央行货币政策独立性日益显现

　　中国东方资产管理公司卫东

　　今年以来市场投资者对央行货币政策的独立性一直心存疑虑。究其原因，根据克鲁格曼“永恒的三角形”理论，国内货币政策的独立性、汇率的稳定性和资本在国际间的流动性，这三个目标不可能同时实现。央行突然宣布加息，充分显示了其在货币政策独立性方面的决心。

　　由于我国国际收支的资本项目没有完全放开，在今年人民币升值预期加重的情况下，市场投资者预期央行为了维持人民币汇率稳定，会牺牲一部分货币政策的独立性。

　　从上半年的情况看，我国金融监管机构在利率和汇率之间的权衡颇为慎重，但下半年以来，央行执行货币政策的频率和力度开始加大。尤其在

人民币汇率在美联储暂停加息后，波动幅度加大，央行在利率和汇率的权衡中，可以有着更大的自主性。

　　首先从历史经验教训看，日本央行在“广场协议”后曾经于1986年下调利率，并放任货币供给的快速增长，最终酿成严重的泡沫经济。其次从我国的进出口结构看，出口低附加值产品多，高附加值产品和战略能源进口比重大，海外投资的增多和战略资源储备的建立，抵消了

人民币升值的一些负面影响。再次从我国对外贸易情况看，今年以来贸易顺差不断上升，7月份外贸顺差更是创下历史新高，由于“J曲线”效应，人民币升值对出口的负面影响不会马上显现出来，这就给央行在引导市场利率方面打开了更大的空间。我国近期汇率市场化进程加快，央行将更多的精力放在国内货币政策上。

　　目前央行的紧缩措施旨在控制过快增长的投资和信贷，但人民币加速升值外汇占款增速也无法很快缓解，因此一旦“宽货币紧信贷”格局再度形成，投资机构出于控制风险的考虑出发，收益率曲线的短端将形成一定的支撑，同时有利于短期融资券、资产支持

证券等中短期固定收益产品市场的扩容。

　　从央行加强外汇市场建设以及坚定的执行独立货币政策上，可以看出在人民币升值的前提下，建设一个市场化的汇率形成机制则更为重要。美国新任财长也将对华金融政策的焦点问题从人民币汇率转向金融市场的开放，这意味着在资本项目下，我国未来将面临比经常项目下更严峻的挑战，人民币汇率双向波动的弹性也会更大。