企业如何平衡 融资与控制权

　　★文/陈玉倩

　　资金紧缺，几乎是目前所有高速发展、快速扩张的企业面临的最主要和最难解决的问题。而随着“国六条”、“国十五条”的出台以及央行提高存贷款利息，适度从紧的金融政策在加大企业融资成本的同时，也意味着取得银行资金支持的难度越来越大。因此，如何拓宽融资渠道，创新融资手段，取得持续稳定的资金支持，成为许多企业财务总监乃至负责人所要解决的头等大事。

　　目前单纯依靠将本企业的留存收益和折旧转化为投资的内源融资已经很难满足企业的资金需求, 吸收其他经济主体资金的外源融资正逐渐成为企业获得资金的重要方式。

　　外源融资渠道之优弊

　　按企业取得资金的性质，外源融资可分为权益资本融资和债权资本融资。

　　顾名思义，权益融资是通过扩大企业的所有者权益，如吸引新的投资者、发行新股、追加投资等来实现的，分为公开市场发售(公募)和私募两大类。在企业的不同发展阶段，可以选择不同方式的权益资本融资，来获得宝贵的发展资金。

　　比如中国乳业巨头蒙牛乳业(2319，HK)，其第一次融资就是通过私募，在2002年成功引入了

摩根士丹利、鼎晖、英联等三家境外投资者，获得了企业发展至关重要的4.7亿元资金。这次成功的私募，也使其后来的上市融资水到渠成。2004年6月，蒙牛在香港主板成功上市，募集资金近14亿人民币，有力支撑了其业务的迅猛发展。

　　但无论公募还是私募，都会稀释原有投资者对企业的控制权。

　　对于公募，重点要关注的是发行条件和相关配套措施。由于各国都对公募有严格的要求，需符合证券主管部门规定的各项发行条件，经批准后方可发行，所以企业一旦决定上市，就步上了一个漫长的征程。企业需要在上市成本(如股票上市承销费用、保荐费用、中介费用、路演的费用等)、上市后持续义务(如披露的义务、聘请独立董事义务等)、聘请合资格、有经验的中介团队等重大问题上仔细权衡。

　　对于私募，需要关注的重点则是不同募集对象对企业的影响。个人投资者虽然投资的金额不大，一般在几万元到几十万元之间，但在企业的初创阶段起着至关重要的资金支持作用。在获得相应的回报后，一般会淡出对企业的影响。

　　风险投资涉足的领域主要与高技术相关，一般没有控股要求，也不参与企业的日常管理，但其不足之处在于短期逐利，易与企业的长期发展目标形成冲突。

　　产业投资机构(又称战略投资者)的投资目的是希望被投资企业能与自身的主业融合或互补，有助于企业间形成协同效应。但其劣势与优势同样明显：可能会要求控股；可能会对被投资企业的业务发展领域进行限制；可能会限制新投资者进入，影响企业的后续融资。

　　上市公司作为私募融资的重要参与者，在我国有其特别的行为方式。特别是主营业务发展出现问题的上市公司，由于上市时募集了大量资金，参与私募大多是利用资金优势为企业注入新概念或购买利润，伺机抬高股价，以达到维持上市资格或再次圈钱的目的。当然，也不乏一些有长远战略眼光的上市企业，因为看到了被投资企业广阔的市场前景和巨大发展空间，而进行产业结构调整的投资。但不管是哪类上市企业，他们一般都会要求控股，以达到合并财务报表的需要。

　　与权益资本融资相对应的是以银行贷款为主的债权资本融资。

　　现阶段，银行/非银行金融机构贷款在我国企业融资中占有相当大的比重，也是最为完善的融资方式之一。除此之外，发行企业债券、短期融资券，也是近年来企业债券融资的新渠道。从2005年5月我国首批短期融资券发行，至2005年11月全国发行短期融资券总规模超千亿，显示短期融资券是符合市场需求的一种融资产品。

　　在现实中，还有很多中小民营企业通过诸如私人钱庄、农村合作基金等民间的非法、准非法的灰色金融机构贷款，且异常活跃，但民间借款在我国现行的法律体系内是不受保护的融资行为，甚至有可能被认定为“非法集资”而受到法律的惩罚。

　　其他形式的债券融资还包括企业商业票据，应付账款融资、融资租赁和信托等。

　　企业外源融资策略分析

　　企业融资在带来资金的同时，也会带来义务和风险。融资本身象一把双刃剑，如果使用不得当，会对企业自身带来难以挽回的严重后果。

　　比如，一旦企业不能通过经营的赢利降低资产负债率，并获得足够的现金流来偿还到期债务，等待企业的后果可能就是破产。史玉柱的巨人集团几年前由辉煌一下子濒临崩溃，主要原因就是未做好对债权融资的管理。

　　再比如，当企业尚处在发展初期阶段，急需资金支持时，往往在私募过程中居于不利的地位，企业的价值容易被低估，甚至轻易让投资者获得了对企业的控股权。同处在互联网潮头的王志东、张朝阳和丁磊的不同境遇，验证了资本的强大力量，也反映出股权融资面临的控股权风险问题。

　　因此，在融资时应严格遵循以下几个基本原则：融资总收益要大于融资总成本；融资规模要量力而行；融资成本要尽可能降低；企业的控制权要尽可能保持。

　　在实际操作中，企业的财务总监、高级财务管理人员在研究如何运用各种融资手段，选择有效融资渠道，改善企业财务状况时，既要保证企业发展的资金需求，又要把财务风险控制在可控的范围，要根据中国资金市场和本企业的具体情况，灵活运用西方的财务理论与方法，讲究融资策略，科学开展财务实践，为企业提供有效外源融资服务，促进企业良性发展。

　　一是企业外源融资要有规划，要根据企业的不同阶段，不同的环境，采用不同的融资渠道和方式。聘请具有专业知识的CF0和外部的专家指导企业的融资活动，特别是在第一次融资时，要确保企业股份不被投资者稀释太大，一般不应超过被投企业总股本的30%，否则，在进行二次融资时，企业创始者的股份将被更多地稀释，从而丧失对企业的控制权和利益。要通过专业化的融资活动把企业的资金募集与发展有机地协调起来。

　　二是有实质性优势(主要指技术优势)的企业在融资时，首先应选择向银行借款，然后借用银行所掌握的信息，寻找愿意提供担保的合作方，最后利用自身优势借用他人信用为自身融资提供担保。借用合作方信用，不借用(占用)其资金，不影响合作方资金计划，而且企业付给合作方的回报比接受其直接融资的成本低。

　　三是对短期经营产生的流动资金借贷需求，企业应当尽可能利用赊购等商业信用方式减少对外短期资金的借入量。必须从外部借入的短期资金，企业要在谨慎的现金预算基础上作好到期偿债计划，然后选择信用额度、周转信贷协议等方式，以比较优惠的利率获得短期融资，切不可贸然进行短期融资。

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