余荣权 看不见的速度

　　证券时报记者杨波

　　“真正的速度是看不见的。”

　　毕业于数理统计专业的余荣权低调沉着。

　　余荣权热爱下棋，象棋围棋都是好手，在学生时代还获得过围棋业余三段的证书。这决定了余荣权严谨缜密、走一步看三步的投资风格。

　　“投资是一场马拉松，而不是百米冲刺，你要跑完的行程可能是一万米、十万米甚至更长，要想赢得这样一场比赛，需要的不是爆发力，而是耐力。”

　　不可忽视的是时间的力量，只要有足够长的时间，即使看起来并不特别出色的速度，也能带来惊人的增长。

　　前提是，你必须在喧嚣的股市保持足够的安静。

　　“就像佛静坐的时候是不动的，但他的思想在动，这种运动的力量是没有边界的，也是最厉害的。”

　　在余荣权看来，基金经理的心理素质是最重要的。

　　“最终，你不是在和对手博弈，而只是在同自己的内心交战。”

　　在最坏的时候出手

　　余荣权成功的一役发生在五朵金花盛开的2003年。

　　2003年11月5日，大商股份打跌停到7.2元，当时身为华宝兴业旗下灵活配置基金经理的余荣权果断决定，在跌停板时大量买入，买进了当天成交量的一半，第二天大商股份继续跳空下跌，余荣权一次性把计划的钱追加进去，用两天的时间建好了这只股票的仓位，成本在7元左右。

　　这一次投资，余荣权为灵活配置基金赚了很多钱。更重要的是，形成了余荣权的投资风格———在最坏的时候出手。

　　当记者问余荣权对图表的看法时，他幽默地笑了：我习惯在图表最难看的时候买入。

　　这一思想的萌芽是在令人难忘的1996年与1997年冬春之交。1996年底，在著名的“十二道金牌”的威慑下，深沪股市连续三天跌停；1997年3月，中国改革开放的领袖人物邓小平去世的消息传来，股指在短暂跌停后快速飘红，而当时绩优股龙头深发展、四川长虹更从跌停板拉到涨停板。

　　那一年，最大的赢家就是极少数敢于在最悲观时刻买入深发展、四川长虹等“白马股”的投资者。

　　这两次事件给余荣权留下了深刻印象，“这个市场其实一直都在给你机会，但要看你是否具有超越大众的独立判断能力，是否有坚持自己判断的勇气。”

　　“突发性事件可能影响市场的短期走势，但不能改变长期趋势，这类事件引发的剧烈振荡反而可能是一次机会。能不能抓住机会的关键是，你必须要克服潜意识中的从众心理。”余荣权感慨地说。

　　策略胜过预测

　　虽然所有进入市场的投资者都渴望成为先知，人人都想在低位买进高价卖出，但事实却往往与你的美好愿望刚好相反。正如一位美国早期的投机高手说过：即使你能够聪明得不犯同样的错误，那个原始错误的成千上万个兄弟也在等着你。

　　“某种程度上，市场是不可测的，如果一定要预测市场的短期走势，一心想买到明天就会大涨的股票，你很可能已经陷入了一个危险的泥潭。”

　　“从这种意义上来看，策略胜过预测，你必须专注一种策略，才可能成功。”

　　这种策略也可以说是一种交易系统，你必须较长期使用同一个系统买卖股票。在这个市场有很多种方法来买卖股票，比如说中国股市政策市的色彩很浓，最低迷的时候往往反而是最佳的中线买入机会，如果你能坚持用这一种方法来判断是否应该买股票，一定可以赚钱。最怕的是你一会选时一会又选股，一会价值投资一会又跟随热点做投机，左右摇摆的最终结果很可能是一无所有。

　　余荣权回顾了2001年和2002年在华宝信托的投资生涯。根据当时市场比较低迷的特点，余荣权制定的投资策略是专门认购增发股票，以相当低的成本拿到大量优质股票，获利后退出。后来，在新股市值配售政策出台后，余荣权又制定了“红利加配售”的投资策略，买入大量稳定的高派息股票，防御市场风险，同时获得大量配售的新股，实现超额收益。

　　“所以，好的战略十倍于战术。”

　　沿着这一思路，华宝兴业旗下管理的基金都有着各自鲜明的风格，比如宝康灵活配置是选时，宝康消费品是选股，多策略增长是选板块，每只基金都有自己的投资策略，基金经理只需要精通一种方法，就可立于不败之地。

