新法制环境下证券公司风险管理的对策

　　内容摘要

　　高风险是证券行业的固有特性，从国内外证券业发展的历史和现实看，证券公司要实现可持续发展，就必须高度重视风险管理问题。本文首先对国外投资银行完善而有效的风险管理机制进行了认真考察，然后对近20多年来我国证券公司风险管理中存在的问题进行了仔细剖析，最后在新证券法实施和相关监管条例即将出台的背景下，借鉴国外的经验和国内的教训，就我国证券公司的风险管理问题提出了对策建议。

　　齐鲁证券有限公司董事长 李 玮

　　关键词：证券公司、风险管理

　　完成时间：2006年7月

　　高风险是证券行业的固有特性，从国内外证券业发展的历史和现实看，证券公司要实现可持续发展，就必须高度重视风险管理问题。随着新《证券法》、《公司法》的颁布实施，以及《证券公司监管条例》、《证券公司风险处置条例》、《上市公司监管条例》和《投资者保护条例》等一系列相关法规的相继出台，一个新的法制环境正在形成。在新的法制环境下，如何借鉴国外投资银行风险管理的经验，总结国内证券公司风险管理的教训，进一步提高证券公司的风险管理水平，便成为一个需要我们认真研究的重要课题。

　　【一、国外投资银行风险管理的启示】

　　国外投资银行对风险管理尤为重视，通过建立完善而有效的风险管理机制，形成了成熟的风险管理理念和原则，值得我们借鉴。

　　1、依靠特色化、多样化的业务经营，有效提升核心竞争力并分散风险

　　证券公司的成功发展离不开专业化、特色化经营，没有特色就没有优势。纵观国际著名投资银行的发展历史，我们可以看到，各大投资银行都非常重视特色化经营，充分利用自己具有的独特优势在不同的业务领域创造着自己的品牌。如高盛公司擅长兼并重组，一直在并购业务中处于遥遥领先的地位。在2001、2002年全世界发生的并购业务中，高盛公司涉及金额8470亿美元而高居同业榜首，市场份额占到了25%左右。在《财富》杂志排名前500家大企业当中有300多家是高盛公司的长期客户。客户之所以选择高盛，是因为高盛在并购市场的判断、运作能力要技高一筹。所以，高盛公司在并购市场上创立了自己的品牌。同样，美林证券的专长是项目融资、承销和资产管理；所罗门兄弟公司的特长是商业票据发行和政府债券交易；摩根斯坦利则精于股票承销；第一波斯顿公司擅长组织辛迪加包销证券、安排私募债券和策划公司合并以及为机构投资者提供经纪服务等。国际投行的特色经营在全球赢得了巨大的竞争力，保持了良好的发展势头。反观我国的证券公司，却是样样做样样不强，远没有形成特色业务，业务品种单一，经营模式雷同，同质化经营普遍存在，导致行业竞争加剧，平均利润率下降。因此，这一点值得我们借鉴。

　　20世纪70年代以来，随着技术手段的进步、金融管制的放松、金融自由化的兴起以及国际资本市场一体化的发展，西方投资银行的业务领域不断拓展，除传统的证券承销、经纪和自营业务以外，业务触角还深入到并购重组、资产管理、投资咨询、项目融资、风险投资、金融衍生工具等诸多领域，并且新兴业务收入持续走高。现在，佣金、自营和承销等传统业务的收入只占30%左右，而各种创新业务的收入已经超过50%。西方投资银行业务发展的多样化，以及金融衍生工具的广泛运用，不但增加了投资银行的利润来源，而且分散了经营风险。与西方投资银行不同，我国证券公司的业务主要集中于经纪、承销、自营三大传统业务领域，尚未形成适当分工，业务内容趋同。大多数证券公司把高风险的自营和委托理财业务作为首选，进一步放大了经营风险。

