沪深交易所状告新加坡交易所 10月份在上海开庭

　　

股指期货已经扑面而来。（资料图片）核心提示 点击此处查看全部财经新闻图片

　　就在我国紧锣密鼓地推进股指期货的时候，新加坡交易所于本月抢先推出了新华富时中国A50指数期货，此举引来掀然大波，并引发了关于A股市场定价权之争的讨论。最新消息称，沪深交易所将状告新加坡交易所违约和侵权，10月份将在上海开庭。一场A股股指期货的“保卫战”打响了。

　　不过，抛开热闹的诉讼，考察股指期货给我们带来的规避风险和套期保值的作用，同时联系因股改而恢复的权证市场，以及同样在近期被炒得炙手可热的融资融券问题，我们可以发现，A股市场正在经历着一次伟大的变革。以往被投资者所诟病为风险极大的单边市很快就要成为历史。本文回顾和展望A股市场做空机制的“发展”历程，希冀让投资者明了接下来市场将要面临的主要问题，并根据实际情况做好操作准备。

　　做空机制之一：认沽权证

　　虽然目前的权证市场乃因股改而诞生，但认沽权证在理论上已经具备了规避个股风险以及套利的机制。

　　从规避风险上讲，投资者通过持有部分认沽权证，以对冲方式，可以回避手中

股票因短期下跌而带来的损失。虽然我国的权证市场在重开之初出现认购和认沽权证齐涨共跌的违反常理的现象，但随着权证市场的进一步发展，以及投资者的成熟，当股市处于高位，显露出调整的“神色”，我们就会看到权证市场中的认沽权证出现了明显的投机机会，认沽权证与正股逐渐出现了理性的跷跷板现象。这种现象使得认沽权证规避风险的作用有望成为现实。

　　从套利的角度来看，投资者在购买认沽权证的同时，购买相同数量的股票，就可以构建一个无风险套利组合。实际的例子是，今年4月28日，G沪机场的收盘价为12.22元，它发行的认沽权证叫做沪场JTP，当日收盘价为每份1.12元。该权证的持有人有权在一年后以13.6元的价格售出G沪机场股票。如果此时投资者以12.22元的价格买入G沪机场股票；同时以1.12元买入相同数量的沪场JTP1权证。相当于花13.34元买入组合，可以在一年后以13.6元卖出。假设一年后沪机场股价跌了，由于持有认沽权证，卖出价仍是13.6元，因此，总收益率便锁定在2%左右；如果沪机场股价上涨超过了13.6元，这时，认沽权证的收益为零，但股票的收益率提高了，故总收益率仍会高于2%。

　　当然，由于目前市场上交易的权证大多失去其内在价值，因此出现套利的机会比较少，而且目前推出权证的公司屈指可数，难以给广大的投资者带来真正的规避风险和套利的功能。

　　做空机制之二：融券卖空

　　近日，随着交易所公布融资融券交易试点实施细则以及证券业协会公布两个必备条款，关于融资融券试点的整个制度框架基本搭建完成。目前只要监管部门批准首批试点公司，此项业务就进入实操阶段。

　　按照解释，“证券融资融券交易”，又称“证券信用交易”，包括券商对投资者的融资、融券和金融机构对券商的融资、融券四种。现在市场通常说的“融资融券”，指的是后者。通俗点讲，融资是借钱买证券；而融券是借证券来卖，然后以证券归还，即卖空。

　　此项业务的实施，将使A股市场的做空机制又前进了一大步。虽然目前标的物尚未确定，但毫无疑问，其数量和规模肯定远远高于权证市场。

　　融资融券作为一项创新，一方面融资业务可以补充市场资金；另一方面，融券业务在一定程度上相当于引入做空机制，今后一些严重脱离估值区间的个股可能因此受到了融券者的抛空。

　　不过，有市场人士分析，按照《细则》的规定，融券卖出时的申报价不能低于其最新成交价，这一规定本来是为了避免大资金借打压某只个股短线套利，但也会客观造成投资者融券卖出的积极性不高。

　　在标的证券的选择条件上，相比《细则》要求的融资买入股票流通股本不少于1亿股或流通市值不低于5亿元；融券卖出标的股票要求显然更严——是流通股本不少于两亿股或流通市值不低于8亿元。另外，由于可供券商提供融券服务的证券品种必须是自有证券，在试点初期，估计愿意大规模开展融券业务的券商并不多，甚至不排除部分试点券商对这块业务暂时观望的可能。

　　因此，本属于中性的融资融券消息被市场视为利好是有一定道理的。而机构因为这种新机制的到来而在操作上日渐谨慎也是正常的。毕竟融资融券在为市场带来新的资金增量、完善市场的价格发现功能并为投资者提供新的盈利模式的同时，也可能增大市场波动，进而可能助长市场的投机气氛，增大金融体系的系统性风险。

　　做空机制之三：股指期货

　　认沽权证和融券卖空都是针对个股的非系统性风险而设的，而股指期货则是为规避整个市场的系统风险而设。可以说，前者是“做空”个股，而后者则是“做空”整个市场。

　　在股票市场，投资者通常会遇到两种困惑：一是当大市向好时，股票组合可以赚钱，但在大市下跌时，往往会产生亏损；二是在行情向上时，股票组合虽然获利，但却落后于大盘。

　　以目前我国股市的情况，投资者很难找到解决办法。因为股市没有做空机制，投资者只能通过做多来获利，因此在大市向下、几乎所有股票都下跌的行情中，投资者只能是亏损或离场观望。即便很快迎来融券业务，可以做空一些股票，但毕竟规模和数量都有限，无法完全解决问题。

　　在股指期货推出以后，投资者只要在投资组合中加入适量的股指期货合约就可以比较轻松地解决上述两个难题。因为股指期货推出后，股票市场就具备了做空机制，在下跌行情中只要在组合中加入一定的股指期货空头合约，就可以通过期货交易的盈利来对冲股票上的损失，如果期货和股票头寸比例搭配适当，还能够产生盈利，这就解决了投资者在股市投资中的第一个困惑。股指期货是以一个股票指数作为标的，并且与标的指数在价格运动上趋于一致，因此它本身可以看作是大市变动的一个指标，此外股指期货交易具有杠杆机制，因此在股票投资组合中加入适当的股指期货合约就可以解决投资者的第二个困惑。

　　不过，在实际操作中，股指期货也是一把“双刃剑”，它在提供一种风险控制手段的同时，也会产生新的风险。

　　首先是期货投资的“杠杆放大”作用。由于采用保证金交易，投资者的风险与收益被同步放大。对于股票投资而言，股价涨跌30%甚至40%并不会令持有者陷入困境（融资炒股除外）。而对于股指期货，10%的升跌就会将保证金全部蚀光，如果是满仓操作更有“暴仓”的危险。

　　其次是时间因素，股票价格下跌，投资者可以选择继续持有，直到股价重新回升。但这种操作方法在股指期货上将变得不可行，因为期货合约均有期限，到期限就会强行交割。

　　最后是暴涨暴跌的风险。尽管到最后交割月时，期货合约价格会最终与实际指数重合，但在交割前，不排除部分大机构凭借手中的资金实力，强行控制期指运行。

　　王方

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