股权激励路径端倪初现 规范类激励成主流

　　无论是那些承诺类的上市公司，还是捆绑类的上市公司，都只有按照国家相关法规规定规范、透明地操作，才是唯一可行之路

　　郑培敏 肖楚琴/文

　　如果说股权分置改革解决的是非流通股股东(一般是大股东和控股股东)和流通股股东(一般为中小股东)的利益一致的问题，使股价成为共同关心的重要利益指标，那么，股权激励就是要解决现代企业所有权和经营权分离后产生的外部股东与内部经营者、代理人的利益一致问题，使股价也成为经营者利益构成的重要组成部分。

　　由于股权分置改革的推进，使得完成股改的上市公司可以按照国际惯例进行股权激励的实践和探索。目前，股改已经进行了一年多，《上市公司股权激励管理办法》(以下简称《办法》)也出台了9个月，虽然只有15家公司真正导入了此项制度，其速度远远低于股权分置改革的速度，但是，我们还是要以积极的态度来看待这一变化，因为这毕竟迈出了质变化第一步。

　　规范类激励成主流

　　自今年年初中国证监会颁布《办法》以来，为上市公司规范操作股权激励提供了权威的指导，陆续有21家上市公司按照《办法》发布了相对规范的方案。截至9月20日，已有15家上市公司公告获得了中国证监会的无异议备案，这些已获得权威监管部门书面放行的方案将构成未来上市公司股权激励实践的主要样板(表1)。

　　无异议方案特点

　　已获得证监会审核无异议的15家上市公司的方案呈现以下几大特点：

　　第一，从公司类型来看，民营企业占了绝大多数。上述15家公司中共有9家民营企业，占总数的比例为60%；而国有控股的6家上市公司中，G万科A、G成大、双鹭药业国有大股东的持股比例均不超过15%，我们将其归为非典型国有控股上市公司，其运营机制还是有民营特征的。可见，在国资委政策明确前，股权激励是民营企业唱主角的时期。事实上，从承诺类样本的比例关系看，国有控股上市公司内在需求的迫切性和流通股股东的要求是明显胜于民营控股上市公司的。

　　第二，从采取的激励工具来看，股票期权最受欢迎。《办法》规定，上市公司可以用限制性股票、股票期权及法律、行政法规允许的其他方式实行股权激励计划，但是从实际操作看，绝大部分公司还是选择了股票期权激励。上述15家上市公司中，采取股票期权的有12家，其中广州国光、永新股份在采取股票期权的同时分别辅以股票增值权、业绩股票；另外，采取限制性股票的有2家，业绩股票仅有1家(万科)，看来要上市公司自掏腰包，既需要主观上的勇气，也需要强大的现金流支持。

　　第三，从定价来看，《管理办法》规定，股票期权的行权价格不应低于激励计划草案公布前一个交易日公司股票收盘价和前30个交易日平均收盘价的较高者。12家采用股票期权的上市公司定价高于法定下限的有4家，等于法定下限的8家。

　　由于《办法》没有规定限制性股票的定价原则，所以，一般由上市公司自行确定，呈现出比较高的折扣特征。G华侨城、G家化2家实施限制性股票激励的上市公司，其激励对象获授股票的购买价格分别为7元、8.94元，该价格为两公司方案公告激励方案前一交易日收盘价的56.7%、58.8%。

　　截至9月20日收盘,15家上市公司的股票收盘价除G宝能源略低于行权价格,其余都高于或远高于激励计划的行权价格或授予价格。可见,实施股权激励的上市公司已经得到了市场的认同,股权激励对股价的积极作用也已经开始显现。

　　第四，从股票来源来看，除了G万科A和永新股份的业绩股票采取提取激励基金的方式从二级市场购买股票外，其他公司均采用了定向增发的方式解决股票来源问题。 而这也正是证监会《管理办法》规定的激励股票两种来源，可见，规范化的股权激励更能获得监管部门和市场的认可。

　　第五，从激励幅度来看,在采用股票期权激励的上市公司中，激励比重最大的是G金发,占激励计划签署时G金发总股本的10%,这一比例达到了《管理办法》规定的上限。激励比重最小的是双鹭药业,涉及的标的股票总数只占总股本的2.42%。有8家授予期权或限制性股票(含G万科A可计算的业绩股票数量)低于总股本的5%，可见循序渐进、稳步试验既是上市公司探索股权激励的主流态度，也是监管部门的试点意图。

　　第六，从业绩考核来看，多家上市公司在获得中国证监会审核无异议前都对其进行了修订。业绩考核主要针对上市公司实施股权激励的条件以及计提激励基金的条件，是股权激励中监管部门和股东关注的重点。目前，上市公司普遍采用净利润增长率和加权平均净资产收益率作为考核标准，要求以扣除非经常性损益后的净利润作为计算净资产收益率的依据，鼓励以两者孰低者作为计算依据。这也是监管部门、上市公司、股东都易于接受的考核依据。

　　另类方案如何规范

　　在《管理办法》出台后，上市公司纷纷采取规范股权激励的背景下，也有上市公司结合自身的实际情况和特点，走出了一条不同于规范股权激励的创新之路。

　　2006年3月25日， G张江推出了上市公司首个职工持股信托计划，张江集团及其下属公司(含上市公司)的部分员工自发、自愿、以自有资金通过上海国际信托投资公司设立了两个信托投资计划，专项用于购买G张江流通股股票，累计信托资金总量为1371万元。G张江的信托计划受益人(员工)虽然不直接持有股票，但可以通过公司股票价格增值部分获得收益，这与股票期权和股票增值权的运作机理相似。

　　我们认为G张江的信托计划是对上市公司治理的有益探索，符合监管部门致力于改善上市公司治理的要求，是一种创新型股权激励方式。

　　G药玻也推出了另一种创新股权激励方式。由公司向工会和沂源新业投资有限公司(公司高管与职工共同投资公司)投资的沂源兴业投资有限公司定向增发不超过200万股A股股票，沂源兴业投资有限公司认购的股份36个月内不得转让，定价不低于董事会公告前二十个交易日公司股票收盘价的算术平均值的90%。

　　另外，根据G药玻的公告信息，公司已通过《激励基金管理办法》，根据业绩提取激励基金作为对特殊贡献人员进行现金奖励和公司实施股权激励方案时的资金来源，但具体的股权激励办法尚未公告，看来G药玻接下来有望推出规范股权激励计划。

　　特别值得一提的是,在已经获得中国证监会无异议的上市公司中,G华侨城是原捆绑类的遗留问题,后来积极按照《办法》调整方案，将没有法律支持的权证激励改为了激励对象自掏腰包的限制性股票,从而获得了监管部门的放行。

　　日前,作为捆绑类遗留问题的又一家上市公司中信证券也推出了调整后的以部分股东(股权分置状态下的非流通股股东)提供股票来源的限制性股票方案,且搁置了涉及国有股来源的激励数量。

　　这些积极的调整，既显示出证券、国资监管部门意志的权威性，也显示出股权激励在中国作为新生事物探索的复杂性、曲折性。只有那些既尊重市场规律、又严格按照法律法规运作的企业最终能够得到应有的奖励！

　　总之，无论是那些承诺类的上市公司，还是捆绑类的上市公司，都只有按照国家相关法规规定规范、透明地操作，才是唯一可行之路。