　　2、风险收益结构合理，实现了两者配比关系的均衡统一

　　风险与收益对称是经济学的一个基本原理。西方投资银行十分注重对业务风险和收益的权衡，始终恪守资产安排上的谨慎原则，它们总是寻求最优的风险——收益组合，以保证资产的盈利性、流动性与安全性，争取以相对较小的风险获取较大的盈利。如美林证券2000年的净收入中，低风险或无风险的业务构成了其收益的基础。在净收入总额中，佣金收入所占的比重最高，达到了26%，其次是主要交易和组合服务收入，它们占净收入总额的比重分别为22%、21%，此三项收入之和占净收入总额的比重达69%。此外，净利息、承销和战略顾问收入也占相当比重，这在一定程度上化解了单项业务波动造成收入锐减的风险。在国际著名投资银行的收入构成中，自营业务可能带来高收益，但也伴随着高风险，因此即使收益再高，最多也只能用资产的25%左右来投入。国外投资银行从事自营等高风险的业务时，都有一个不能突破的原则，即公司所承担的风险绝对不能够超出自己的承受能力。从美林、摩根、高盛等证券公司的财务报表上看，自营证券买卖收入所占的比重比较低，一般不超过20%。国外投资银行这一收益与风险对应的业务安排原则，值得国内证券公司的学习和借鉴。

　　3、风险管理组织结构健全，形成了实时系统的风险监控体系

　　证券业所具有的高风险的行业特点，决定了证券公司必须在组织结构上建立严密的风险监管体系。风险控制的要求是证券业不同于其他行业的典型要求。美国作为全球证券业最发达的国家，其证券业在这方面的经验值得我们借鉴。

　　美国证券公司的风险管制结构一般是风险管理委员会、风险管理部、业务单位及公司各种管制委员会等组成。风险管理部通过风险经理与业务部门随时沟通和协调风险调控指标，实现对公司总体风险的严密监控。风险管理委员会负责统一协调，管理公司的市场风险和信用风险。风险管理委员会一般由市场风险组、信用风险组、投资组合风险组和风险基础结构组等四个小组组成。

　　例如，在摩根斯坦利的风险管理组织构架中，包括风险管理委员会，证券风险委员会及其他业务风险委员会，各业务风险委员会的附属执行委员会，稽核审计部门以及由市场风险部门、信用部门、财务部门和法律部门组成的风险控制团队(Control Groups)。摩根斯坦利公司的风险管理委员会，由公司部门高级管理人员组成，负责制定整个公司的风险管理政策、评估风险管理政策业绩，负责向下属风险委员会授权。证券风险委员会及其他业务风险委员会隶属于公司风险管理委员会，接受风险管理委员会的授权。它们在其下设的附属委员会帮助下，评估公司风险政策和风险管理流程的有效性，监控与其业务相关的风险状况，履行风险报告职能。风险控制团队(Control Groups)由来自各业务部门、职能部门的专家组成，直接向公司高管层和风险管理委员会进行风险报告。公司的内部审计部门通过对业务经营方面的考察，对公司的经营和控制环境进行评价，向公司高管层和审计委员会履行风险报告职能。

　　与摩根斯坦利相同，美林、高盛、雷曼兄弟等全球著名的投资银行，根据各自的经营风格和企业文化，构建了严密的风险管理组织。它们的成功做法给我国证券公司的运作提供了有益的经验，就是应当建立完善和有效的风险管理机制。

　　总之，经过多年的积累，国外投资银行不仅探索出了许多科学、先进的风险管理方法与工具，建立了一套全面、有效的风险管理系统，而且风险管理的理念早已融合到了企业的文化和经营理念之中，成为广大员工的自觉行动。

　　【二、国内证券公司风险管理的问题】

　　从总体上看，国内证券公司具有起步晚、发展快、问题多的特点。从1985年深圳特区证券公司成立至今20多年以来，我国证券公司的发展大致经历了数量扩张期、兼并扩张期、整合重组与扩大规模期、处置风险与转型突破期等几个阶段。我国证券公司的风险也经历了积累——释放——再积累——再释放的过程，直至演变成目前券商行业的生存危机。第一个积累——释放期贯穿于证券公司数量扩张期和兼并扩张期两个阶段。从1985年到1995年，国内证券公司从零开始，从无到有、从小到大，发展极为迅速。这一阶段，高利润、高投机与高风险成为证券公司经营的“三高”特征。混业经营带来的混乱，各种证券经营机构鱼目混珠所形成的潜在风险，引起了政府的高度重视。从1993年开始，管理层对证券经营机构进行治理整顿并实行严格的市场准入制度。以1995年《商业银行法》的颁布为标志，我国开始从混业经营过渡到分业经营，并由此引发了一场证券公司规模重组和收购扩容的旋风，经过了一番证券营业部的收购兼并，一些大型证券公司脱颖而出。而在低迷的市场行情与严格的市场准入制度背景下，一些经营管理不够规范的证券公司逐步退出了市场，证券公司快速发展阶段所积累的风险部分地得到了化解。第二个再积累——再释放期涵盖了证券公司第三、四个发展阶段。上证综指从2001年6月14日2245的高点到2005年6月6日998的低点，创下了自1997年以来股市的8年新低。市场行情的下跌，使得保持了十余年平均20%行业利润率的证券公司开始出现亏损，过去十几年中积累的老问题纷纷暴露出来，而新问题也不断出现，不少证券公司因此到了生死存亡的边缘。根据中国证券业协会发布的2004年度证券公司经营业绩信息，114家证券公司年度利润总额为-103.64亿元，扣减资产减值损失后利润总额为-149.93亿元，全行业处于亏损状态；截至2004年年末，114家证券公司净资本仅453.41亿元。在股市生态系统不断恶化的过程中，有的证券公司实际上已处于技术上破产的境地，2004年以来先后有10多家证券公司遭遇行政接管或托管的命运，集中反映了我国证券公司问题的严重性，凸现出证券公司正在遭遇前所未有的生存危机。

