工行上市:新坐标诞生 破解三大悬疑

http://www.sina.com.cn 2006年10月27日 17:17 证券日报

  □ 本报记者 沈 明

  今日,全球最大的IPO即工商银行即将在沪市和港交所同时登陆,其中无流通限制及锁定安排的683078万股股份将在上交所挂牌交易。自国庆后,整个十月的交易日几乎都围绕着1800点关口徘徊,投资者对部分股票近期出现的提前见顶迹象心存担忧,部分机构在高位表现出犹豫情绪和获利了结意愿,这种忧虑持续了整个工行的发行期。工行定位在哪里?工行上市会否复制中行上市的表现?大盘是冲高回落,阶段见顶吗?这些问题终将会随着工行上市而最终一一得到正解。

  一、中行开盘价较发行价高出30%,工行会否以此为参照而以4元面世?

  工行的上市势必会大大加强市场继续上行的力量,股指再创新高的脚步也就不可阻挡。即便其它所有的个股不涨不跌,甚至半数以上的个股出现下挫,仅凭工商银行一己之力,沪市大盘也必将大幅高开并再创近年来新高!同时可发现,这只超级航母上市前的市场整体表现也与中国银行上市前有所不同,即两市周四均呈现探低回升态势,其中上证综指还连续多日收于千八整数和心理大关之上,这与7月4日高开低走无疑存在着天壤之别,市场再创新高后立即陷入中期整理态势的可能无疑也就要小得多。

  此外,沪深股市较香港联合交易所开盘时间要早半小时,工商银行在沪市的亮相在一定程度上也会影响到在香港联交所的表现。若以中国银行开盘价较发行价高出30%为参照,工商银行将会以4元左右的价格面世,考虑到工商银行股本结构或对市场影响力要大得多的因素,那么,该股就很可能会比这一价格低一些,如3.60元左右,这对大盘股指的推升作用也是立竿见影的。

  二、工行一股对各类指数的影响是多少?

  工商银行对各类指数尤其是成份股指数具有重大影响。工行公开发行前A股总股本2360亿股。全额行使A股发行的超额配售选择权后,工商银行发行的A股为149.5亿股,全额行使超额配售选择权后,工商银行A股股本约2509.6亿股。由于上证综指与成份股指数(如上证50和沪深300)的编制方法不同,工行上市对综指和成份股指数的影响有所区别。工行A股挂牌后将立即计入上证综指,估计此后不久将计入成份股指数。工行A股发行价为每股3.12元,如果上市首日收于3.60元,工行的A股总市值约9035亿元,远远高于按10月24日收盘价计算的中国银行(5992亿元)、中国石化(4223亿元)和招商银行(1275亿元)的A股总市值,从而成为上证综指第一权重股。

  截至10月25日,沪市总市值约39217亿元。按上述发行价和收盘价,工行A股总市值较上市前增加1205亿元,大体上相当于上证综指上涨3.07%或55.46点(中国银行上市当日,上证综指上涨2.20%或37.01点,带动上证综指一举越过1700点)。

  在成份股指数方面,截止10月25日,招商银行已流通A股市值约499亿元,民生银行357亿元,长江电力219亿元,中国银行219亿元,宝钢股份206亿元,中国石化216亿元。而同样按上述发行价和收盘价,工行149.5亿股A股的市值将达到538亿元。届时,工行很可能超过招商银行成为成份股指数中的第一权重股。

  三、十大研究报告的预言谁最准确?

  工行上市万众瞩目,各大研发机构纷纷发出研究报告,哪份报告更权威?哪份报告更接近工行的市场表现呢?我们在此简单摘录十大券商及投资机构关于工行市场定位的分析。

  银河证券:Q比率反映了市场对投资银行类股票的积极性,该项模型的估值结果一定程度上代表了市场投资者的偏好,且数据拟合度相对较好,因此我们将该模型的估值结果作为工行市场估值水平的参照,估值结果为每股4.12元,参照中行9月29日前30天的A-H股相对折价比为4.77%,工行在A股市场的交易价格有望达到3.89元。

  方正证券:结合境内和香港上市的中资银行的2006年市净率水平,工商银行的动态市净率在2.27-2.42,假设未行使超额配售权,工行的2006每股净资产为1.48元,故上市后合理股价为3.36-3.58元。

  光大证券:可比照公司的选择要考虑银行的经营规模和盈利方式(四大行VS其他股份制银行)、考虑挂牌地市场的情况。由于市场资金面和供求压力的不同,工行A股和H股有可能出现价差。针对工行A股,15%左右的相对溢价较为合理,3.4-3.6元的定价符合行业相对估值水平。从PB角度而言,我们对工行的定价高于中行,低于招行,略与建行现价水平持平;从PE角度而言,我们对工行的定价高于建行,低于招行,略与中行现价水平持平。

  长江证券:预计公司A股上市后的合理价格为3.6-3.8元。

  国信证券:我们在中行新股定价报告中给中行的估值是2.26-2.5倍的PB,考虑到工行在机制上略逊于建行,基本面上好于中行,我们给予工行的估值在建行和中行之间,06年合理价位在2.3-2.6倍PB范围内,即3.27-3.70元人民币。DDM估值模型显示合理价位3.55元,处于相对估值合理价位的区间内。考虑到当前我国的国家风险溢价高于成熟市场,在模型中我们假设第一阶段2006-2015年资本成本为12.15%,2016年以后为11%。我们认为,公司的合理价格在3.4-3.7元之间。

  天相投资:我们计算工行调整后的长期稳定的ROE是14.1%,根据测算,无风险利率取目前10年期国债收益率3.2%,市场风险溢价为7%,工行调整后的β取值为0.9,这样计算出工行的股权成本为9.5%。我们对工行的PB估算为2.46-2.75倍,对应的二级市场股价为3.42-3.82元。

  平安证券:我们认为工行上市定价会与中行估值比较接近,为2.3倍P/B 左右,对应2006年每股净资产1.51元的股价为3.40-3.60元,中值为3.50元,与发行价3.12元比较,首日涨幅12.1%。

  国金证券:上市定位3.43-3.59元,目标价3.61元。

  世纪证券:预期工商银行2006年度、2007年度EPS分别为0.16元和0.17元。按上市后合理价格3.40-3.60元估计,相对应的2006年的P/E分别为21.25-22.50倍,2007年P/E分别为20-21.18倍。

  西南证券:考虑到工商银行规模、市场地位、盈利能力等主要特性,参考中国银行和建设银行的定价水平,工商银行应该介于中国银行和建设银行估值水平之间,较建设银行略低。以金融类公司常用的市净率指标衡量,以2006年预测的每股净资产1.37元计算,取市净率范围为2.15-2.6倍,预计股价波动范围在2.95-3.56元之间。

  从上述报告中我们可以看到,最消极的分析是工行有跌破发行价的风险,最乐观的估计是股价将实现接近30%的溢价,可以说各机构对工行上市表现的预测都相对较为谨慎,但我们相信8月初开始的这轮中级行情在工行发行上市前处于犹豫和彷徨之中,后市则有望因为心理压力的释放转而进入此轮行情最精彩、最高潮的部分,工行上市将不会是行情的结束,相反,一个全新的行情将展现在我们面前,短期行情目标指向1900点整数位并不是没来由的梦想。

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