银河证券高级策略分析师吴祖尧谈小非解禁实录

　　

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　　主持人：各位新浪网友，大家下午好，欢迎您做客新浪嘉宾聊天室，今天新浪财经邀请到中国银河证券研究中心高级经济学家及高级策略分析师吴祖尧做客新浪嘉宾聊天室，就小非解禁与广大网友交流。

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　　主持人：首家股改公司——G三一非流通股限售期正式结束，拉开了G股限售股解禁序幕，“小非”解禁：就是小额限售股上市流通的简称，是指大股东以外的所有法人股东的持股，说小其实也一点都不小，下面请您给大家描述一下小非解禁的由来。

　　吴祖尧：按中国

证监会2005年9月4日颁布的“上市公司股权分置改革管理办法”规定，改革后公司原非流通股股份的出售，自改革方案实施之日起，在十二个月内不得上市交易或者转让；持有上市公司股份总数百分之五以上的原非流通股股东，在前项规定期满后，通过证券交易所挂牌交易出售原非流通股股份，出售数量占该公司股份总数的比例在十二个月内不得超过百分之五，在二十四个月内不得超过百分之十。这意味着持股在5%以下的非流通股份在股改方案实施后12个月即可上市流通，因此，“小非”是指持股量在5%以下的非流通股东所持股份，这就是“小非”的由来。与“小非”相对应，“大非”则是指持股量5%以上非流通股东所持股份。

　　主持人：小非股东有卖出股份的愿望吗？

　　吴祖尧：根据股份的流通情况，目前上市公司股东可分为控股股东、持股在5%以上的非流通股东、持股在5%以下的非流通股东、社会公众股东。从股东对上市公司的影响来看，控股股东和持股5%以上的非流通股东处于相对强势地位，而5%以下的非流通股东处于相对弱势地位。

　　吴祖尧：对于上市公司小于5%的非流通股东，由于持股数量较少，对上市公司经营决策影响有限，在其股份解禁前，只能通过上市公司分红来获取收益。如果大股东行为部规范，其股东权益有时也会受到控股股东的损害，但相对流通股东，其持股成本较低，因此利益损失要小一些。从这一点来看，“小非”解禁后，这些小非股东肯定是存在卖出股份的愿望的。

　　主持人：从已经解禁的小非来看，影响小非股东卖出意愿的因素是多方面的，请您为大家详细分析一下各种因素的影响。

　　吴祖尧：小非股东卖出愿望将受到以下几方面因素的影响：

　　(1)上市公司历史分红情况，如果上市公司历史上分红收益较高，非流通股东从投资中获较高收益，将增强股东持股信心将较强，不愿意卖出股份。

　　(2)上市公司运作规范程度，大股东运作越不规范，非流通股东对上市公司经营就越没有信心，其卖出股份的愿望就越强烈。

　　(3)上市公司未来的发展前景，上市公司未来发展前景越好，非流通股东将认为其所持股份物有所值，不会轻易卖出股票。

　　(4)非流通股东的持股成本，尽管非流通股东的持股成本一般较低，但由于其持股时间较长，加上股改对价，其持股成本在提升，如果其持股成本与市场股价接近，其卖出动机将弱化。

　　(5)股价高低，如果上市公司的股价偏离价值中枢被高估，小非股东卖出股份的愿望将增强。如果股价被低估，小非股东将不会轻易卖出股份。

　　(6)相对历史股价位置，如果股价处在最高历史股价附近，小非股东抛售动机将增强，如果当前股价相对历史股价有较多回落，其抛售动机将减弱。

　　(7)对于那些因小非股东持股变化可能会影响控股股东控股地位的上市公司，小非股份有可能成为“大非”股东争夺的对象，其股份价值将十分突出，股份也不会随便在二级市场抛售。

　　(8)对于那些决策程序较复杂小非股东，其抛售股份。

　　非流通股东抛售股票除了受上述因素影响，还会受到一些特殊因素的影响，比如有些非流通股东可能会因自身资金流动性需要而出现抛售股票，有些股东可能会因公司发展战略变化而卖出股票，有些股东可能会因有新的投资机会而卖出股票，等等。因此，也不能简单地因为小非股东卖出股票，而认为其不看好公司前景。

