美国股市当前的上涨恰恰是虚拟经济滞后于实体经济的一种体现，当衰退迹象明显之后，股市下滑便不可避免；A股投资者不能简单从行业涨跌幅比对中寻找机会

　　本刊特约作者 周勇/文

　　当国人正沉浸在“十一”长假之时，道指和恒指纷纷创新高(见表1)，道指累计涨幅达1.47%，上周五(10月6日)报11850.2点，为历史新高；而香港恒指涨2.13%，周五报17903点，也创下6年以来新高。同时，欧洲和亚洲股市也不同程度上涨，德国DAX30指数涨1.36%，日经225指数也大涨1.91%。

　　考虑美股是全球股市的风向标，本期我们将围绕长假期间美股表现展开，通过分析哪些板块在上涨以及其上涨的内在原因，为判断全球市场对A股市场的影响提供依据。

　　哪些板块在上涨？

　　“十一”长假期间，美股中除能源、原料和日用消费品三大行业出现下跌以外，其余行业均有上涨，其中工业、耐用消费品和金融三大行业累计涨幅最大，分别达到2.19%、1.52%和1.07%。而这部分也传递到了香港股市，后者信息技术、金融和消费品成为三大领涨板块，涨幅分别达到3.53%、2.52%和2.19%。就板块而言，红筹股表现尤其突出，为2.54%。而最突出者中粮油、中国移动、中国电力和联想集团涨幅分别达到5.21%、4.74%、3.80%和3.61%。

　　上涨原因是什么？

　　港、美股市再创新高，原因有二：一是期货市场的大幅调整，尤其是原油价格的大幅走低；二是美联储主席伯南克的最新讲话使得投资者进一步坚信美元将停止加息周期并可能于明年初减息。

　　“十一”期间，原油价格最低触及58.68美元/桶的7个月历史低位，而且尽管市场传出欧佩克可能减产的计划，但是周五原油期货价格仍然收于60美元/桶下方，这压低了期货市场特别是黄金的表现。期市的低迷从两个途径传递到美股：它导致下游的生产性和消费性行业的成本得以降低，比如汽车业将受益于原价降低。另一方面，商品市场的低迷也可能使得部分资金从商品市场撤离至美国股市，从而也支撑全球股市上扬。

　　美股上涨的另一个原因在于伯南克。在上篇专栏中，我们已经解码了伯南克的调控风格，其中特别对他上任以来的主要讲话进行了剖析，10月4日他又有一次公开讲话了，时点也是相当特殊。

　　伯南克这次公开表示了对经济成长的担忧。他预计房屋营建放缓可能将下半年的经济成长率减少1个百分点，并可能影响到明年的经济。他还警告随着人口老龄化，经济的潜在产能可能下降，如果不改革福利计划并提高国民储蓄率，可能加大后代的负担。此番言论跟格林斯潘形成了鲜明的对比。后者认为美国楼市“最糟糕时期可能已经结束”。

　　伯南克此番言论可能是对未来货币政策导向的一种定性。从伯南克历次言论来看，其每次讲话都带有很强的引导市场预期的作用，讲话的时点也是精心安排。7月19日他曾经在较差的通胀数据公布后强调“决策官员需要留意利率抬升过高，我们必须考虑先前政策的未来可能效应”。

　　而4日的讲话，也正是在最新的就业数据公布之时。数据显示，9月非农就业人口仅增加5.1万，远低于华尔街预期，但7月和8月数据被上调，另外9月失业率也从8月的4.7%降至4.6%。此数据部分反映出劳动市场的紧张状况，并不支持未来几个月美联储减息。因此，此时伯南克的讲话意味深长，其名义上是在强调房地产市场降温过快可能影响美国经济成长，实际是在为停止加息周期甚至未来的减息做准备，让市场不受最新就业数据的影响。由此，投资者分明已经嗅觉到美联储未来可能减息的味道，美国股市上周的加速上涨便不言自明了。

　　未来美股会怎么样？

　　10月第一个交易周，美股连创新高，但是未来是持续上涨，还是一个巨大的“M”顶，市场争议非常大。

　　除格林斯潘对美国住房市场的乐观言论外，美国财政部官员斯坦也声称，“房地产降温不会影响消费者支出”。对于新公布的非农就业数据，美国总统布什上周五表示，仍对经济形势感到满意。布什称，失业率降至4.6%是好消息，且薪资在上升而能源价格在回落。美国商务部部长古铁雷斯上周五称，美国劳动力市场看来强健，经济今年仍可能有不错的表现。

　　同时，《华尔街日报》美联储观察家最近发表了“又一个鹰派人物诞生”的文章，这里提及的是新的美国费城联储主席普罗索以及他刚发表的就职演说。普罗索表示，“近期实钱账户的表现可能表明需要减息，但我并不这么认为，维持当前政策或者进一步升息可能更符合美国经济长远发展的需要。”

　　我们认为，就未来趋势而言，当前美国股市的上涨来源于经济放缓下的期货价格走低以及货币政策的放松预期，体现出虚拟经济与实体经济之间的滞后关系。但是，市场并没有真正意识到美国住房市场过快降温引发的经济衰退风险。

　　需要指出的是，一旦这种风险充分暴露，那么期货价格的走低乃至于美联储的降息都不能支撑美国股市。伯南克显然已经意识到了这一点，讲话也是为其采取更为宽松的货币政策应对经济衰退做准备。

　　但是，这里存在两个关键问题，一是美国住房市场持续降温的同时，美国未来的通胀水平是否会下降到合理区间的下方；二是美国经济衰退的步伐究竟有多快。我们偏向于认为美国经济可能会出现轻度滞胀，即经济出现衰退的同时，通胀率依然可能维持较高水平。这种状况在初期不会改变市场的流动性过剩状况，从而代表虚拟经济的股市可能会有脱离实体经济的良好表现，但是到了后期，当衰退迹象进一步明显之后，代表经济基本面的实体经济开始发挥对虚拟经济的决定作用，股市的下滑便不可避免。

　　因此，我们判断，美国股市当前的上涨恰恰是虚拟经济滞后于实体经济的一种体现，未来则更需要谨慎，这是我们强调的经济变局时代的核心思想。

　　A股市场会补涨吗？

　　“十一”期间全球股市的普涨，无疑令长假后的A股市场增加更多的遐想。10月9日，A股市场的确是高开高走，全天涨幅达到1.88%，与纳斯达克指数累计涨幅基本持平，可谓一天赶超欧美。

　　但是，全球股市特别是美股的上扬对A股的传递作用并不直接，其主要通过香港市场和大宗商品市场影响A股市场。

　　首先，香港市场红筹股和H股的异动对A股的引导作用非常明显，中资银行股的攀升也推动了A股银行股的走强，10月9日浦发银行和民生银行双双涨停，而恒指成份股累计涨幅接近3%的中国联通A股在9日也大涨5.2%。其次，受益于油价下跌的制造业类股也有不错表现，与资源价格密切相关的化纤行业9日迎来大涨，而汽车行业的曙光股份也上涨4.31%。

　　但是，我们认为，支撑中国股市上涨的原动力来自于中国经济转型即伴随而来的市场扩容。前者决定了增长方式向消费服务转变和股市扩容的方向，也决定了中国股市繁荣的演进脉络。而这种演进脉络可能与美国恰好相反，当美国经济放缓，内部消费受到抑制而消费服务类股开始下跌之时，中国的消费服务类股反而可能受益于经济转型而有所表现。

　　因此，借鉴海外市场的繁荣逻辑，不是简单地从行业涨跌幅的对比中寻找机会。