　　考察这20多年的发展历程，可以看到国内证券公司的风险管理主要存在以下几个方面的问题。

　　1、违规风险在众多风险中居于突出位置

　　证券公司风险可分为系统性风险和非系统性风险。系统性风险又称为宏观风险，往往是由经济周期运动和宏观经济政策等因素引起的，对于证券公司而言，属于不可分散风险。证券公司面临的风险主要是非系统性风险，包括：流动性风险、资本充足性风险、信用风险、发行风险、结算风险、经营风险、财务风险等。很显然我国证券公司遭遇的最大的风险是违规经营引发的风险。挪用客户保证金以及超范围经营委托理财业务等违法违规行为，是导致证券公司倒闭的主要原因。从大连证券、新华证券、南方证券，再到大鹏证券、闽发证券和民安证券，国内倒下的90%的证券公司，无一不与违规经营有关。

　　2、风险收益结构极不合理，自营和委托理财业务风险失控

　　在成熟的资本市场中，低风险或无风险的业务构成了投资银行创造收益的基础，自营投资可能带来高收益，但也伴随着高风险，因此即使收益再高，最多只能用资产的25%左右来投入。但我国证券公司却没有遵循这一风险与收益对应的业务安排原则。作为资本市场上较为特殊的中介机构，证券公司的多重身份使其经营行为发生了很大的偏差：在投资中介与机构投资者的双重身份中，证券公司强化了机构投资者的职能，表现为自营和委托理财规模过大；在经纪人与自营商的双重身份中，证券公司更多的时候扮演了自营商的角色，表现为重投机坐庄、轻投资服务。证券公司财务结构呈现出明显的高风险特征：投资结构中风险投资比例较高。将公众资金用于高风险投资，这本身就蕴藏着极大的风险。部分被接管证券公司的负债式资产管理业务总额达到其注册资本金的10倍甚至几十倍，部分证券公司持有上市公司总流通股本的95%以上的事实，突出地说明了证券公司经营行为偏差的严重性。过大的自营和变相自营规模将证券公司从中介性质的机构演变为投机商，不但引发了自身的资金困境问题，更重要的是产生了大量的高风险业务，有的证券公司甚至因此走上了不归路。

　　3、证券公司角色错位，市场定位不准

　　从最本源的意义上讲，证券公司是区别于商业银行的一类非银行金融机构，是在资本市场上从事证券发行、承销、交易等活动，为长期资金余缺双方提供资金融通服务的中介性金融机构。如果说商业银行的本源业务是存贷款业务，其他业务都是在此业务的基础上派生、发展起来的话，那么证券公司最本源的业务就是证券承销与证券交易，其他业务都是在此业务的基础上衍生和发展起来的。经纪业务和投行业务在中国当前的市场状况下，是最典型的中介业务，是证券公司能够靠自身能力去拓展的常态业务。然而，多年来上述本源业务却并没有被大多数证券公司一以贯之地认真对待和坚持，一定程度上出现了本源业务让位于派生业务的现象，由此导致了证券公司投资业务和资产管理业务的快速膨胀，特别是委托理财的过度扩张。可以说，目前证券公司的困境很大程度上源于这种角色的错位。

