大秦铁路发展空间广阔

　　中信证券交运行业分析师于军谢从军

　　投资要点

　　上调盈利预测和目标价。将公司2006、2007年盈利预测分别由原来的0.32和0.40元调高到0.33和0.44元，调整后的动态市盈率分别为16.8和12.8倍。公司合理估值的动态市盈 率应在18倍左右，将目标价7元上调到7.5元，给予“买入”投资评级。

　　将2007年的煤炭运量由2.8亿吨调高到2.9亿吨。经调研，公司预计2007年的煤炭运量将达到3亿吨，我们保守估计，2007年的煤炭运量将达到2.9亿吨，增幅为16％。由此将EPS增加2分钱左右。

　　公司运量达到3亿吨的资本支出应该在50亿元左右，主要是购置机车、车辆、电务改造等。预计2006和2007年资本支出分别为24亿元和26亿元。由此将EPS增加1分钱左右。

　　经研讨和调研，我们更加坚定了公司获得优质资产注入的预期，并且将在两三年内实施。大秦铁路必将成为

铁道部筹集建设资金的融资平台。

　　中期业绩好于预期

　　大秦股份是铁路跨越式发展和渐进式改革的重要承载者。公司将通过持续的资本运作，逐步成长为特大型铁路运输企业，具有巨大的发展空间。

　　中期业绩略超预期。2006年上半年，公司实现主营业务收入776210万元，同比增长19.65%；主营业务利润393847万元，同比增长15.02％；利润总额334523万元，同比增长16.19%；净利润227528万元，同比增长19.95%；每股收益0.175元。我们预测2006年EPS为0.32元。主要原因是线路换轨等大修支出安排在第三季度进行，使得上半年成本偏低。公司表示，每年分红比例在50％。

　　煤炭运量增长良好。上半年完成煤炭发送量10782.1万吨，同比增长11.47％；煤炭运输量13694.7万吨，同比增长17.1％；换算周转量764.6亿吨公里，同比增长15.4％。大秦本线完成煤炭运输量12398万吨，占公司煤炭运输量的90.53％，同比增长27.21％。

　　2006年4月运价调整使得收入增幅超过煤炭运量增幅。北同蒲到大秦线的煤炭基价1由8.6元/吨提高到9.3元/吨，提升幅度为8％；北同蒲的煤炭运输单价由0.0395元/吨公里提高到0.0434元/吨公里，提高近10％。提价将使公司利润增厚。

　　从公司路演提供信息看，我们维持2007-08年煤炭运量年均增长12%的判断，以及2006-08主营收入和净利润年均复合增长分别为15%和18.2%的判断。

　　运价仍有提升空间

　　根据我们调研的信息，公司2006年上半年共完成货物运送量11065.7万吨，同比增加1109.3万吨，增幅达11.47%；其中煤炭运输量13694.7万吨，同比增加17.1%；公司大秦线完成煤炭运量12398万吨，占全年运输计划2.5亿吨的49.6％。7月、8月的煤炭运量也如期按计划完成，预计全年完成2.5亿吨运输任务应该没有问题。预计2007年大秦线的煤炭运量约为3亿吨，增幅为16％。由此将EPS增加2分钱左右。

　　煤炭运价提升是公司盈利增长的重要来源，也是市场普遍关注的问题。大秦铁路所管辖经营的线路煤炭运价近期难上调，远期北同蒲等线具有较大的提升空间。

　　大秦、丰沙大线的煤炭特殊运价下降风险不大，事实上国务院已批准大秦股份实行运价浮动机制，具体浮动办法、浮动幅度、浮动运价须报发改委批准，因此不排除未来公司运价进一步上升的可能性。

　　公司大修费用占主营业务成本的比例仍维持在10％，比较稳定。公司线路大修周期，主要是重载轨枕是按照总重进行计量，一般是每个周期需完成9亿吨总重，依据近几年的煤炭运量，大修周期大约在3年左右。

　　资本支出是投资者非常关注的一个问题，2007年扩能到3亿吨的资本支出约为50亿元，比我们先前的预测都要低，主要差异在于我们先前高估了电务、装车点到发线、线路路基等基础设施改造的资本支出。

　　资产收购提升长期价值

　　铁路的跨越式发展面临着巨大的资金缺口，必然会加大资本运作的力度。最终将形成股权融资、债权融资、铁路建设基金形成三足鼎立的局面。我们认为，大秦铁路将是铁路跨越式发展和渐进式改革的重要承载者，具有巨大的发展空间。这一点基本达成共识，关键是收购的资产及其时间进度等问题。

　　大秦铁路必将是铁道部股权融资的大平台。“

十一五”期间，铁路跨越式发展需要巨额建设资金，其中至少1/4需要来自于

资本市场的股权融资，大约是3000亿元的规模。由于铁路目前的实际情况，通过IPO融资的难度较大，主要是缺乏合适的、相对独立、且资产规模较大的项目。通过既有上市公司进行增发或资产收购是较切实可行的途经，而铁路目前的铁龙物流、广深铁路、大秦铁路三家上市公司，不管是资产规模和资产收购的难易程度，大秦铁路和广深铁路都是最佳的备选对象。大股东太原铁路局和实际控制人铁道部拥有的煤炭运输线路较多。与大秦铁路公司相连接的煤炭运输线路的运量已经超过亿吨，也是目前铁道部较为优质的资产，注入上市公司比直接进行IPO要容易得多。

　　大秦铁路上市后，资产负债率由51.8%大幅降至低于20%左右，基于目前的线路资产规模，预期今后每年的经营性现金流接近80亿元/年，为后期持续的资产收购提供了一定的资金保障。

　　综合上述分析，我们将公司2006、2007年EPS分别由原来的0.32和0.40元调高到0.33和0.44元，调整后的动态市盈率分别为16.8和12.8倍。公司合理估值的动态市盈率应在18倍左右，将目标价7元上调到7.5元，给予“买入”投资评级。