市值管理将大行其道

　　

太平洋证券总裁助理 徐林

　　股权分置改革已近完成。这一历史性制度变革，将彻底改观中国股市的流动性，并赋予股市激励和支付功能。相应地，市值管理工作将得到重视并大行其道，金融创新也将层出不穷。

　　股市赢得激励功能

　　

股权分置改革完成前，上市公司大股东因其所持股份无法流通，对于

股票的市值变化是相对淡漠的。股权分置改革完成后，大股东和中小投资者的利益将趋于统一，大股东将会非常积极地关注市值的变化。不过，仅有股东层面目标统一还远远不够，必须实现大股东、中小股东和管理层目标均趋于一致。这就必须解决管理层的激励问题。

　　毫无疑问，大股东股份无法流通之前，纵使切分一部分股份给管理层以资激励，但是他们手中所持股份大体上仅能获取相应的股利分配，其激励作用是非常弱的。而当所有股份均可自由流通后，股权对于管理层的激励作用将大大增强，毕竟资本市场上股票价格对于净资产的增长有着显著的放大作用。 这样，股市因股权分置改革赢得了激励的功能。这一重大的制度变革使得中国企业特别是国有企业的管理层，与股东方达成十分一致的利益取向和目标。

　　支付功能将得以发挥

　　支付功能是成熟股市非常重要的一项功能，集中体现为并购过程中，收购方往往无需支付对应的现金，而采取换股的方式完成。直观理解，基于换股完成交易的结构设计，可以大大降低收购方对于现金的依赖，从而降低财务风险，提高并购成功的概率。深层次看，股市支付功能的有效发挥，是优化产业组织，催生大企业的重要途径。

　　股票要想具有支付功能，必须具备两个基本要件：股票流动性很好和股票上涨概率高。否则，股票便不可能具有良好的信用水平，也就不可能产生支付功能。

　　以此来观察当下中国股市：一方面，股权分置改革大大提振了市场整体的流动性；另一方面，制度变革、经济发展、货币宽松均支撑中国股市的牛市格局。与此相对应的是，中国大量产业组织存在缺陷，产业集中度太低，在本轮经济增长的大背景下（增长不均衡，价格传导受阻）急需整合。而上市公司往往又是本产业中的佼佼者，因而比较适合充当本产业的整合者。正因为如此，中国股市在未来若干年内，支付功能将会得到很好的发挥，基于换股的并购活动会大大增加，股市的资源配置功能将凸显。

　　市值管理受到重视

　　股权分置改革后，大股东、中小投资者、管理层的利益目标渐趋一致，必然使得各方对于公司经营的考核指向市值。

　　市值管理的过程是一个驱动企业实现技术、管理和产业升级的过程。假设市值管理以股价的长期、持续、稳定上涨为目标，从市盈率模型看，无非两个途径：其一，确保每股税后利润稳定增长，这往往需要企业不断拓展市场空间，压缩各项成本，实现规模经济和范围经济；其二，确保市场给予企业更高的市盈率水平，这往往需要企业不断“纵整横合”，推动产业升级，探索更好的商业模式。

　　比如，原本属于冶炼企业，向上游扩张控制资源，就可能赢得资源企业的市盈率估值水平；原本单一的商业模式，逐步探索可复制的商业模式，同样可能赢得更高的市盈率估值水平；此外，剥离收益率差的资产、整体上市、分拆子公司上市等方式等均能起到相应的效果。由此观之，市值管理本质上又是一个促使企业探索、建构、维护企业核心

竞争力的过程。经由这样的过程，企业才能真正做大、做强，产业的组织才能够不断得到优化。

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