　　4、公司的治理不佳，存在严重的制度缺陷

　　作为一种企业制度安排，国内证券公司在治理结构方面存在着巨大的缺陷，主要表现在：股权高度集中，其结果，造成第一大股东——政府或国有企业利用其控股地位几乎完全支配了公司董事会和经理层，形成了“政企合一”这一具有中国特色的公司治理结构，证券公司变成了大股东资本运作的融资和操作平台，股东会在公司治理结构中形同虚设；缺乏良好的制衡机制，股东会、董事会、监事会、高级管理层的组织设置及相互关系的界定上有很大随意性，股东单位派遣的外部董事往往代表特定股东的利益，而不是把整个公司的利润和价值的最大化作为追求的第一目标，造成证券公司股东不和，使得公司难以正常运转；内部人控制现象普遍，一些证券公司因为国有股出资人缺位，其股东会、董事会、监事会功能弱化，它们和经营者之间的相互约束关系不强，形成了内部人控制、委托代理中的道德风险问题，使得各项投资遭受重大损失。

　　5、风险控制意识不强，管理体系不健全

　　证券公司是经营风险的企业，不能管理好风险就不能保证证券行业的生存与发展。近年来，因风险管理及控制系统瘫痪或执行不当引发的多起风险事件，有力地说明了健全有效的风险管理及控制系统在防范化解风险方面所起的重要作用。长期以来，我国证券业超常规发展的形势，使得证券公司形成了重业务扩张、轻风险防范的经营思想，证券公司内部的风险控制组织要么不完善，要么是形式上完善了而实际上并没有真正将风险管理贯穿到公司业务与管理的方方面面。由于缺乏风险意识，证券公司往往对业务的长远发展与基础管理不甚关心，而对高风险业务却情有独钟，并因此给自身和整个行业带来了巨大的伤害。

　　【三、新法制环境下的风险管理的对策】

　　2005年10月23日，十届全国人大常委会审议通过了《证券法》修订草案，新《证券法》将于2006年1月1实施。目前，证监会正在抓紧时间出台相关的配套措施，《证券公司风险控制指标管理办法》及《证券公司净资本计算表》、《证券公司风险控制指标监管报表》已于7月20日正式发布；根据今年的立法计划，证监会还将出台《上市公司监管条例》、《证券公司监管条例》、《证券公司风险处置条例》、《投资者保护条例》，和原有条例相比将具有较大变动。随着新证券法的实施和相关条例的出台，证券公司的经营将面临新的法律环境，而且创新业务的开展也需要券商加强风险控制，这都对证券公司的风险控制提出了新要求。在新的法制环境下，建议证券公司的风险管理采取以下对策。

　　1、建立以净资本为核心的风险控制指标体系，增强资本实力并重视资产的流动性

　　《证券公司风险控制指标管理办法》提出了全面以净资本为核心的风险控制量化指标体系，详细地规定了包括绝对指标、相对指标、单项业务指标在内的风控标准。

　　表1 绝对风险控制指标

　　注：经营业务代码1为证券经纪、2为证券承销与保荐、3为证券自营、4为证券资产管理、5为其他证券业务。

　　表2 相对风险控制指标

　　注：表1和表2的资料来源均为中国证监会2006年7月20日发布的《证券公司风险控制指标管理办法》。

　　2005年末，44家净资本为正值的公司平均净资本仅为9.6亿元，其中，低于平均数的有17家，低于4亿元的有11家。根据风险控制指标，这些券商如果不尽快提升净资本规模，今后的发展空间将极为有限。净资本的规模决定了未来券商投行业务的竞争格局。《证券公司风险控制指标管理办法》征求意见稿规定，券商单项承销业务规模不得超过净资本的80%，合并股票承销业务规模不得超过净资本的150%。普通的上市公司首发规模在5亿元左右，再融资规模则达到8至10亿元，虽然这些项目一般会由承销团分销，但从发展趋势看，未来投行项目将进一步向中信、海通、国泰君安、申万等净资本较高的券商集中，而净资本偏小的券商将很难成为项目的主承销商，甚至失去分销资格，在投行领域被彻底淘汰。

　　表3 单项业务风险控制指标

　　所以券商应尽快增加资本金，在目前证券行业不景气的情况下，只有通过增资扩股、发放债券等手段尽快筹集资本金，或者通过创新业务增加利润增长点，以增加内部积累提高资本金，否则券商将处于不利地位。

