美国基金黑幕的启示

　　付强博士

　　自2003年9月，美国纽约州总检查长斯皮策首次对共同基金的非法交易提出起诉以来，越来越多身藏劣迹的美国基金公司被暴露在了阳光之下，涉案基金公司管理基金总规模达1.6万亿美元，约占全市场的1/5。自1940年《投资公司法》诞生以来，曾享有60年无丑闻清誉的美国基金业遭遇了前所未有的震荡和冲击。我们应该思考美国基金丑闻的启示，防微杜渐，未雨绸缪。

　　美国基金业丑闻

　　2003年暴露出来的美国共同基金丑闻却几乎都出现在基金交易领域，有四种形态：

　　交易方式即短线交易。一般来说，基金投资是长期

理财方式，基金公司往往也提倡长期投资，并且对短线炒作基金的投资者往往要收取较高的赎回费。调查的结果却是有1/3的经纪商允许内部人士或其他受优待的投资者短线交易，尤其是利用国际间不同市场收市时间的差异进行短线交易，且不必交纳高赎回费。

　　交易时间即市后交易。基金交易依据的价格是“未知价”，即基金投资人下达申购或赎回指令时，申购或赎回的价格是下一个开放日基金公布的净值。而美洲银行公司让金丝雀资本合伙公司在下午4点（美国的收市时间）以后购买基金，价格却是当日下午4点的价格。如果下午4点以后出现利好消息，投资者将会获利，这显然是非法的。据称，25%的经纪商和10%的基金公司都有这样的问题。

　　交易费用美国共同基金的交易费用体系非常复杂，不少基金公司就是利用这一复杂的体系欺诈投资者。据调查，有20%的A类基金（采取前端收费的基金）投资人没有得到应有的费用优惠。

　　交易信息30%的基金公司就其投资组合对不同投资者进行有选择的信息披露，使他们处于明显不同的交易地位。

　　丑闻极大地影响了基金投资人的信心。据盖洛普民意调查显示，1/5的投资者认为，如果他们投资的公司成为共同基金交易调查的对象，他们将抛售手中的基金。另有51%的人说，这种情况下将转移投资。而实际上违规者已经为违规付出了沉重的代价，2003年美国长期基金（包括

股票基金和债券基金）的月均净现金流入为180亿美元，其中未被调查公司为222亿美元，而被调查公司则出现了42亿美元的净现金流出。

　　监管的重心向基金交易倾斜

　　大多数基金丑闻中所揭示的问题是明显违法的，应该在监管机构日常的监管范围之内，问题直到现在才暴露，人们开始深刻反思在监管上存在的问题。

　　2005年10月于美国召开的国际投资基金协会（IIFA）第19届年会异常高规格地向各国基金业提出了加强基金交易领域监管的重要性。会议提出了国际基金业发展的“四项基本原则”：基金的运作在任何时候都必须以基金持有人利益为重；基金公司必须向投资人提供知情投资所需的必要信息；中介机构销售基金的过程必须是透明的，并向投资人提供恰当的产品与服务；基金应该享有与其他储蓄和投资产品公平的竞争平台。其中第三项就是基金销售、交易的问题。

　　美国基金丑闻集中爆发在基金交易领域，对我们也敲响了警钟。我们的基金运营模式在很多方面与美国是类似的，例如基金管理公司依据管理资产的规模提取管理费，这样基金的业绩与管理人的报酬没有直接的联系，这是美国基金丑闻产生的前提之一。此外，中国基金交易也是采取的未知价法。这些模式或制度固然是基金业的基本制度，却是有利有弊，加强基金销售领域的监管已是刻不容缓。

　　公平对待不同类型基金持有人

　　美国共同基金丑闻其性质是共同的，即非公平、非公正地对待各类基金持有人，特别是处于弱势的中小投资者以及某些长期投资者。

　　在监管理念上，应该强调基金管理公司公正、公平地对待所有基金持有人，基于资本规模差异而带来的交易条件上的差别待遇应当适度，并且应该在基金招募说明书等信息公开文件上明确列示。当然，这其中还包括老生常谈的

封闭式基金与开放式基金持有人的利益关系问题，在现有的法律和制度结构下，似乎还没有系统性的解决方案，强化、细化监管是可行的现实做法。

　　法人治理结构至关重要

　　除了监管方面的问题外，大量的美国专家学者认为此次共同基金丑闻深刻反映了美国基金治理结构中存在的问题。结合这方面的情况，我们今后要在以下几方面做出努力。

　　一是独立董事制度。美国1940年《投资公司法》即规定基金公司的董事会中独立董事必须至少占50%以上，但并不能杜绝发生基金丑闻。美国证券与交易委员会进一步要求基金公司独立董事人数必须达到董事会总人数的3/4以上，并且董事会主席必须由独立人士担任。独立董事制度起作用的基础是他们必须尽职负责，中国的《证券投资基金法》规定：基金管理公司的所有董事不得再在别的基金公司担任任何职务，而之前规定独立董事可以在最多3家基金管理公司任职，这是促进独立董事尽职负责的一大进步，但还要进一步明确独立董事的责任制。

　　二是基金持有人大会制度。中国基金治理结构的最大问题是基金持有人利益代言人在理论上的缺位。美国共同基金有代表持有人利益的基金公司董事会，而我们采取的是契约型基金制度，没有基金自身的董事会。这样，基金持有人大会就被赋予了重责。基金持有人大会制度在《证券投资基金法》中有了明确而较具体的说法，但还应该就该制度的可操作性做进一步的细化。

　　三是薪酬制度。在美国包括两方面，一是基金公司董事会成员的薪酬，二是基金管理公司的薪酬。美国“基金黑幕”事件后所考虑的改革包括对应的两方面，即适当控制董事们过高的薪酬，并改变基金管理公司完全根据所管理资产规模提取管理费的模式，要将业绩因素融合进来。业绩报酬问题既是基金丑闻本身所引发的，同时也与近年来对冲基金的蓬勃发展相关，因为对冲基金就是采取业绩报酬制度，与共同基金在制度上有重大差异，吸引不少投资人。本世纪以来，对冲基金迅猛发展到目前1.5万亿美元的水平，其增长速度远远超过了共同基金。能否借鉴对冲基金在制度上的“优势”，优化共同基金的报酬制度是国际基金业面临的重大方向性选择，对于中国基金业的健康发展来说也是一个值得思考的问题。

　　(作者为申万巴黎基金管理有限公司市场战略经理）

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