严防恶意重组 加强对并购重组企业的监管

　　山东证监局上市公司监管一处

　　从监管的角度来看，并购和重组是两个不同的概念。上市公司并购主要是指通对上市公司一定数量股权的收购或兼并，从而达到控制上市公司的行为；上市公司重组主要是指上市公司通过大规模的购买、出售或资产置换来实现主要资产或业务发生变更的行为。以上是二者的区别，但二者也是相互联系的。上市公司控制权的变化经常会导致资产重组行为的 发生，但也存在只有并购却没有重组的情况。

　　从并购的形式来看，可分为以下5种：股权协议转让、股权行政划转、控股股东股权结构或组织结构发生变化、要约回购退市、综合运用多种方式。从重组的形式来看，可分为以下种：资产置换、定向增发新股、大股东赠与资产、组合运作。其中组合运作即把资产重组和上市公司

股权分置改革或债务重组结合起来进行，把资产重组作为股改对价的一部分或获取其他权利的筹码，二者互为条件，组合运作。

　　从2000年至今，山东辖区共有28家上市公司发生了30起并购行为。共有11家上市公司发生了13起重大资产重组行为。

　　并购重组对上市公司影响是多方面的，也是非常显著的，既有积极和正面的影响，也有消极和负面影响，但从总体上来说，对上市公司的规范发展起到了很大的促进作用。

　　首先，上市公司的资产质量和盈利能力发生了根本改善。其次，为解决大股东占用上市公司资金和违规担保提供了机遇。再次，促进了上市公司法人治理的完善。第四，化解了部分公司的退市风险。第五，帮助部分公司完成股改任务。

　　在对山东省并购重组公司的调查研究中，我们总结出以下一些经验教训。

　　（一）严格审查重组方的实力与动机，谨防“恶意重组”的发生

　　上市公司重组是

证券市场优化资源配置的重要形式。然而部分重组方打着重组上市公司之名，行掏空上市公司之实，将上市公司当成了实施恶意重组、为己谋取私利的工具。一些业绩较差、急需通过重组摆脱困境的上市公司更在重组方的选择上存在一定的盲目性，使得重组方有隙可乘。

　　恶意重组中最常用的有三种手段。其一，利用重组获得对上市公司的控制权，直接占用上市公司资金或利用上市公司为其担保的方式从银行获得贷款。其二，利用不公平的关联交易，将资产高估后卖给上市公司，套取巨额现金。上市公司利益受到严重损害，资产质量急剧下降。其三，制造重组概念，进行二级市场操控而牟利。此类重组非但不能提升公司的核心竞争力，还贻误了上市公司历史问题解决的时机，而且大多存在业绩操纵、信息操纵、股价操纵等违法违规行为。

　　股权出让方及有关单位在选择重组方时，应当对于其重组动机、企业实力、财务情况、产业背景、管理水平进行全面审查，尽量派人实地考查，拿到重组方第一手的资料，确保对重组方的实际状况有全面了解，而不能仅仅依靠重组方开出的条件和一些没有约束力的承诺。对于有较强实力、主业发展势头良好、产业关联度高、愿意借助资本市场与其他投资者共同发展的重组方应大力支持，对于以资本运作为名，实为进行投机的单位则应拒之门外。

　　（二）关注股权转让后的资产置换问题，推动上市公司实质性资产重组

　　重组并购的直接动力，在于恢复上市公司的再融资资格，为重组方进入资本市场这一新的融资渠道。但是，部分重组方进入上市公司后，安于现状，不思进取，只进行简单的加强管理，而不是进行资产、业务的重整，从根本上改善上市公司资产质量，不能使上市公司形成新的核心竞争力，背离了资产重组的真正意义。

　　出让方在对上市公司资产重组的参与和引导上，应当从过去一味强调“保壳”转向注重上市公司产业的整合，应该把控制权转让后上市公司资产和业务的置换作为必备的条件，纳入资产重组的全过程。在签订出让股权合同时，这应当是其中重要的条款之一，同时还应明确如果置换失败的惩罚措施。在合同生效后，应当监督资产置换的进展情况，防止对方以次充好，借机掏空上市公司。

　　（三）规范操作，确保重组转让程序合法合规

　　上市公司重组过程中仍存在不规范的问题，主要表现为：间接或直接为重组方提供收购资金、在收购资金到位前就让重组方入主、提前办理股权过户手续、不及时进行信息披露、关联交易非关联化以逃避监管等。另外，许多上市公司在重组过程中采用股权托管的做法，使得重组方在未取得合法股东地位的情况下却事实上掌控上市公司经营，极易形成“受托人作恶，委托人收场”的局面，这也是目前上市公司重组中存在的突出问题。

　　截至目前，中国证监会已出台一系列旨在规范上市公司重组活动的法规和管理制度，包括2001年《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》、2002年《上市公司收购管理办法》、《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》及其他配套法规。上述法规明确了上市公司收购、重组的具体形式、途径及规则，并对违反规则的收购、重组行为明确了相应的法律责任，标志着以充分信息披露为基础，促进上市公司收购重组的法律框架已基本形成。在上市公司重组过程中，股权转让相关各方应严格履行信息披露义务，按照程序规范操作，保障包括国有股东在内的各方的合法权益，以确保重组工作的有序进行。

　　（四）准确定位，更好地发挥政府在上市公司资产重组中的作用

　　一方面，政府作为国有控股上市公司的产权所有者，在其资产重组中发挥主导作用，是应有之义，也是政府和国资部门履行作为出资人职责、实现国有资产保值增值的一项重要任务。作为社会经济的管理者，对集体和其他资本控制的上市公司股权转让，政府也应该加以关注和引导，而不是袖手旁观；另一方面，政府也应该按照市场规律，通过市场和行政相结合、市场为主、行政协调为辅的方式，来提高资产重组的质量和效率。

　　政府定位准确，参与得当，就会有效促进重组工作；反之就会影响重组成效。

　　（五）兼顾各方利益，防止重组可能引起的社会稳定问题

　　在股权转让过程中，要从以下方面做好稳定工作：一是职工队伍的稳定，要把职工的就业、福利作为股权转让的内容之一进行安排，使职工有合理的预期，不能在资产重组后出现大量职工下岗失业，推向社会。同时，还应特别做好管理层的工作，使控制权变更后的上市公司不致出现大的波动。二是有关债权的稳定，避免因重组出现债权悬空，引发金融风险。

　　对监管部门来说，企业并购重组的增多也加大了监管的难度，因而监管部门在监管过程中更应该注意以下几点：一是进一步提高审核效率；二是对重组信息披露的监管重在及时，通过这种及时、持续的信息披露，来有效遏制市场操纵行为；三是完善和加强对重组活动相关的内幕交易的监控机制，增大打击力度；四是充分发挥派出机构一线监管作用，重组完成后要及时对上市公司加强监管，及时督导提醒公司遵守有关规定，查处各种违规嫌疑，保证公司规范运作。