　　恪守投资边界

　　早期的余荣权也注重高抛低吸的交易，操作比较频繁，这让余荣权积累了大量的经验和对市场的感知，对投资品种的熟悉。在经过相当一段时间的磨炼后，余荣权意识到，在中国股市要做一个成熟的机构投资者，必须把注意力转移到公司研究上来。在2000年加盟华宝信托公司后，余荣权开始走向以公司分析为基础的价值投资之路。

　　要把一家上市公司研究透彻并不容易，余荣权认为应该“少而精”。一只基金的投资组合平均大约四十只股票，基金经理需要对每只股票都很熟悉，因此必须专注于自己的投资标的，不可能分心到组合以外的股票，如果太散，难免会捡了芝麻丢了西瓜。简单地说，基金经理一定要有计划地把应该赚到的钱赚到手。

　　“专注是一个职业投资人的必要素质”。

　　为了更加专业化、精细化，今年以来，华宝兴业更将投研团队分成了两个小组，一是稳定价值类小组，一是成长投资类小组，每一个小组有一个领头人。

　　“我们须恪守自己投资的边界，不要超越自己的本意去投资”。余荣权的投资哲学是，运用自己熟悉的方法，投资自己熟悉的股票，似是而非的东西尽量少碰，对最终的投资对象，要经过深入的研究与反复的讨论。

　　平稳增长愉快投资

　　华宝兴业有一句广告词：“买宝康基金，有益身心健康。”

　　“让投资者愉快投资，是我们的投资目标。”

　　余荣权认为，开放式基金应该保持较小的波动率，尽可能平稳增长，让每一个时点买入的投资者都有钱赚，至少要尽可能减少在较高点位申购华宝基金的投资者的短线损失。

　　这与余荣权对看不见的速度的追求一脉相承。

　　“要尽可能规避错误。即使是小小的盈利加起来，时间一长也就很可观了，相反，如果短时间内的收益是以较大风险为代价就不可取，因为一次失误就可能带来较大的损失。”

　　平稳增长的条件是完善的风控机制。在这方面，华宝兴业有相当的优势，因其外方股东是法国兴业资产管理公司，有七十年的资产管理经验，在风险控制方面已较成熟。

　　据余荣权介绍，华宝兴业有一整套的风控系统，公司的两名投资副总监中有一个是外方股东派来专门负责流程管理的，每只基金所做的每一项投资都要一步步按流程走，按照了解的程度确定配置比例。对事后的业绩评估也很重要，因为要不断总结才能修正错误，公司今年专门成立了业绩评估委员会，对每只基金都要作阶段性的业绩评估，每个月出一个报告，三个月左右跟基金经理有一个谈话，提醒其在未来投资中应该注意的事情。做到事前事中事后都有完整的风险控制，避免出现大起大落。

　　“在很多方面，公司都有具体的数量化的指标。比如在流动性方面，公司就有数量化的要求，对一些流动性较差的股票，我们是不能买入的。在集中持股方面，我们的要求比监管层的规定还要严格。”

　　这种管理风格体现在华宝兴业旗下基金的投资中，根据晨星2006年9月22日的开放式基金排行榜，华宝兴业基金公司成立超过一年的三只偏股型基金———宝康消费品、宝康灵活配置、华宝兴业多策略增长最近一年波动幅度分别是偏低、偏低和低，最近一年的晨星风险系数分别为偏低、低和低。其中，宝康灵活配置的一年和两年晨星评级均为五星。

　　轻松工作

　　“我喜欢博弈，也热爱投资。”

　　1993年研究生毕业后即开始投资生涯的余荣权认为，投资是一项很有乐趣的事业，可以把一个人的思想、个性集中释放出来。

　　不过，余荣权倒不是把所有精力都用在投资上的工作狂，他的兴趣爱好非常广泛。除了爱下棋，余荣权还很爱运动，是华宝兴业足球队的主力选手，他得意地告诉记者，在前年由申万组织的“申万财经大师杯”中，华宝兴业获得了冠军夺得金靴奖，余荣权也获得最佳射手，四场比赛进了五个球，有一场就进了三个球。

　　余荣权告诉记者，华宝兴业整个投研团队都喜欢运动，网球、羽毛球、乒乓球都有半专业选手。余荣权认为，运动对于职业投资者有很重要的意义，可以培养一种良好的心理状态和竞技状态，而且因为有输有赢，对于成败就不会过于执着，运动还会增加一个团队的合作精神。“基金经理的压力很大，天天盯着市场时刻想着投资是不行的，要适当转换一下注意力，因此，我们每周都会去活动一下。”

