比亚迪：忧虑缓解 估值提升

　　第一上海研究部

　　汽车业务担忧缓解

　　比亚迪(1211.HK)2006年上半年汽车销售良好，销售收入达到16.5亿元人民币，按年增长1290%。截至2006年6月公司汽车总销售量达到3万辆，其中F3销售量达到2.3万辆。我们认为F3在市场上初步获得认可与其优秀的生产管理能力及产品目标市场拥有相对较好的竞争环境和成长空间有密切联系。基于F3上半年获得的良好表现，我们认为今年下半年F3仍能保持较好销售状况。随着公司产能的逐步释放，我们将2006年汽车总销售量调升到7万辆，汽车业务总销售额调升到40亿元人民币，占公司总收入比例将上升到32%，按年增长22个百分点。

　　我们认为公司汽车业务已获得较好内部及外部支持，市场对比亚迪汽车业务的担忧可以得到一定程度的消除，未来公司汽车业务将能维持良好成长。预计2007年公司汽车业务营业额为52.9亿元人民币，2008年将达到66.5亿元人民币，占公司总营业额将上升到35%。

　　电池业务稳定增长

　　公司2006年上半年电池销售出现略微回落，销售收入为19.2亿元人民币，按年回落4%。这主要是由于MOTOROLA锂电池订单的下降，以及镍金属价格上涨而导致的镍电池需求回落。我们认为公司锂电池业务下半年将会恢复增长，从而推动公司电池业务整体回升。公司指出，下半年公司占Nokia电池全球订单比例将从去年5%-7%上升到15%左右。同时，公司下半年还将获得韩国手机企业电池订单。我们预测今年锂电池销售额将达到23.7亿元人民币，而电池业务总收入将达到43.9亿元人民币，较2005年增长10.8%。

　　我们认为公司在电池业务上的仍具备较强竞争优势，预测2007年电池业务总收入为46.7亿元人民币，2008年将达到49.5亿元人民币，年平均增长率为8%。

　　手机配件加快扩张

　　公司手机配件业务上半年获得显著增长，销售额达到21亿元人民币，按年增长320%，大幅超过我们之前预测。这主要是由于公司Nokia订单大幅的上升以及公司二季度产能得到迅速扩大，我们认为公司手机配件销售下半年仍能保持较快增长，预测2006年公司手机配件销售额将达到40.5亿元人民币，按年增长200%。

　　我们认为手机配件业务将成为公司增长的新动力，预计2007年手机配件销售额为53.9亿元人民币，2008年销售额将达到66.5亿元人民币。

　　重申买入评级

　　总体上看，公司未来将获得一定的内生性增长，公司生产的规模效应将会逐渐体现，净利润率将会逐渐提高，但偿债能力难以得到较大改善。

　　由于公司资产组合方式及组合比例在资本市场上并未能合理、有效地分散市场风险，因而在估值时，公司估值总有一定折让。不过，我们认为公司未来可以通过对其业务进行分拆，给与市场重新估值机会，特别是随着未来汽车业务继续良好运转，将拉升公司整体估值水平。

　　我们预计公司2006、2007、2008年的每股收益分别为1.77、2.26、2.83元人民币，并给与公司2007年汽车业务10倍PE，电池业务13倍PE，手机配件业务13倍PE。由此计算公司股价为28港元，离现价仍有一定的上涨空间。