　　2、实施以业务风险管理为突破口的路线图，实行适时动态的全业务风险控制

　　证券公司作为高风险企业，面临的风险错综复杂，各种风险之间相互交叉。如果让券商针对这些错综复杂的风险做管理，券商会觉得无从下手，所以要找准进行风险管理的突破口，从券商经营的各项业务做起是一个简单易行的作法。目前经纪业务的制度安排——保证金独立存管制度已基本上杜绝了挪保挪券风险。《自营业务内控指引》也对券商的自营业务规定了较为详细的风险控制措施，仿照基金的资金管理和托管制度，券商的自营资金也实行第三方托管，这将大大减少券商的对敲、坐庄等违规行为。可以预见，随着监管逐步细化，理财业务、融资融券业务也将会涉及严密的业务规范，业务风险控制。

　　行政控制下的股票发行制度使股票供不应求，所以券商的投行业务风险还没有完全暴露出来。随着发行市场的逐步市场化运作，券商应重视投行业务的风险管理。证监会较为严格的风控指标，较为适合我国券商较低的整体风险管理水平。

　　3、以违规风险和市场风险管理为重点，全面落实与之相关的各项法律法规

　　券商面临的风险多种多样，按照不同的标准可以进行不同的划分。比如决策风险、市场风险、流动性风险、信用风险、道德风险、操作风险等，根据风险的可测性、可控性、破坏性，券商应把监管重点集中在违规风险和市场风险上。从前面的分析可以看出，整个行业风险的集中爆发，比如自营亏空、保底理财资金套牢、挪保挪券的根源都在于没有对违规风险和市场风险进行有效管理。自营业务的坐庄行为使券商的市场风险暴露加大，在面临实际损失的时候，券商不能做到止损，而是挪保挪券支撑股价，这种违规行为又进一步放大了券商承担的市场风险。从目前来看，违规风险已经在证监会监管制度、各项业务制度的完善基础上大大降低。前车之鉴，券商的风险管理应以违规风险、市场风险为主。

　　在重要业务的风险管理方面，证券公司应建立资金管理制度、自营业务风险管理制度、证券承销风险管理制度、资产经营业务管理制度和经纪业务风险管理制度。同时，要健全重要的管理制约制度，如财务管理制度、电脑通信系统管理制度、稽查审计制度等，做到风险控制制度化。券商应当从细化业务流转程序和审批监督程序、完善规章制度、建立内控网络信息化平台等方面提高内控的能力和效率，建立审计和监督机制，实现风险控制流程化。在风险管理制度化、程序化的基础上，建立一整套的风险控制体系，实现风险管理的系统化，将风险控制渗透到日常工作中。

　　4、建立健全风险管理的组织结构体系，实现风险管理的专人化和专门化

　　任何工作的进行都离不开人员的安排与权责的分配，风险管理也不例外。券商需要设立专门的岗位与专门的部门来进行这项工作，才能将设立的风险管理制度贯彻执行。借鉴国外同行的做法，在董事会平台设立风险控制委员会等职能委员会，在总部设立合规部、稽核部等职能部门，在业务部门内部设立风险管理岗位，三个层次的风险管理防线形成一个体系。稽核部门主要负责审计公司业务过程中的财务数据真实性和检查内控制度执行情况，合规部主要职能是对公司经营过程中面临的风险进行识别、测量、评估和控制，以合规部为核心，在各个业务部门如投资银行部、资产管理部、自营部等重要职能部门设立风险控制岗。并对部门职责和岗位作明确规定，设立工作考核机制。

　　5、学习国外先进同行的风险度量方法与指标

　　对于可度量风险，比如流动性风险、市场风险，国外先进券商已经发展了各种精细的风险度量指标，比如单项资产及资产组合的方差、贝塔值、在险价值Var等。对于这些可度量风险，由合规部利用总部信息管理系统按照指标体系的设计进行逐日的严密监控，根据要求不断进行调整。然后按照风险控制流程上报，以进行后面的风险控制措施。而对于尚未能够进行量化的风险指标，如操作风险、政策风险等，通过标准化业务流程和内控制度进行控制。这样通过完整的风险管理体系，不仅可以对公司的各种风险进行有效的管理和控制，还能达到对证券公司经营运作和证券投资管理等各项业务进行事前的风险预测。

　　当然，风险管理是有成本的，设置专门部门及岗位需要人力成本，建立一套制度并使之充分有效的运行需要时间成本和磨合成本。在每项业务流程中加入风险管理环节将有效率损失成本。所以券商进行风险管理，还需要根据自己的业务发展情况进行。比如只能从事经纪业务的券商仿照国外先进券商建立复杂的风险管理体系，就显得没有必要。