　　从事高智商投资工作的余荣权，还有一个小小的爱好，晚上在家休息时会看看韩剧。让记者有些出乎意外，但也在情理之中，因为韩剧简单、纯净、唯美，可以让白天在股市博弈的余荣权得到身心的放松。不过，余荣权还从韩剧中看出了企业管理的真谛。

　　当记者问道：听说体检时基金经理的脑电波特别活跃，医生说是压力太大，还有业内有人说笑，做了基金经理都得秃顶。余荣权的表情变得凝重起来，他表示，在基金公司，人力资源是第一位的。他借用了《加油顺英》中的一句话来表达自己的理想：办企业不是为了赚很多钱，而是为了帮助员工创造价值，实现他们的梦想。

　　事实上，华宝兴业就特别注重投研人员的职业设计，并帮助其实现自己的规划。因此，华宝兴业的投资团队一直很稳定。“我们的投资文化是团队投资，基金经理和研究员、基金经理助理共同组成一个和谐积极的环境，形成一种比较好的研究、讨论的氛围，在投资理念、基本原则一致的基础上，再把个人的才华发挥出来。”

　　最关注独特性

　　你们选中一家公司的关键性因素是什么？

　　余：我们倾向于选择有一定独特性的公司，首先要考虑其有没有不可复制性？有的话，公司在该领域是不是最强势的？是否能保证源源不断带来惊喜？我们不喜欢同质化的东西，因为同质化的东西是阶段性的，竞争会加剧，有一定的风险。比如对2003年热极一时的“五朵金花”，我们就持谨慎态度。事实上，在投资研究过程中你很难兼顾到公司的所有方面，我们的侧重点就是考察其独特性与行业地位。

　　你们公司购买股票的特性?

　　余：就是上面提到的独特性，独特的特性。这种独特性还应该带来可预期的持续增长。

　　请举例说明。

　　余：就讲讲茅台酒吧，这是我们过去三年最重要的一笔投资，带来的利润也是最高的。最早要追溯到2003年，在宝康基金发行前，我去了一趟怀仁参观茅台酒厂，当时，从贵阳到怀仁还不怎么方便，前后需要五六个小时。我跟茅台酒的高层领导详细聊过，也参观了生产基地，发现茅台酒集绿色、有机、原产地于一身，据介绍还可以治感冒，有一种神奇的保健功能。

　　我们最终的结论是，茅台酒具有多方面的独特性，除了一百多年历史带来的品牌优势，赤水河的水、当地的微生物环境等都具有区域的独特性，不可复制。而且，茅台酒当时的产量只有4000吨，未来的爆发力特别强。

　　于是，在2003年底我们决定买入茅台，花了两三个月在22元左右建仓，当时正值五朵金花怒放，茅台还非常默默无闻。我们一度是贵州茅台最大的流通股东，现在贵州茅台的复权价在150元以上，我们赚了6-7倍。

　　持有博闻科技，也因为独特性吗？

　　余：是的，我们认为这个公司可能会发展成一个较具独特性的公司。其实，一开始我们只是因为它是新疆众和的第二大股东才注意到这个公司，后来去到公司调研，慢慢发现公司已开始转做普洱茶的贸易，一年有1000多吨的贸易额，到2008年公司会逐渐退出别的领域，专心做普洱茶生意，从经销商转化为生产商。其股东背景是勐海茶场，是普洱茶最知名的品牌。

　　博闻科技的独特性体现在三个方面：一是有时间价值，五年的普洱已卖到400多元一块茶饼；二是有产地的限制，全世界只有云南出产普洱茶，而云南又只有西双版纳、斯茅，临沧三个地方适宜于种植普洱茶；三是消费习惯开始向普洱茶转变，由于普洱茶有降脂、养胃等保健作用，在广东、福建、北京、上海需求都开始转旺，韩国、台湾、香港的市场需求也在放大，普洱茶一年多来价格已涨了一倍。

　　这是否意味着，你们选中了未来会被追捧的明星？

　　余：现在还不知道呢。虽然形而上的思路都很好，但也不是没有风险，还要看大股东怎么整合，这种产业的转变管理层是否能跟得上？还有产业自身的变化趋势，都将影响着公司的成长。

　　如何确认一个管理团队是高效的？

　　余：最重要的是管理层的管理思想，公司的决策体系操作流程，当然，还要看执行力，能不能把优秀的思想贯彻到实践中，光是想到还不行还得做到，有些看起来很好的东西却不一定能落实。比如，跟我们同在金茂大厦办公的中化国际，独立董事就占到董事会的一半，管理层思路清晰、管理高效，项目的选取流程也很专业，公司处于细分行业龙头，未来持续成长可期，对这类公司我们就愿意长期投资，因为比较了解，也比较放心。