　　主持人：请您从市值和解禁股份数量方面为大家描述一下未来小非解禁的总体情况。

　　吴祖尧：小非股份尽管一般单个股东所持股份数量不多，但有些公司的小非股东个数较多，加起来所持股份的数量则不少，比如，中信证券，其小非股东数量有45个，8月15日解禁股份总数达11.87亿股，占已流通股总数的69%，占总股本近40%。总体来看，小非解禁股份规模大的公司其股份数量可达到总股本的60%以上，而最低的则不到0.1%。粗略估算，小非股份数量占流通股约为30%，占总股份比例约为10%。

　　吴祖尧：根据统计来看，今年6月份以来开始陆续出现非流通股解禁股份上市，但6月-7月份，由于去年6-7月份进行股改公司数量较少，非流通股上市解禁压力不大，以后随着股改进程的均衡推进，小非解禁数量也相对稳定。

　　吴祖尧：6月只有三一重工一家公司解禁，解禁市值为1.29亿元。7月份解禁公司数为0。8月份则是一个小非解禁上市高峰期，全月解禁公司数为33家，解禁股份市值达到319亿元，其中中信证券一家公司的解禁市值就达到148亿元。9月份解禁公司数为4家，解禁市值为7亿元。10月份解禁公司数25家，解禁市值为10月份解禁市值为137亿元。11月份解禁公司数为71家，解禁市值140亿元。12月份共有68家，解禁市值为180亿元。

　　吴祖尧：我们也可关注以下明年小非解禁上市的情况，2007年1月份解禁市值为146亿元，2007年2月份解禁市值为175亿元，2006年3月份解禁市值为260亿元，2006年4月份解禁市值为391亿元，2007年5月份解禁市值为490亿元，2007年6月解禁市值为215亿元，2007年7月解禁市值为173亿元。

　　主持人：从上面这些数据我们可以看出，今年下半年八月份小非解禁的市值最大，大约319亿元，从近期的股市走势我们可以看出，小非解禁已经对股市产生了相当的影响，今日解禁的G宏盛开盘后就封于跌停，使得投资者对小非解禁更加畏惧，为了全面了解小非解禁的情况，请您为大家总结一下已经解禁的股票的走势情况。

　　吴祖尧：G三一的一些股东虽然拿着几百万股限售到期可以流通的股票，但只是象征性地卖出了100股。G三一在小非解禁后，股价还不断创出新高。随着大盘的走弱，小非解禁前后股价的表现就没那么强势了，一些解禁日期临近的股票走势明显弱于大盘，新和成、G凯诺、G金发、G卧龙、G宝胜、 G人福等8月份初的5个交易日，累计跌幅均超过10%，而同期大盘的跌幅约为4%。其中也有一些股票在小非解禁后走势较好，如G三一、G华海、苏泊尔等，其原因在于，这些股票基本面都有一些利好因素释放。比如G三一表示出对收购徐工的意向，华海药业有股票回购，且其股票今年4-5月份的行情中表现平平，而苏泊尔则有外资并购题材。

　　吴祖尧：总体统计来看，在已经复牌解禁的22只股票中，复牌前20个交易日走势有7只相对大盘上涨，15只相对大盘下跌；复牌后的走势中，有10只股票上涨，基本占一半。这表明，小非解禁前，股价走势较弱。小非解禁后，股票表现基本跟随大盘，且股票成交量也基本没有出现大幅增加的情况。这表明，小非股份解禁后，并未出现大幅抛售的情况。

　　主持人：自从“小非”解禁拉开序幕以来，投资者基本对“小非”解禁有恐惧心理，市场普遍预期是在“小非”解禁时个股会下跌，而G中信和G长电在重量级“小非”解禁时却平稳走高，您怎么看这种走势？

