优质资产注入：驰骋市场的亮丽风景

　　国泰君安 于洋

　　提要：

　　今日投资最新基金经理调查显示，未来6个月内，资产注入类股票被32%的基金经理看好，成为最受基金经理青睐的品种。A股市场开始进入“价值注入”阶段，资产注入作为中长期热点有望持续得到市场热捧。

　　今年以来，地产、军工、机械装备等热点之所以能够能够崛起，除政策因素以外，最直接的原因就是“优质资产注入上市公司”这一决定因素。应该说“优质资产注入”这一投资主题久已有之，近期能够在市场“兴风作浪”是有其深刻原因的。

　　优质资产注入主题“受宠”背后

　　A股市场股改趋于完成，大量的非流通股取得了流通权，这意味着上市公司原有的非流通股获得了资本市场的定价，大股东能够享受到溢价带来的自身收益。这样上市公司大股东具有向上市公司注入优质资产的内在动力，以一定的净利润在证券市场上放大为市值，上市公司开始从传统的圈钱工具转变为社会上优质资产的吸纳器。另外，大股东积极向上市公司注入优质资产显然有着深层的政策背景：

　　首先，国资委相关负责人曾经表示，国资委正在加快培育央企的市场

竞争力，并积极鼓励其通过并购重组，使得原来的198家央企减至30——50家。中央企业固然资产实力雄厚，然而历史负担也较为沉重，为完成整合目标，资金需求迫切，通过向控股子公司注入资产提高子公司盈利能力，吸引外围资金购买其增发股份可以使得央企获得所需资金。

　　其次，股改进入收尾阶段，

证监会领导反复强调要采取种种措施在年内完成股改和清欠，大股东占用上市公司资金是中国股市诞生以来的痼疾。管理层将清欠作为当前阶段主要任务，并表示要对超出9月30日底限解决问题的公司追究责任，这将迫使占用上市公司资金的大股东积极还款。不过，很多公司大股东本身资金链紧张，现金还款的可能性不高，将采取以资产归还的方式即优质资产注入上市公司的方式。

　　对于上市公司而言，获得新的优质资产注入，将在短时间内实现利润增长，比投资新建项目见效更快，由于被占用资金导致经营困难的公司将因新资产的注入而降低资产负债率，可以获得贷款加大经营性投资，扭转颓势，上市公司业绩提升也有利于资源合理配置，恢复其融资能力。

　　此外对于国有企业的管理者而言，上市公司市值则会与其工作业绩紧密相关，其对公司股价的关注程度不言而喻。在“全流通”时代，越来越多的公司愿意通过整体上市、收购兼并、资产重组形式，把越来越多的优质资产，放在A股上市。这和原先A股市场的资产重组游戏，有着本质差别。

　　六种模式成就优质资产注入

　　目前优质资产注入上市公司的模式主要有以下几种：

　　1)注入资产作为股改对价，如洪都航空；

　　2)定向增发或自有资金收购大股东优质资产，如G太钢、G南山、G云铜；

　　3)大股东通过资产置换偿还历史欠款，如中国武夷；

　　4)借壳上市，如广发证券借壳延边公路；

　　5)通过吸收合并的IPO方式引入新的上市公司资产，如G上港；

　　6)控股股东变更所引起的优质资产注入，如G中粮地。

　　从现有上市公司优质资产注入的具体案例来看，定向增发已经成为优质资产注入的最主要模式。上市公司通过定向增发完成资产注入的过程,公司的整体资产质量得到极大的改善,二级市场股价也相应的水涨船高，从而真正实现中小股东和大股东利益的双赢格局，因此定向增发已成优质资产注入的主要渠道，而采取这种方式注入新增资产的个股在市场上往往也有较好的表现。我们可以看出，如G云铜等上市公司在定向增发完成资产注入的过程中,公司的整体资产质量得到极大的改善,二级市场股价也相应的水涨船高。真正实现了在上市公司价值最大化的基础上，中小股东和大股东利益的双赢格局。根据WIND资讯的最新统计数据，A股市场目前已经推出再融资预案的公司，其融资规模上限超过1100亿元。其中上市公司提出非公开增发的融资预案，其融资上限接近800亿元。 可以看出，定向增发确实已成股东注入优质资产的主要渠道和方式。

　　定向增发之所以受到青睐，是因为相对上市公司而言，这种再融资方式操作相对简单易行。首先，定向增发对发行价格的规定较为宽松，只需要不低于定价基准日前二十个交易日股票均价的百分之九十即可。上市公司本身为了方便战略投资者认购，可以调整基准日，甚至也可以采取发行前发布利空打压上市公司股价的方式，降低增发认购方的购买成本。其次，定向增发的条件极为宽松，对上市公司的业绩方面没有任何要求。目前进入全流通阶段，大股东和上市公司利益高度一致化以后，大股东向上市公司注入优质资产提高公司经营管理效率，以达到推升二级市场股价的积极性空前高涨起来。而向控股股东定向增发恰好适合了大股东的这种注资行为，同时也进一步加强了大股东的控股权，成为受到市场欢迎的主要注资方式。

　　预计未来整个市场彻底实现全流通以后，上市公司定向增发仍将成为注入优质资产的一种主要模式。根据近期对G公司的调查显示，进入全流通时代后，将采取定向增发方式把大股东的优质资产注入公司。这样有利于扩大公司资产规模，提高盈利水平。同时，大股东既增持了股权，也可择机在二级市场减持变现。这种运作模式在本质上就是资产证券化，即通过定向增发，大股东变现能力较差的土地、厂房等资产转化为具有较强流动性的证券资产，从而大大降低了资产出售的交易成本。 这一全流通后的资本运作思路将主导一些上市公司的发展战略，在宏观层面上则涉及到资本市场的重新定位。

　　值得投资者期待的资产注入

　　首先是大股东具有持续注入资产的能力，在大股东手中具备优质资产的情况下，一旦上市公司被确定为大股东在二级市场上的资本运作平台和窗口，则大股东是否有能力持续将相关资产注入到上市公司中，对上市公司未来发展影响较大。

　　其次，注入资产的质量，盈利能力和想象力也非常重要，并非所有的注资行为都能够彻底的改变上市公司基本面，甚至有的大股东可能通过注入劣质资产的行为来偷梁换柱，直接进行利益转移。所以，注入资产的质量、盈利能力值得关注。另外，注入资产的想象空间也非常重要，在目前的情况下，向上市公司注入航空军工、替代

能源等具备很大想象空间优质资产的上市公司特别容易受到市场的认同。

　　第三，最好是通过定向增发模式完成资产注入过程，大股东向上市公司注入优质资产可以看做是一个资产证券化的过程，就是说通过将资产注入上市公司换取股权或者现金，将不容易变现的资产进行变现。从另一个角度上看，大股东控股比例越高，则和上市公司利益重合度越高，长期进行资产注入改善上市公司资产质量的可能性就越高。

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