中报道出喜和忧

　　贺宛男

　　2006年半年报如期落下帷幕，各大证券媒体多喜形于色。确实，鉴于今年一季报盈利下降约15%，此后陆续公布的业绩预告又是忧多喜少，加之整个宏观经济始终处于调控之中，许多人预期上半年业绩会有所下降，谁知净利润竟出乎意料地增长7.54%，主营收入增长更达18.4%，无论是对媒体还是对市场，无疑都是好消息了。

　　那么，今年上半年上市公司业绩为什么会出人意料地增长呢？新股是其中的一个原因，仅中国银行一家净利润就达190亿元(相当于整个市场的15%)，增长15.76%，但即便如此，扣除新股后净利润同比增幅也达5.7%。

　　在笔者看来，利润不降反增最重要的是股改，以及与股改相配套的一系列政策法规使然，这也是2006中报最大的亮点，是可以长期起作用的、值得大书特书之“喜”。多少年来，中国上市公司伤就伤在因大股东祸害导致的非经常性亏损上，而且要么不亏，一亏就是几亿、十几亿、乃至几十亿，每到中报、年报披露的最后几天，这些大硕鼠便成群结队而出，一家巨亏可以揩掉数十家甚至上百家公司的利润。在今年中报中，我们看到，亏得最多的乃是几家航空公司，以及石炼化等因原油大幅涨价而受累的企业，真正受大股东所害的如

上海科技、酒鬼酒等亏损约1亿元；相反，由于刑法修改后专门设置了大股东侵占罪，法律的震慑作用迫使掠夺者“翻箱倒柜”挖地三尺，上半年清欠140亿元，其中一部分便转化为利润。据统计，大股东欠款还有200多亿未清，估计下半年还会清退一部分；至于新增占款，除了极个别真正甘冒天下之大不韪者外，很少有人愿意为此而锒铛入狱。大祸害排除了，中国股市令人心惊肉跳的特有风险便将大大减轻，而诸如航空公司一类的经营性亏损那是任何时候都会有，而且可以预期的。

　　尽管如此，中国上市公司盈利增长乃是外延式增长。数据表明，不包括中国银行等新股，上市公司总资产之和从去年中期的69059万亿，同比增至今年中期78579万亿，增长13.78%，而如上述盈利仅增长7.54%，以至于总资产收益率从上年同期的1.53%下降为1.41%。盈利增长明显跟不上资产增长，或者说盈利增长主要源自资产扩张，这是明显的外延式而非内生式增长。有人统计过，在长期低利率环境下，上市公司资产负债率持续上升，已从1998年的44.59%，上升到2006年中期的69.31%(当然这里有银行股上市的不可比因素，但扣除银行股，负债率也上升了十几个百分点)，而且新增资产中固定资产占一半以上，资产流动性明显不足。随着

宏观调控压力进一步增加、银行信贷收紧，利率上扬甚至有可能进入加息周期，中国上市公司盈利增长空间并不乐观。

　　事实上，上半年中国GDP增长11%，规模以上工业企业利润增长近30%，而作为企业排头兵的上市公司盈利仅增长7.54%，这是怎么也说不过去的。除了股权分割造成上市公司谋求的不是股东权益最大化、而是大股东权益最大化外，能够作出解释的，就是有相当一批优质资产尚未进入上市公司，正因为如此，诸如定向增发注入优质资产的整体上市，以及通过购并做大做强上市公司，成了股市最大的期待。

　　概而言之，股改后第一份较完整的定期报告告诉我们，股市最大的隐患正在消除，但要从抽血型股市真正转变为业绩增长型股市，从资金推动型股市转变为业绩回报型股市，尚有待时日。如果说有牛市，也仅仅是局部牛市而已。

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