金象领舞 群象翩跹

　　国金证券研究所宏观策略研究小组

　　杨帆 陈东 府春江

　　四季度的投资主题为：金融、大盘蓝筹、股指期货。理由是：12月，中国将结束5年的“入世”过渡期，正式向外资全面开放，而银行业的开放尤其令人关注。我们认为，两税 合一、融资融券、股指期货的即将推出，将提升以金融股为代表的大盘蓝筹股价值。

　　投资策略上，我们认为应该加大对金融行业配置，在地产股票上保持基本配置；保持适度流动性把握金融制度创新、央企整体上市、行业整合以及新增资产中的套利性机会；自下而上挖掘PE/G低的上市公司，进行集中投资。

　　金象即将起舞

　　今年12月是中国正式加入世界贸易组织五周年，届时中国将结束“入世”过渡期，全面履行入世承诺，对外资的开放力度进一步加大。而在所有的开放中，银行业对外资的开放尤其引人关注。

　　全面履行入世承诺后，意味着以后外资可以在全国任何地方、针对任何客户开展业务，这意味着外资银行同国内银行的竞争将全面展开。银行业是一国经济金融的命脉，迅速提升国内银行的综合

竞争力以同外资银行抗衡是保持国内金融稳定的重要基础，剥离不良贷款和资产、帮助国内银行上市融资、提高资本充足率等仅仅是个开始，我们相信，管理层还将针对目前国内外银行的经营环境的差别做出更多的调整和变化。

　　目前来看，国内银行同国际同行相比在下列经营环境和条件方面存在一定劣势，因此，我们认为两税合一势在必行，混业经营大势所趋。同时，正如我们在下半年投资策略报告中所指出的那样，人民币的升值进程正在如期加快，我们认为该趋势还将持续，这也会对金融行业继续产生积极影响。金融业基本面正在逐渐改善。

　　两税合一、混业经营等政策的出台不仅有利于消除国内银行业和金融业同国际同行竞争的制度劣势，改善其盈利情况，而且也会给金融行业的估值带来提升，给资本市场带来投资机会。

　　金象领舞 群象翩跹

　　金融行业在整个沪深300指数中所占权重较大，考虑到工商银行的上市，其比重还将进一步上升。工商银行上市后，金融行业的比重高达16.7%，而从目前各个行业的实际所得税率来看，金融行业在国内的税率是最高的。

　　如果两税合一后的实际所得税率降低到25％左右的话，则实际所得税率较高的金融、食品饮料、采掘业等都会直接受益，这些行业在沪深300指数中的比重接近50％。因此，两税合一对大盘蓝股板块、对沪深300指数的积极作用是明显的。而从沪深300指数目前的估值情况来看，我们发现，虽然市场今年以来出现了大幅上涨，但整体指数估值基本仍在合理范围内，而从动态来看，目前估值略微偏低。

　　同时，即将于4季度启动的融资融券将增大对大盘蓝筹股的制度性需求，而股指期货推出后，为了增强对未来市场的定价权，更好地对冲自身组合的风险，机构投资者对大盘蓝筹股也存在着战略性的需求。

　　综合来看，我们认为，大盘蓝筹股群体有望在未来逐步走强。在此背景下，我们看好沪深300指数未来的表现，而由于股指期货特有的杠杆效应，我们认为即将于年底或明年初推出的股指期货将是未来重要的投资主题。

　　重点关注金融股和大盘蓝筹股

　　四季度是一个制度创新集中爆发的时间窗口，许多重大的金融政策将陆续出台或者相继提上议事日程，这将逐步提升以金融股为代表的大盘蓝筹股的价值，市场的价值中枢有望缓步上行。而潜在资金供给的增加将使大盘蓝筹股的价值得到进一步彰显：

　　1、人民币升值预期依然强烈，对外围资金吸引力仍然较强。我们发现，在人民币近期的加快升值和

宏观调控影响下，人民币的整体升值预期有所下滑，远期的下滑幅度大于近期，但从近两年的情况来看，人民币的升值预期依然较强；2、在QFII的申请门槛降低后，其投资额度有望进一步扩大；3、《关于外国投资者并购境内企业的规定》正式实施后，国外产业资本进入国内股权市场的步伐将会加快，对国内估值水平形成积极影响；4、国内长线资金入市步伐仍在加快。虽然大量蓝筹股的相继上市和部分蓝筹股的“海归”的加快对股市形成扩容压力，但国内股市对长线资金的吸引力也在逐步增强；5、保险资金目前实际投资股票比例仍然较低，其投资上限有望上调，从5％升至10％；6、社保资金投资股市的资金在稳步增加。而目前期市场一直担心的“小非”、“大非”上市，新股扩容等对市场负面并不如预期的那样强，市场几乎都是在温和上涨中消耗掉来自扩容的恐惧。

　　在人民币升值预期依然稳定，国际金融资本和产业资本进入壁垒降低和国内长线资金稳步增加的情况下，我们对四季度的行情保持谨慎乐观态度，宏观紧缩对EPS的影响以及货币紧缩的威胁也难以改变市场的向好趋势，市场将在振荡中继续消化其不利影响，小幅振荡、缓步上行将是市场运行的主基调。

　　四季度投资方向的确定重点要着眼于2007年，考虑到未来的产业政策调整方向、环渤海地区的优先发展战略及将要召开的中央经济金融工作会议，我们认为风格和主题将是未来市场的主要投资方向。在此背景下，我们重点关注：1、两税合一背景下的金融股和大盘蓝筹股；2、混业经营下的金融股；3、

医疗体制改革即将启动下的医药行业；4、振兴装备制造业下的军备行业。