　　吴祖尧：今年8月15日解禁的G中信和G长电非流通股上市，受到市场密切关注，从这两只股票小非解禁首日走势来看，比较平稳，上证指数当天上涨1.59%，G中信上涨2.65%，G长电上涨1.45%，并没有出现大幅震荡和大幅放量的情况。尤其是G中信，其小非股东十分分散，数量较大，且非流通股东的认购成本较低，相对当前股价获利十分丰厚，但其走势却比较稳健。这种表明小非股东并不是简单地获利了解抛售股票，同时也关注公司的未来发展前景，由此增强了持股信心。当然这也并不意味着今后非流通股东不会抛售股票，一些股东可能可能会因为自身公司业务发展需要而抛出股票。中信证券的走势也显示小非的抛售的基本底线已经被测出来了，投资者无须对小非抛售太过恐慌。

　　吴祖尧：小非股东卖出股份后的再投资政策需要明确，从目前持有小非股份的股东身份来看，十分复杂，主要包括上市公司、地方国资委、实业公司、投资公司、控股公司、国有企业、外资公司、保险公司、企业年金、民营企业、自然人、研究机构、协会、基金会、福利会、职工持股会、劳动和社会保障局等，这股东当时参与上市公司主要是出于目的，目前这些股份可以上市流通了，如果这些非流通股东卖出股份，其资金是否可以再投资股市，有关政策相当不明确。不同的部门，不同的类型的机构，其资金进入股市受到不同政策的限制，而小非的解禁，却使这些不同类型的股东事实上进入了股市，这与已有的政策出现了冲突，因此管理层需要尽快明确小非股东卖出股份后再投资政策。

　　主持人：“小非”解禁将对未来股市运行将产生什么影响？

　　吴祖尧：随着市场中解禁小非的股票越来越多，根据上市公司股改及股份流通情况，可分为以下几类：未进行股改的公司，“小非”已经解禁的公司，全流通公司。股权分置改革解决了非流通股的流通预期问题，但由于非流通股存在禁售期，全流通预期尚未转换为现实压力。小非解禁是股份走向全流通的中间环节，是中国股市走向全流通迈出的重要一步。小非股份的流通，增加了市场的股票供应，有利于减少市场投机，促使投资者投资更加理性。小非解禁使得一些上市公司大股东控股权变得不稳定，有利于市场化并购重组的进行。小非解禁增加优质股票的有效供给和劣质股票的无效供给，将加深市场股价的结构调整。

　　主持人：“小非”解禁将给市场带来哪些新的风险，投资者需要如何回避？

　　吴祖尧：从目前已解禁小非股的走势来看，大多数股票并未出现明显抛售迹象，这对市场来说既是好事，也是坏事，好的方面来看，对稳定股价走势有积极意义，但从坏的方面来看，意味着抛售的压力延迟了。投资者目前不卖，可能与前期市场的下跌有关，也与当前小非解禁数量总体较少有关。今后随着越来越多小非股票的解禁，小非股票对市场的压力将会逐渐体现出来。这意味着以后这些股票在上涨的阻力会加大，大盘整体的步履有可能变得要沉重一些。投资者对未来投资收益的预期要适当有所降低，尤其要注意回避那些缺乏基本面支持的股票。

　　主持人：部分机构认为，由于“小非”解禁带来股价下调，正好为优质股带来建仓机会，您怎么看这种观点呢呢？您认为投资者应该如何操作？

　　吴祖尧：市场前一段时间对小非上市感到比较担心，一些小非上市日期临近的股票，在今年上半年的行情中就没什么表现，在下半年的市场调整中，这些股票又跟随下跌，尤其在其小非股票上市前，一些股票的走势明显弱于大盘，从这个意义上理解，小非解禁确实为一些优质股带来了建仓机会，比如华海药业就是一个例子。

　　吴祖尧：但我认为，投资者对优质股的标准一定要严格，同时要考虑到估值水平。一些股票可能质地确实很优良，但股价也可能不低，也可能会存在风险。同时由于未来小非解禁股票会越来越多，投资者也要学会货比三家。投资者应关注那些有估值优势的优质股，尤其是那些未来业绩有增长，且预期市盈率不高的股票。

