ETF牛市中的危机群体

　　规模骤缩创新难启ETF牛市中的危机群体

　　证券时报记者荣篱

　　ETF的净值表现只是指数基金的一个缩影，在前三个季度业绩明显落后于积极投资的股票基金。虽然四季度完全跟踪的指数基金净值增长率远高于股票型基金，但仅凭几周的表现，指数基金能否让投资者重拾信心还是一个未知数。中国基金市场长期存在的“被动投资跑不过积极投资”的现象能否就此改变也需要观察

　　自2004年第一只ETF面世以来，ETF经历了市场怀疑、迅猛发展和大幅萎缩。目前，个别ETF产品已越来越感到危机四伏。

　　ETF规模骤缩

　　目前市场一共有四只ETF产品，分别是上证50ETF、上证180ETF、深100ETF和中小板ETF。除中小板ETF的规模缩水幅度较小外，其余三只ETF的规模都在急速缩小。上证50ETF成立最早，成立时经换算的份额约为65亿份。在2005年年中，50ETF规模急速扩大到90亿份。但是，从今年开始，上证50ETF的规模出现逐级缩小的现象，今年连续三个季度的净赎回比例分别是44%、35%和16%。

　　今年4月份成立的上证180ETF发行份额本来就不大，还连续出现净赎回，到第三季度末，其份额仅为1.004亿份。进入第四季度，上证所每周公布的数据显示，180ETF每周都出现净赎回，到11月6日，又累计出现了1000多万的净赎回，这就意味着，这只ETF的规模可能已低于1亿份。

　　深100ETF今年3月成立，到第三季度末，也仅余18.792亿份，比折算日时的份额减少60%多。

　　只有中小板ETF表现稍好，成立一个季度以来，份额减少在10%左右。

　　观察这几只基金净赎回大规模发生的时间可以发现，投资者赎回与近期指数大涨并没有直接关系。因为，这几只基金的大规模净赎回都发生在第一季度或者第二季度。而在这两个季度里，ETF的业绩表现并不理想，投资者赎回的原因并非“获利了结”。

　　指数基金业绩欠佳

　　事实上，ETF投资者的大规模赎回恰恰很可能是因为获利较少而改弦更张。有业内人士戏称，指数基金是“熊市倒数第一，牛市倒数第二”，虽然这种说法可能有些极端，但也在一定程度上说明了指数基金的尴尬处境。从晨星的数据来看，今年以来，上证50ETF表现并不理想，在79只

股票型基金中排名62位。不过，随着近三个月，特别是10月份以来大盘蓝筹股疯狂上涨，ETF的表现开始好转，特别是成份股较少的上证50ETF在同类基金中的排名名列前茅。这一现象也许可以解释为何ETF在第一和第二季度被大规模赎回：在积极投资的股票基金大赚特赚的时候，ETF基金表现欠佳，投资者赎回顺理成章。

　　事实上，ETF的净值表现只是指数基金的一个缩影，在今年前三个季度，指数基金的业绩明显落后于积极投资的股票基金。天相投资分析系统的数据显示，截至9月30日，股票型基金（不含指数基金）的加权平均净值增长率为57.57%，而指数基金（包括增强型，不含行业指数基金）为49.78%，剔除增强型后的纯指数基金的增长率更低，只有48.24%。

　　然而，四季度以来，情况发生逆转。从国庆后到11月10日，完全跟踪的指数基金的净值增长率为9.32%，远高于股票型基金的4.9%。也正是这短短几周的表现迅速拉近了指数基金与积极投资股票基金之间的距离，截至11月10日，今年以来积极投资的股票基金和完全复制的指数基金的净值增长率分别是64.5%和63.8%，两者相差无几。

　　不过，仅凭几周的表现，指数基金能否让投资者重拾信心还是一个未知数。中国基金市场长期存在的“被动投资跑不过积极投资”的现象能否就此改变也需要观察。

　　需求不足

　　业内人士也开始对这一曾经无限风光的产品进行反省。有业内人士认为，ETF虽然是一个很好的产品，但由于各种各样的原因使其沦落到“姥姥不疼，舅舅不爱”的境地。

　　记者在采访中了解到，ETF作为一个交易品种的优越性在于其套利机制，而ETF陷入困境的主要原因也正是其交易的便利性和套利机制的存在。由于ETF存在套利机制，当二级市场价格与净值相差千分之四时就有套利机会，因此一旦二级市场上抛售较多，出现折价，套利者就会进行赎回。

　　仅仅是套利者的套利行为还不足以使ETF的规模如此大幅度的缩小。有分析人士认为，ETF作为一个交易品种缺乏足够的吸引力，因此导致需求不足。市场波动性不够就是ETF缺乏吸引力的主要原因。ETF每天的涨幅也不过百分之二三，对于习惯于动辄5%、6%的涨幅甚至追求涨停的普通投资者而言，ETF这个交易品种显然没有吸引力。

　　另一个比较有趣的现象是，不少基金公司并未将ETF的规模纳入营销部门的业绩考核范围。其原因是，由于ETF的套利机制存在，其规模增加有时是因为套利机会带来的，与营销部门的努力并无直接关系。这一政策使基金公司内部也缺乏内生的推动力量。

　　还有一个令人费解的现象是，普通的指数基金尽管申购赎回手续复杂，但其规模反而比ETF萎缩的速度要慢。除了套利机制外，有销售人士透露，普通指数基金和ETF的机构工作难易差别很大。对普通的指数基金而言，机构投资者的工作比较好做，有可能劝说其不要赎回。但ETF因为存在套利机会，机构的销售工作反而不好做。有套利收益在眼前，很难劝说机构不赎回。

　　想活就要创新

　　对于现状，业内人士认为，ETF的出路就在于创新。业内人士提出了一些解决方案，方案多是针对活跃交易、增加需求和增强投机性的。例如T+0、融资融券和备兑权证。这些方案很早就被业内提出，目前看来最有希望的是融资融券。业内人士分析，ETF是在证券公司融资融券中受益最大的一类基金产品：一来ETF可以充抵保证金，并且充抵保证金比例较高，持有人抵押ETF的意愿强烈，可以促进ETF份额增加；二是ETF可以进入融资买入券种，会有一定规模的融资资金参与到ETF买卖中；三是融资试点初期可买入标的证券可能只是沪深两市中市值较大和流动性较强的200-300只股票，而这些试点股票大多是上证50指数、上证180指数和深证100指数成分股，ETF将从中受益。

　　T+0是另一个曾被业内多次提及的方案，一度被认为可能性极大，但目前似乎并没有启动的迹象，搁置的重要原因是担心出现像权证那样的疯狂炒作。有业内人士对此进行过较详细的分析，结论是，由于套利机制的存在，T+0会增加ETF的投机性，增加其交易活跃度，但不会导致ETF的交易价格远离其净值。

　　无论是融资融券、T+0还是备兑权证，这些创新离真正面世尚有时日，ETF艰难维生或许还要持续一段时间。

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