三大因素掣肘升息效果

　　建行福建分行 黄建锋

　　此次升息更多的是信号意义，其政策效应需要实践观察和时间检验。流动性过剩、人民币升值压力和政策工具协调等因素制约升息效应的发挥。

　　在宏观调控的“组合拳”中，利率杠杆再次跃入人们视野。为了实现既定的调控目 标，管理层势必要实行更为明确和更为有力的调控措施，而此次升息可以视为紧缩性宏观调控的继续和强化，今后一段时期宏观调控紧缩性将更加明确和更有力度。

　　价格工具呈现新动向

　　频频撬动数量型政策工具的同时，央行没有放弃对价格型工具的运用。在2006年，价格型工具的运用集中在以下层次：一是重新定位基准利率的水平和结构。二是重启数量招标稳定市场利率。三是汇率浮动区间逐步扩大，人民币汇率的双边波动已由量变向质量转变。

　　值得注意的是，央行利率杠杆的运用出现以下特点：一是利率杠杆运作方向与国际趋势一致。

　　二是利率杠杆的运用更加频繁。在时隔4个月之后，央行再度撬动利率杠杆，在1996-2005期间，央行对利率杠杆的运用频率为0.9次/年。

　　三是利率杠杆运用的力度是“小幅”，在2004-2006年期间，1年期贷款利率变动幅度均为0.27个百分点，而在1996-2004年期间，1年期贷款利率最小变动幅度为0.5个百分点，最高幅度达1.5个百分点。

　　四是利率杠杆的运用更富前瞻性。CPI一直是我国利率政策的预警指标和先行指标，我国1-7月的CPI同比增幅1%，预计年度增幅不超过2%，似乎并不支持央行的升息行动。但央行在今年连续两次提高利率，更多的是基于对宏观经济存在过热，可能出现通货膨胀的考虑。CPI是一个过去时的指标，央行利率杠杆的运用开始逐步脱离CPI，更多地前瞻经济增长趋势，表明央行利率杠杆将更多考虑的是未来，而非过去和当下。

　　升息效果可能受制

　　此次升息更多的是信息意义，其政策效应需要实践观察和时间检验。

　　首先是流动性陷阱制约升息政策效应。我国当前宏观经济面临的最大问题是流动性过于充裕，金融机构人民币“存差”资金已达10.3万亿元，如此庞大的“存差”资金，使得金融机构对

宏观调控政策变得迟缓和失敏。流动性陷阱的存在决定了利率杠杆对宏观经济的调控效应将受制。

　　其次人民币将承受更大的升值压力。人民币升息改变了资金的国际价比，提高了人民币在国际市场的吸引力，在资金比价效应的作用下，可能有更多的资金流入我国。如此，一方面，人民币将承受更大的升值压力；另一方面，我国外币占款将继续增长，流动性过度问题可能加剧，进而加大宏观调控难度。

　　再次是宏观调控政策需要配套与协调。我国宏观经济处于敏感期，任何单一政策工具都难以承受调控重责。因此，在利率政策之外，宏观调控还需要存款

准备金率、公开市场操作等货币政策工具，需要税收、土地等财政政策的配合和协调运用。断裂这些政策工具难以实现调控预期，政策效应的评估也会失之偏颇。