　　我们在买股票的时候，应该先设想一下，万一这笔钱拿不回来，还要不要投资？巴菲特“像投资实业一样买股票”，在某种角度上，我们可以把自己当成实业投资者来思考问题，以使风险最小化。

　　财务方面，重视什么指标？

　　余：我们会用专业的分析来判断公司有没有财务风险，既要稳健又不能过于保守。现金流是一个很重要的指标，对不同类型的公司，会有不同的要求，比如高科技公司就不能要求其现金流很好，而防守型公司的现金流回报就应该比较稳定。

　　怎样鉴别公开信息的真实性？

　　余：现在的股市已今非昔比，上市公司的公开信息和业绩报告无论在内容的广度和真实性、及时性上，都有很大的进步，从公开信息可以看到越来越多的东西，我们研究的主要依据都来自于公开信息，先从公开信息发现公司，再进一步到现场调研。

　　投资组合倾向于集中还是分散？

　　余：出于风控的考虑，在持股方面，华宝兴业一般是考虑适度分散。因为对上市公司对市场的预期一定是存在风险的，对一家公司需要持续观察、持续跟踪。而我们的研究员大多是科班出身，没有产业背景没有企业管理经验，对实际工作中的困难认识不足，企业有一个成长的阶段，研究员也有一个成熟的过程。从这种角度来看，在某一家公司投入比例太高确实是有风险的，当然，这方面我们也会灵活处理，在适当时分散、在适当时集中。

　　热门话题

　　中国股市走牛的趋势是否确立？

　　余：对中国股市来说，制度的变革至关重要，在股改完成后，上市公司主体的治理结构业绩回报都在向好的方向改善，可以说，一批优质公司正在成长。

　　另外，中国在国际经济中的地位正变得越来越重要，中国宏观经济持续稳定的增长，是股市能够进一步走强的基础。而央行出台的一系列调控措施，旨在控制增长速度、调整增长结构，最终将提高经济增长的质量，延长并熨平经济周期。从这些最基本的因素来看，我们对股市完全可以持乐观的态度。

　　股市出现了巨变，你们的投资思路有没有改变？

　　余：有一些基本的东西是不会变的，比如注重对公司的研究，有一些思路却一定要变，因为制度和人在变化。在全流通时代，上市公司高管的主观能动性必然会大幅提高，除了日常的经营会更加规范外，一部分公司还会考虑资产注入、并购等手段，以改善公司基本面，这将带来很多投资机会。因此，在未来的投资组合中，我们会增强进攻性，

　　对大盘蓝筹股怎么看？

　　余：基金业绩要保持连续高增长，投资标的必须是优质公司，有很多在一年时间翻一倍的名星公司却如流星般很快沉寂，要踩准其起落的节奏是很难的。因此，在成熟市场，蓝筹股的估值往往要高一些，因为它能给投资者带来比较肯定的预期。在香港市场，像保险股、银行股等业绩较稳定的公司股价要贵过别的A股，当前招商银行在香港的定价就高过国内，从这种意义上来说，整个蓝筹股的估值都有向上的空间。

　　未来看好哪些领域？

　　余：可投资的行业非常多，只是国内机构和个人的投资热情还没有被充分调动起来。

　　我们看好传统消费类的地产股、银行股、商业股，还有受国家扶持的具备自主创新能力符合环保节能要求的先进制造业。我们坚持看好房地产的主要原因一是

人民币升值，二是中国城市化进程刚刚开始，人们追求生活环境的改善，未来需求还是会很大。银行业是未来几年保持持续增长的少数几个行业。

　　另外，还看好一些新兴的消费类股等。

　　投资者在投资中应注意什么？公众对基金的认识存在什么样的误区？

　　余：可以肯定的是，在下一轮行情中没有业绩支撑的股票价格会回落得很快，因此，不能过于关注短期的东西，盲目追涨。最重要的是认识风险，规避风险。

　　公众对基金投资的最大误区是急功近利缺乏耐心，把基金当成短期获利的工具。而基金投资与股票投资完全不同，基金投资一定是长期性的，如果能长期持有，一定会赚很多钱。这方面国外基金业发展的时间很长，有很多有说服力的例子。华宝兴业宝消费品基金过去三年的时间已经有80%的回报，在熊市也能保持10%的业绩增长，这种平稳增长的速度，如果积累的时间够长，带来的回报将是不菲的。

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