G丰原困局中寻求突破

　　联合证券分析师刘树坤

　　投资要点：

　　●我们认为，在再融资搁浅、银行融资乏力及集团资本实力不强等形势下，引进战略投资者中国高新对于解决丰原系企业发展过程中遇到的资金瓶颈将起到很大的帮助；但在 产业互补和协同方面可能难以发挥太大的效应。

　　●尽管丰原生化在生物发酵领域的技术和规模具有明显的优势，但要再上一台阶，公司在资金、管理、原料供应等方面都将面临发展瓶颈。因此公司需要引进一个新的战略投资者，除了帮助其解决资金问题之外，还需要能够帮它获取更多的政策资源、和整合现有非乙醇产业。央企中粮与公司具有很好的互补性，我们认为类似的企业才是公司理想的合作对象。一旦合作成功，公司整体业务将有望得到跨越式发展。

　　●即使未能与类似中粮的企业合作，现有的燃料乙醇及环氧乙烷业务也能够给公司带来良好的业绩基础。预计公司2006、2007年的EPS分别为0.25元、0.28元，考虑到未来公司在新

能源、新材料领域方面的发展空间即将打开，我们认为公司已经具备良好的投资价值，因此调高其投资评价至“增持”。

　　借“高新”东风以求突破

　　9月12号，丰原生化（000930）发布公告称，其控股股东丰原集团拟引进中国高新作为战略投资者，同意中国高新以现金的方式向丰原集团实施增资。

　　我们认为，资金紧张是集团引进战略投资者最主要的动因。首先，丰原生化6、7月份原计划通过定向增发，募集资金约10亿元资金投资于无水乙醇及乙二醇项目，但由于“假账风波”及股价跌破发行价，公司增发计划搁浅，使原想通过二级市场融资来缓解资金压力的通路受阻。其次，丰原生化的资产负债率高达70%（今年中期数据），通过贷款融资的能力十分有限；第三，丰原集团财务状况也并不乐观，资产负债也高达65%，难以给旗下的丰原生化提供强有力的支撑。

　　而与此同时，国内外燃料乙醇产业正如火如荼，“十一五”期间加大乙醇汽油推广范围的趋势已经基本明确，作为国内燃料乙醇行业龙头的丰原生化无疑将面临非常好的发展契机。但资金瓶颈可能使丰原在未来的乙醇汽油盛宴难以有太多的作为。因此，在“十一五”乙醇计划明细出台之前，解决未来发展的资金问题是公司的当务之急。集团在这段时间迅速引进战略投资者当属情理之中。

　　我们认为，应该对集团引进战略投资者给与正面评价。集团与中国高新的联姻并不完美。中国高新投资集团属于国资委直属企业，具有一定的资本实力，但是它并没生物能源、生物

化工或其他相关领域的产业投资与运作经验，因此与丰原集团的联姻可以认为是资本与产业的结合。它能够解决丰原的资金瓶颈，但对于集团非资金层面因素或许没有太多的帮助。

　　G丰原在发酵业务龙头地位及领先优势明显，而其新能源新材料业务也面临光明前景，但与之形成鲜明对比对比的是，集团在诸多领域的不足也同样突出。除了资金问题之外，油脂、食品业务都存在重产能轻市场的弊病，表现不佳。

　　我们认为，如果丰原集团要希望借外力以实现新的飞跃，显然需要一个在资金、政策资源、管理、产业链整合等四方面都能够助它一臂之力的买家。央企中粮对燃料乙醇领域的发展蓄谋已久，是可能的潜在合作对象。中粮缺乏一个核心的产业整合平台。因此，我们认为丰原与中粮的合作才是珠联璧合，它们能够充分发挥两者在生物发酵、资金、管理、原料供应、相关产业整合等方面的互补优势，并且有望以丰原为平台，展开对全国的新能源新材料产业的整合。

　　估值已到安全区间

　　燃料乙醇及环氧乙烷业务已经给公司奠定良好的业绩基础。我们认为，引进战略投资者将至少反映出集团将在新能源、新材料领域谋求取得更多发展的积极姿态。而如果与战略投资者能够成功合作，丰原新一轮的发展空间将得以打开。即使合作结果未能带来飞跃，目前燃料乙醇及环氧乙烷业务已经给公司奠定良好的业绩基础，给丰原生化的估值提供较好的安全底线和一定的上涨空间。

　　我们预计丰原生化2006、2007年的EPS分别为0.25元、0.28元，市盈率分别为18.4倍、15.4倍。我们认为，丰原生化当前的估值吸引力已经开始显现。而考虑到未来公司在新能源、新材料领域方面的发展空间即将打开，公司已经具备良好的投资价值，因此调高其投资评价至“增持”。