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吴华哈继铭
对央行第二季度货币政策报告，我们认为，报告反映出2006年第二季度宏观经济运行中依然存在一些可能带来风险的结构性问题。报告预示，下半年货币政策将继续适度从紧。人民币升值的步伐可能加快，年内再次提高法定存款准备金率的可能性增大，提高基准利率的次数可能由我们以前预期的两次减少为一次。
同第一季度的报告相似，此次报告指出，目前经济运行中的结构性矛盾依然突出。首先，固定资产投资增速过快，规模较大的问题依然突出。报告指出，“固定资产投资增长过快，并呈逐季加快的态势……目前，固定资产投资反弹压力依然很大，必须坚决遏制”。而固定资产投资的领先指标显示固定资产投资增速只会趋势性小幅回落。
其次，通胀压力依然存在。报告指出，“从价格走势上看，未来我国价格走势虽然存在很多不确定因素，但上行风险大于下行风险，通胀压力有所加大”。报告同时指出，“中国人民银行2006年第二季度全国城镇储户问卷调查显示，未来物价预期指数比上季提升12.3个百分点，居民对未来物价预期不乐观。”这在一定程度上印证了我们此前的判断：通胀预期抬头，是目前宏观经济中急需解决的问题。
第三，外贸顺差依然保持在较高的水平，造成外贸结构性失衡。
结合报告，我们认为，货币政策将持续适度从紧是2006年下半年的一个主题。加快人民币升值步伐是下半年货币政策的一个可能动向。
首先，加快人民币升值的步伐有利于维持宏观经济稳定运行，改善经济增长模式。其次，加快人民币升值的步伐符合我国汇率改革主动性原则，有利于维持国际经济平衡。最后，报告本身也一定程度上反映了这个可能。报告在“下一阶段主要政策思路”一节中，基本都是在讲国际收支失衡以及如何解决的问题。这反映出解决国际收支失衡问题在货币政策的目标中具有很高的重要性。在谈到解决方法时，报告也提到“汇率作为一揽子政策的组成部分可以在调节国际收支不平衡中发挥一定的作用”。
年内再次提高存款准备金率的可能性增大，提高基准利率的次数可能由我们以前预期的两次减少为一次，这主要基于如下原因：我们依然认为，进一步提高基准利率或者通过公开市场操作引导银行间市场利率等方法可以通过提高贷款利率来达到适度紧缩的目标，因此也有一定的可行性。但就抑制贷款增长过快而言，提高法定准备金率相对于前两者可以更为直接地达到目的。
其次，我们认为两次提高存款准备金率仍属微调。2006年以来，我国两次提高了法定存款准备金率以抑制贷款增长过速，但目前的情况看来，效果并不理想。我们认为，这并不意味着提高法定存款准备金率政策抑制贷款增长的性质发生了变化，而是提高的幅度不够大，同2003年到2004年宏观调控时一共提高了1.5个百分点的法定存款准备金率相比，目前还没有达到前期的总幅度。而报告利用专栏对这个问题进行了阐述，同时也明确指出：“小幅度提高存款准备金率在我国当前流动性相当充裕的条件下并不是一剂猛药，而是属于适量微调。”
最后，而由于美国联邦储备委员会在8月8日的会议中暂停加息，因此对我国提高基准利率形成一定的压力。所以，我们降低中国在年内加息的预期。
（作者单位：中金公司研究部）
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