凯雷徐工重定标杆

　　50对50，或将成为今后‘竞争性行业龙头企业’对外合资的底线

　　□ 本刊记者 王虎/文

　　对于徐州工程机械集团有限公司(下称徐工集团)董事长王民来说，10月25日是个特殊的日子。去年的这一天，美国凯雷集团(下称凯雷)收购徐工集团工程机械有限公司(下称徐工机械)85%股权一案签约，至今整整一年。

　　“凯雷徐工收购案”一年来始终于舆论界沸沸扬扬，在审批程序上亦历经波折，未获中国政府有关主管部门批准。由于双方原协议约定的有效期为一年，双方在原协议面临失效的前十天——也就是2006年10月16日——再次签署修订协议；其中最重要的改变是：凯雷收购比例由原来的85%降低至50%，收购完成后，徐工机械的控制权仍在中方手中。

　　签约翌日，徐工机械控股的深市上市公司徐工科技(深圳交易所代码：000425)披露了修订协议全部内容。至此，一直为外界猜度的收购案细节条款全部公之于众。

　　10月25日，王民面对记者长长出了一口气：“整整一年，我们限于保密协议，不能就协议对外作任何解释，在舆论上颇为被动。现在我们可以宣布，修订协议是在相关政府部门的关心下达成的，我们期待在年内听到佳音。”

　　对于修订方案，一向反对这一收购案的中国机械工业联合会副秘书长隋永滨仍持保留意见。他称，对这个50对50的新方案，此前主导审批的商务部或许仍做不了主，要等国务院来审批。

　　不过，熟悉收购案的中国工程机械协会(中国机械工业联合会下属单位)一位人士透露，一直以来，对凯雷徐工之事，高层既要考虑中美在多个领域的讨价还价，又要考虑国内的舆论环境，更要考虑在外资政策上的导向作用，综合起来看是一个“火候问题”：“总之这是对智慧的考验——之前不到火候，估计近期差不多了。”

　　王民也对审批事宜持乐观态度。他称，在中国目前新的外资收购政策下，凯雷徐工收购案具有标杆意义：“50∶50的股比，或许会成为今后‘竞争性行业龙头企业’对外合资的底线。”

　　输不起的方案

　　凯雷徐工收购案去年甫一报批，便引发激烈争论。王民称，公司向国家有关部委递交了报批材料、进入审批程序后，相关政府机构向徐工建议：徐工属于“排头兵企业”，收购事关重大，要求不断细化、深化和调整完善双方的合作方案。徐工方面也考虑在不利的舆论环境下，为审批通过不得不调整股比。

　　从今年5月始，双方已开始协商调整股权。“谈判相当艰苦。一开始他们(凯雷)根本不愿意，因为美国人的脑袋是方的；他们认为收购协议并未违犯任何中国法律，其他限制难以理解。”徐工集团副总经理王岩松说。

　　徐工的财务顾问JP摩根的一位负责人士也曾向《财经》记者无奈地表示：“我们也问他们(政府)，我们究竟违犯了什么法律法规？他们也说不出来，只说社会关注，舆论关注。”

　　谈判经过了多轮讨价还价。王岩松称，按照徐工方面对政策的理解和与主管部门沟通的结果，要通过审批，50∶50是起码的要求。但是一开始策略要迂回一些，故第一回合徐工方面要求凯雷的股份减至49%，而凯雷方面要求得到67%。多次让步之后，最后凯雷坚守在51%——对于凯雷这样专事收购、整合、出售的私募股权投资基金来说，要承担买不到控股权可能面临的商业风险，是难以接受的。

　　最终达成的50∶50，对凯雷而言是一个痛苦的股权比例。为此，凯雷方面经过了多轮磋商，期间还派出多位名人来华游说，其中最引人注目的是美国前国务卿鲍威尔。

　　50∶50，也是一个令凯雷随时可能放弃的方案。按照王民的说法，凯雷一度表示不想回到谈判桌上来了；之所以最后同意这个方案，主要还是“面子问题”——该收购案前前后后已经费时三年，牵扯的精力太大；若无功而返，代价太高。“我一直告诉他们，在中国做事要‘顺势而为’。”王民说。

　　更重要的原因还在于，50∶50方案还是一个凯雷输不起的方案。参与该收购案的一位人士向记者分析，由于在徐工收购案上备受挫折，凯雷在中国的其他项目亦大受牵连。今年以来，凯雷接连在广东发展银行、王府井收购案上失手，在华其他收购进展亦颇为不畅。“凯雷还要在中国做事，就得过这一关。”一位参与者说。

