非常时期如何投资权证

　　广州证券研究所卢振宁

　　观望气氛浓重

　　进入8月份后，受“末日轮”效应影响，权证投机受到较大打击，曾经疯狂的权证市场有不断降温的迹象：从8月1日到8月10日共8个交易日内，27家权证的累计涨幅无一为正， 万科HRP1和宝钢JTB1两家“末日轮”累计跌幅均在40%左右，另外还有20家权证累计跌幅超过10%。

　　在中国，权证市场是典型的资金推动型市场，换手率和成交量的变化更能够反映市场的趋势。7月份，权证平均日换手率超过68%，而8月份头8个交易日，日换手率下降至53%左右，最近几个交易日换手率更一直低于50%，成交金额也从7月份的日均超过100亿下降至8月上旬日均70亿左右。量缩价跌的趋势显示了权证市场的观望气氛越来越浓，不少前期活跃的游资有暂时撤离权证市场的迹象。

　　整体估值仍高

　　虽然经历了较深的调整，但权证市场的整体估值水平仍然非常高。判断权证估值水平的高低主要可以从两方面入手：一是静态的估值指标，主要是隐含波动率和溢价率；二是通过正股未来走势的预期判断权证到期行权的可能性及中长期价值。

　　从静态指标看，目前只有万华HXB1、华菱JTP1、沪场JTP1和中集ZYP1的隐含波动率低于或接近历史波动率，其他权证的隐含波动率均显著高于历史波动率，包括宝钢JTB1、包钢JTB1、雅戈QCB1、武钢JTB1、首创JTB1、万科HRP1、

鞍钢JTC1的隐含波动率均超过100%，几乎是历史波动率的3倍或以上，高估非常严重。

　　再看溢价率，万华HXB1、华菱JTP1的溢价率低于5%，应算合理。沪场JTP1、五粮YGC1和武钢JTP1的溢价率在8%左右，静态看也相对合理。而包钢JTB1、招行CMP1、雅戈QCP1、万华HXP1、万科HRP1、茅台JTP1、首创JTB1、五粮YGP1溢价率超过30%，风险比较大。

　　再看未来行权的可能性。发行权证的都是大盘蓝筹股，从中期看大部分带权证的

股票上升的可能性更大，而且持有认沽权证的投资者需要买入正股行权，也必然会对股价有推高的作用，所以目前流通的认沽权证绝大多数到期都不大可能行权，而认购权证到期行权的可能性则相对高很多。

　　综合来看，目前除了万华HXB1、华菱JTP1、五粮YGC1等小数品种估值基本合理外，其余权证的估值仍明显偏高，在“末日轮”效应影响下仍有进一步价值回归的要求。万科HRP1、宝钢JTB1、包钢JTB1、万华HXP1、茅台JTP1、五粮YGP1等品种高估严重，存在快速下跌的风险。

　　等待调整到位

　　8月的权证市场让投资者充分体会到了权证高风险的一面，价值回归也成为了8月权证市场的主旋律。预计大部分权证将震荡走低，高估严重的品种还有快速下跌的危险。在这样的环境下，保证资金安全、顺势而为、等待权证调整到位后再重新介入是明智的选择。

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神话”可能重现

　　上半年五粮YGC1和邯钢JTB1上演的财富神话让人叹为观止，权证的杠杆效应得到了充分的体现。笔者认为，经过本轮调整后，权证的估值将趋向合理，部分品种的投资价值将逐渐得到体现，到时投资者又可以重新发掘权证的投资机会。

　　正股预期良好的认购权证有巨大潜力。权证最大的魅力在于具有杠杆效应，一旦正股上升，认购权证的涨幅将会数倍于正股，这点在五粮YGC1和邯钢JTB1上已经得到过充分的表现。未来，估值合理、正股具有上升潜力的认购权证非常值得关注。

　　从正股质地看，G五粮液、G万华、G雅戈尔、G长电等的基本面和成长性比较理想，股价中长期看有较大的上升潜力，其认购权证最值得投资者关注。但由于A股市场正处于调整周期，这几家股票也有继续调整的压力，其认购权证在正股阶段性回落和权证价值回归要求的双重压力下仍有一定的调整空间，投资者可等到A股调整进入尾声，“末日轮”效应过去后再介入相关认购权证。

　　具体来说，五粮YGC1静态估值比较合理，绝对价格也较高，涨势不可能再像上半年般疯狂；万华HXB1杠杆比率更低，只适合用于替代正股；雅戈QCB1和长电CWB1目前的溢价率超过20%，有一定的价值回归压力，但假如其溢价率回落到10%以内，则将具有良好的投资机会。此外，邯钢JTB1由于溢价率适中，杠杆比率也相对较高，而且目前正股价格有所低估，也是值得关注的品种。

　　部分认沽权证有对冲风险功能。由于估值相对合理，华菱JTP1和沪场JTP1具有一定的对冲风险功能，投资者可在A股下跌阶段予以适当关注，但并不建议长期持有。其他认沽权证目前高估仍比较严重，但若A股下跌，也有可能因投机炒作而上升。

　　“准末日轮“潜在风险巨大。除了万科HRP1和宝钢JTB1外，深能JTP1、武钢JTB1、武钢JTP1将在今年10月和11月到期，风险也非常巨大。特别是深能JTP1，目前仍处于价外状态，而且其正股G深能源基本面良好，未来有进一步上升的潜力，深能JTP1到期行权的机会很低，建议仍持有深能JTP1的投资者在其复牌后果断离场，回避风险。