国航“破发”是机遇

　　□阿琪

　　新股国际航空一上市就“破发”，引来市场一片惊呼，叫好者有之，以为新股扩容将会就此放慢节奏；捶胸顿足者有之，因为没想到申购新股也会被套。

　　我们认为，国航无论是在发行还是在上市的时候，都受到了 市场的“歧视”。发行 时被迫缩减发行规模，上市时破发正是这种歧视的结果。国航被“歧视”的原因有四：其一是整个航空业景气度极度低迷，处于整体亏损状态，国航作为航空业的代表性公司，理当看淡；其二是石油价格高企，航空公司的经营成本难降，看不到业绩增长的起色；其三是国内航空公司与境外同类公司相比，管理能力与效率太差；最后是大市正处于调整中。

　　如果以静态的思维和视角看，确实如此，国航“破发”破之有理。但股市是动态演绎的，股市演绎的永远是对未来的预期，如果以动态的思维和视角同样来看待以上的问题，未必如此。同时市场在“歧视”心理中也忽视了国航的一些特质，这主要表现在六大方面。

　　一是许多投资者在评判油价给航空业带来成本压力的同时，可能忽视了近期

国际油价的动态，这关系到未来时期航空业的油价成本是否会再高。国际油价最高是77.03美元，产生于7月14日。在7月底8月初，国际社会发生了常理上足以刺激国际油价再创新高，甚至迈向更高价的重要事件———黎以冲突。然而，国际油价仅在8月7日摸高76.97美元后即扭头向下，目前已跌至72美元附近。再结合到国际金属原材料价格早已全面下跌，意味着国际油价在较长时期内的头部已经形成，未来时期的油价将趋跌。这说明国航的油价成本压力将趋缓，而不是继续趋紧。

　　二是国航是国内三大航空公司中盈利能力最好、未来拓展空间最大的一家。公司2005年利润超过全行业利润总额，2006年上半年在全行业亏损的情况下仍然实现盈利。根据预估，2006年全年其它国内航空公司仍将亏损，但国航仍将有盈利，其行业内的竞争力可见一斑。此外，人们还忽视了一个重要因素：国航基本垄断了北京的国际航线，2年后北京奥运会的召开将会带来强大的人流和物流，这对国航未来2年的经营绩效将具有显而易见的提振作用。

　　三是人们长期看好的消费三大领域分别是吃、住、行。而在“行”的消费领域中随着人们生活水平的日益提升和消费能力的逐步升级，实际上空运是最具有增长空间的。行业的周期有峰谷则必然有谷底，航空业目前的行业景气度毫无疑问是处于最为低迷的时期，但理性投资的常识告诉我们，景气度最低迷的时候实际上是一个最佳的投资契机。

　　四是目前A股其它航空股的平均PB是1.51倍；国航的净资产是2.20/股，如果以此平均水平，国航股价应定位于3.32元，何况国航是其中最具有优势的公司。目前A股对H股的平均溢价在24%左右；目前国航H股的股价是2.72元，如果以此平均水平，国航的A股价格应该是3.37元。目前国航“破发”以及2.80元的股价比之正常的合理价格折价了大约18%-20%。

　　五是国内航空公司最大一块资产———飞机大多数是从境外负债购买，或者是向境外公司租赁。因此，

人民币升值将对航空公司构成长期的利好。

　　六是国航上市后跌破发行价，上市公司承诺在二级市场增持6亿股，目前来看这已经成为定局，根据规定，此增持部分起码将锁定6个月。国航此次共发行了16.39亿股，其中向战略投资者定向配售了3.5亿股，锁定期是18个月；网下配售了4.695亿股，锁定期是3个月。在上市公司增持的前提下，国航3个月内的实际流通盘只有2.195亿股，目前的实际流通市值只有6.15亿元，只相当于一个股价为10元多的小盘股的规模。而它撬动的却是110.72亿股的总股本，以及超过310亿元的总市值，是真正能起到“四量拨千斤”作用的

股票。而对于其余处于锁定状态的14亿多流通股来说，其行情无疑是“老鼠拖油瓶———大头在后面”。因此，如果未来新一轮的大势行情，尤其是新股行情由它来挂帅，则不必惊奇。

　　以上显示，航空股目前正处于“黎明前的黑暗”时期。在投资策略上，如果是短线投资者，买入后在近期，甚至几个月内都可能难有起色。但如果是一个以年度为投资周期的长线投资者，国航实际上蕴涵着巨大的投资机会，国航“破发”实际上是一个值得长线买入的契机。