　　主持人：“小非”解禁将给市场带来哪些新的机会，投资者可以积极把握？

　　吴祖尧：小非解禁将加深市场的结构性调整，因此其带来的机会是结构性的。对于那些质地优良的公司，尤其在调整市道中，小非上市前后一段时间一般是其股价压力较大的时候，容易出现股价被低估的情况，将会带来良好的中长线买入点。对于那些质地中等的公司，一般在其小非股东退出后，股价会出现较好的中短线买入时机，一些有风险承受能力的投资者可适当参与。对于那些质地较差的公司，不论其股价多低，投资者都要保持警惕。

　　主持人：做为高级策略分析师，您对下半年股市的运行一定有独到的见解，请您为大家分析一下下半年的股市将会如何运行？哪些板块值得投资者重点关注？

　　吴祖尧：对于今年下半年走势，我们认为总体将呈震荡平衡走势。由于宏观调控不确定性，新股发行和再融资的不确定性，以及小非股份上市带来的不确定性，下半年股市走势存在调整的压力。但总体来看，股市已处在管理层政策调控范围之内，持续低迷的股市并不符合管理层的愿望。融资和再融资速度对市场走势影响最为直接，也最容易受到管理层控制。小非解禁尽管也给投资者心理上带来压力，但其影响是逐步的，且管理层在政策上也有对冲手段，比如融资融券和加快QFII资金入市。

　　吴祖尧：中长期来看，未来股市行情受到良好的基本面因素的支持，长期看好，牛市基础已经形成。一是由于

人民币升值因素，国内金融市场充沛的流动性将在较长时间保持，国内股市资金面外围环境依然乐观。二是中国经济良好的发展前景将提升国内股市的投资价值，加上股市总体估值水平并不高，对投资者仍具备吸引力。三是股改带来上市公司治理机制改善，有利于促进上市公司为股东创造价值。

　　吴祖尧：未来主要看好七个方面的投资机会：

　　一是财富增长带动消费升级的机遇，财富增长和消费能力使得教育、医疗、旅游、汽车、电信、信息和家庭娱乐商品消费加速更新换代，消费增长将成为经济增长的驱动力，来巨大的投资机会；中央正在制定新的收入分配制度，目的是提高农村、低收入群体的收入水平与消费能力。推动全社会消费增长与消费升级。

　　二是看好交通运输革命及区域财富转移的战略机遇，“东北振兴、中部崛起、西部开发”与天津滨海新区开发战略的实施，将出现巨大的区域经济增长和区域财富转移。上半年，中部、西部、东北是投资增长最快的地区，全年有望保持30%的投资增速。区域发展带动铁路等运输行业正在进入新一轮快速发展的轨道，给钢铁、有色、装备制造与高新材料等行业带来巨大的投资机会。

　　三是能源革命带来的发展机遇，能源已成为国际关注焦点，能源安全是刚刚召开的G8会议的中心议题。全球石油价格暴涨，预示着人类必须在未来30-50年内完成向新能源的过渡。太阳能、风能、氢能、核能、潮汐能、生物再生能源等在内的新能源开发与利用必将带来新的投资机会。

　　四是军工产业与空间技术发展机会，军事工业尤其是我国空间技术在人造卫星及应用、载人航天和深空探测三大领域将有更大发展，带来想象空间与投资机会。

　　五是人民币升值带来的投资机会，人民币升值也将是一个长期历史过程，航空、

房地产、银行等产业蕴含价值重估机遇。

　　六是产业转移与振兴装备制造业机遇，振兴装备制造业推进产业结构优化升级，国际加工中心向中国转移，将进一步促使我国装备制造业的国际化，为装备制造带来历史性机遇

　　七是并购重组与整体上市带来的机会。

　　主持人：好，由于时间的关系，我们今天的访谈就到这里结束，感谢吴祖尧分析师的精彩见解。本次聊天到此结束。谢谢！

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