革的大课题。而资产支持证券、尤其是不良资产支持证券的引入无疑是一个不错的思路。不良资产支持证券产品不仅仅是一种产品创新和业务创新，更重要的是为

资产管理公司今后批量处置不良资产建立了一种符合市场要求的商业化运营模式，是解决资产管理公司包括商业银行的流动性和战略转型问题的一个崭新尝试。

　　有理由相信，国内资产证券化试点成功之后，发展将非常迅速。在受到国家政策持续支持的条件下，国内资产证券化的市场将来至少会达到万亿级别的规模，而且可能是通过超常规发展来满足目前巨大的资产证券化的需求。

　　培育券商新的利润增长点

　　记者：资产证券化给证券公司带来了什么业务机会？

　　朱利：资产证券化业务拓宽了证券公司的业务范围，是未来重要的利润增长点。证券公司通过开展资产证券化业务可获取财务顾问费、承销费、交易佣金、资产管理费等收入，有助于改变目前证券公司收入模式单一的格局，摆脱主要依赖股市周期性、靠天吃饭的局面。

　　证券公司是实施资产证券化的一个重要参与者，在产品设计、资产定价、风险收益分析等技术层面具有优势。证券公司资产证券化业务开展的深度和广度将成为衡量证券公司金融创新能力和综合实力的重要标志。由于资产证券化业务涉及证券公司投资银行业务、投资业务、经纪业务客户等多个方面，因此，综合类证券公司必须要在这一领域培育自己的核心竞争力。

　　东元2006-1资产证券化产品的推出标志着国内最大的证券公司———银河证券全面介入了资产证券化业务领域。通过本次东方资产管理公司资产证券化项目，我们积累了经验，培养了人才，锻炼了队伍，可以预计资产证券化业务将成为银河证券投行业务拓展的一个重要利润增长点。

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