　　时至9月，双方终于达成一致：凯雷同意放弃35%的股份，双方形成50∶50之股比；取消引发舆论纷争的“对赌协议”，其他未有大的改变。

　　值得关注的一个细节是，10月16日早上，双方曾召集了一个会议，就修订方案向中国商务部进行了口头汇报。据王民称，商务部在会上并未给出承诺或暗示。但徐工与凯雷显然已成竹在胸，当天下午便正式签署修订协议。

　　按照修订协议，凯雷将以18亿元购买徐工机械50%股权；相比之下，旧协议是以3.75亿美元购买85%股权——徐工集团少套现了12亿元现金。王民称，这几年集团发展不错，18亿元用来解决债务和历史遗留问题，差不多够了。

　　“重要的是，修订协议对企业的估值未变，仍是36亿元，所以不存在凯雷提价之说。这也说明我们原来的方案是经得起考验的，不存在低估、贱卖的问题。”王岩松说。

　　外资并购底线

　　凯雷徐工收购案的周折，可谓近来多宗外资收购案之典型，亦彰显了中国在外资政策方面正处于歧路彷徨之际。

　　凯雷徐工收购案自去年10月一经披露，即引起轩然大波。其中最主要的争论体现在三个方面：其一，外资收购中国龙头企业引发的对“国家经济安全”的担忧(今天发的)；其二，收购协议不透明，引发对“国资贱卖”的担忧；其三，凯雷以财务投资者身份进入，引发对私人股权基金(private equity)这种陌生的投资模式的恐慌与担忧。

　　凯雷徐工收购案亦有三个标志性争议事件：其一，今年3月全国“两会”期间，全国政协委员、原国家统计局局长李德水提出，“要谨慎对待垄断性跨国并购”、“外资并购要有底线”，全国工商联也提交类似议案；其二，自今年6月8日起，三一重工集团执行总裁向文波在自己的博客上连续发表文章，指徐工有贱卖之嫌，从而引发持续大讨论；其三，今年7月17日至19日，商务部召集了三场有关凯雷徐工收购案的听证会，但未有明确结论，亦引起各界对政策走向的诸多猜测。

　　期间，亦有多项与凯雷徐工收购案相关的政策法规陆续出台。例如，6月16日，国务院出台了《国务院关于加快振兴装备制造业的若干意见》，明确提出“大型重点骨干装备制造企业控股权向外资转让时，应征求国务院有关部门的意见”，而国家发改委一直在酝酿“装备制造业禁止外资收购名单”；8月8日，商务部等六部委发布了《关于外国投资者并购境内企业的规定》，对外资并购设立了新的规范。

　　在凯雷徐工收购案审批延滞期间，国内工程机械行业的多宗收购意向都已被叫停；在其他行业发生的多宗外资收购中国企业的案例，也多因凯雷徐工收购案审批遇阻而搁置。这些外资收购项目遭遇的舆论和政策纷争，与凯雷徐工收购案如出一辙。

　　有分析人士告诉记者，在凯雷徐工的修订协议中，中方保持50%比例是一个重要改变。尽管双方在董事会中代表人数对等，但董事长由中方出任。

　　可资借鉴的，是米塔尔收购华菱管线案例。今年7月14日，国家发改委批复同意华菱集团向世界第一大钢铁集团米塔尔钢铁公司转让持有的华菱管线部分国有法人股权(米塔尔以3.38亿美元获36.673%股权)；转让完成后，华菱集团比米塔尔钢铁公司持股比例高一个百分点，保持国有控股地位。按照国家有关部委要求，这个转让，必须以米塔尔向华菱管线转让技术为前提。

　　观察家指出，不论从哪个角度看，引发2006年反外资并购浪潮的凯雷收购徐工案，都是一个旗帜性事件：如果凯雷收购徐工的新方案最终获批，中国政府现阶段处理中国战略性产业或者重要产业龙头企业的政策底线亦已明晰，即保持中方控股和外方提供技术转让，是外资并购的基本前提——在凯雷徐工收购案中，凯雷已承诺向徐工引进两个重要技术项目，这是合资协议的主要内容之一。

　　按王民的说法，这些项目已在筛选之中，只等审批结束即可启动；而50∶50的股权分配，已是中方控股的底线。

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