债券发行市场火爆行情有望延续

　　即将发行的10年期国债更受机构青睐

　　国海证券何康

　　债券市场自央行8月中旬升息以来出现连续的上涨行情。交易所国债指数在本周连续四天创出新高，债市的多头特征明显，一级市场新债认购更是火爆，发行利率持续走低，预 计9月25日发行的10年期国债将更受机构青睐。我们预计本期国债的票面利率区间为2.96%～3.00%。

　　保险将积极介入

　　本期国债为10年期的固定利率附息债，计划发行面值总额为300亿元，每半年付息一次。采用多种价格（混合式）招标方式发行，发行手续费为承销面值的0.1%，不进行甲类成员追加基本承销额投标。

　　由于今年长期债券供不应求的情况比较明显，预计寿险类资金将积极介入本期国债的投标。近期的研究表明，人寿类资金的负债平均期限接近10年，这决定了寿险资金是长期债券的主要需求主体，一方面，寿险的保费增长较快，加大了寿险资金的配置压力，而且，寿险公司的定期协议存款在07年到09年大量到期，这进一步增大了寿险公司的债券投资压力。

　　另一方面，长期债券托管量增长缓慢，预计今年剩余期限在7年以上的长期债券托管量可以增加约1650亿元，低于我们对寿险公司长期债券增量的预测值，更不要说满足全市场对长期债券的需求。仅就国债发行而言，今年已经发行了两期10年以上的品种，预计本期国债为今年发行的最后一期长期国债。

　　从收益率考虑，本期国债票面利率大致在3%左右，按33%的所得税率测算，税前收益率高于4%，高于寿险公司3.5%～4%的资金成本。

　　目前，期限在10年左右的国债交易均不活跃，06国债03在银行间市场最近的交易发生在8月29日，当天的收益率曲线显示10年期债券收益率为3.25%，而06国债03的收益率为3.20%，两者相差5个基点。目前的收益率曲线显示10年期国债收益率在3.13%，考虑上述的利差关系，我们认为当前10年期国债收益率应该在3.10%左右。缴款、手续费以及一年付息两次等因素对招标利率的影响约为2.5个基点，预计供求因素应该能使招标利率下降5～10个基点。因此，我们预计本期国债招标的边际利率在3.02%左右，票面利率区间为2.96%～3.00%。

　　注意供求的变化

　　本期国债中标利率将低于目前市场利率10个基点以上，供求关系是促使我们做出如此判断的主要原因，投资者在投标时特别关注供求关系对招标利率的影响。建议配置型投资机构在2.96%～3.00%的区间内分散投标，其他机构可根据资金特点在3.00%～3.04%的区间内分散投标。

　　从投资角度分析，我们认为期限在10年以上的债券流动性差且收益率偏低，建议交易类投资者谨慎参与。