王华：论消费品的估值

　　□王华

　　在大盘去年下半年见低以来，消费品板块成为了市场的领涨板块，许多食品饮料行业股票在最近一年中的股价涨幅都超过了100%。屡创新高的股价，让许多人大跌眼镜，迷惑和困惑随之而来。

　　简单一看，消费品板块的估值水平已经很高了。以市盈率为例，2006年的PE(市盈率)基本上都超过了25倍，而且有很多公司2007年的PE也超过了25倍。和其他行业(如钢铁、造纸)相比，真是一边是火焰，一边是海水。

　　但是，简单的横向比较没有意义，因为它遗漏了很多有用的信息。首先，这类公司的业绩成长性显著。在宏观政策的大力支持下，随着收入的增长，消费品市场的增长十分明显，特别是优势品牌消费品企业的增长速度在今后几年内都可能超过30%。这样一来，PEG(动态市盈率)就很低。看起来很高的股票价格，过半年进入2007年之后再来看，又不会觉得高了。

　　其次，消费品行业环境是稳定且可预期的，虽然竞争激烈，但企业业绩的波动性不大。从这些年的行业发展数据看，消费品行业的增长速度比较稳定。在没有突发事件的情况下，业内企业的业绩也会保持稳定增长。

　　第三，消费品企业的业绩可预期性较好。行业研究员所作的业绩预测的误差比较小，可能是1.5元和1.3元的差别，相比之下，其他周期行业中企业面临的业绩预测误差，就比较大，而对于重组类的公司，误差就可能是0.6元和0.05元的差别。这样大的业绩预测误差很可能是研究员的“致命”错误。

　　对于拥有大资金的机构投资者，改错的成本极大。所以基金经理在选择底仓品种时，一定会把业绩成长性好、稳定性强和可靠性高的消费品板块作为重点考察对象。

　　实际上，消费品股票有两种属性：一种属性是实体资产属性，代表着一定所有权和收益权的资产；另一种属性是金融资产属性，其价格代表着需求和供给取得平衡时的资产价值。正如上面所说，消费品企业的特性，导致了对此类股票的需求增长，使得价格中枢出现上移，表现为市场给予了这类股票较高的估值水平。

　　从另一个角度看，消费品企业的发展历程有其独特性。对于众多的消费品公司来说，积累的时间总是比爆发的时间长得多。生产工艺的完善和创新、市场营销渠道的建设、品牌形象的塑造都需要大量的时间、精力和投入，这些都作为时间成本和经营费用体现到每年的利润表中。量变到质变，经过了漫长的积累和投入阶段后，终于迎来厚积薄发的一天。我们可不能小看其爆发的能量，就像技术分析所讲的“横有多长，竖有多高”。

　　在这个爆发的阶段中，供不应求的现象往往会出现。销售量的增长和销售价格的上升，费用的相对下降，推动了业绩的爆发性增长。这样的增长，是没有额外资本支出的业绩增长，是对老股东利益没有稀释的业绩增长。它使得消费品企业在估值方面具有相应的优势。

　　业绩爆发，何人能无动于衷？高股价、高估值，又何足惧也！

　　(作者系银华保本(资讯 净值 论坛)增值基金经理）