推广新概念

　　———一个红筹股上市的成功案例

　　软库发展投资银行业务总裁温天纳

　　常有海外基金经理问我，为什么国内的企业(特别是民营企业)过往一直热衷于采用红筹模式在境外上市，而弃用正统的H股主板上市模式？其实答案非常简单：就是红筹模式极 具弹性及财富效应。虽然，在2005年初国家外管局实施的新政策暂时改变了红筹上市的可行性，不过我仍觉得这是一个值得探讨的上市方式。

　　H股主板与红筹模式

　　国内企业上市的途径及选择有很多，可以选择在境内，也可以选择在境外，境外上市地则多以香港市场为首选。在香港主板上市要求有很多，不过最重要的必须具备三年业绩记录及符合5000万港元税后净利润的要求，即在业绩期内的前两年具备3000万港元净利润总和，而在上市前的完整

审计财政年度中必须达到2000万港元的净利润。但是对于国内的企业，若要以正统的H股主板的方式到香港上市，中国证监会又额外设立了门槛，这就是市场人士称为‘四、五、六’的上市要求，即该国内企业必须要有四亿元人民币的净资产、上市时必须集资5000万美元或以上，企业在上市前的一个完整审计财政年度中必须达到6000万元人民币的净利润。

　　由此看来，H股主板的额外门槛远较香港监管机构所定的香港主板上市要求高得多。所以，用红筹模式既可以变相绕过这方面严格的要求，又可达到全流通的效果。当然，香港创业板的上市要求更低，而中国证监会对H股创业板并未如主板一般设额外门槛，但因创业板的融资、再融资的吸引力不大，近年已乏人问津。

　　推广新概念获成功

　　2004年，我和同事在如火如荼地协助一家国内企业来香港主板上市，这是一个红筹上市个案。公司是一家以华东地区为基地的传统食品送餐企业，拥有数十万计的客户。早在2003年，海外投资人就与其签订了投资协议，以可换

股票据形式为企业注入了400万美元，协议明确：日后海外投资人可转换票据为该企业上市后8.39%的股本。企业利用境外子公司以净资产价收购国内相关的业务与资产，使其变为一家外资企业。

　　2004年时，企业赚了约8300万元人民币，并预期在2005年赚近1.6亿元，发展潜力很大。但在当时，如果我们以传统的食品公司的估值把公司推荐给客户，集资规模将相当的小，不能反映公司的潜质及规模，因为当时食品制造股在市场普遍的市盈率比较低，做一个假设，若我们以8倍历史市盈率把公司推出市面，这将是一家市值约6.6亿元人民币小公司，最多融资1.7亿港元。

　　但是，大多数人都忽略了公司在物流处理上的特征：一家公司能处理数十万计的套餐，在极短的时间内没有延误地把套餐分送予企业及个人客户，这不是一件简单的事情。这种技术及能力是国外一些投资人极为看重的，2004年，中国社会的物流费用支出增长迅猛，增幅达30%，物流行业的固定资产投资增长超过20%。随着全球经济一体化进程加速，中国物流市场大部份领域将全面开放，物流的国际化参与度对行业产生的冲击将在一定时期内持续下去，在未来十年内逐步培育出国内各行业物流业的领头羊。

　　在推介的过程中，我们针对对物流业有了解及兴趣的投资人进行讨论，“这是一个教育的过程”，因为其间有投资人质疑，也有投资人支持。在国内相关食品股被看淡的时候，我们以15倍历史市盈率将企业推出市场，企业上市时的市值达到约13亿元人民币。

　　2004年12月，公司上市。本来该项目是与香港政府分拆的领汇基金同一天上市，但因法律诉讼问题，领汇暂搁置上市，严重影响了当时新股市场的气氛。不过，我们的项目最终在上市首天上升了16.1%。之后，我们坚持从小规模的专业投资层面一步步推广到全面的投资层面，在2005年第一季股价到达了约每股8港元的小高峰，之后也有不少投资者看淡，曾一度回落到将近5港元的低谷。不过，股价之后辗转而上，在今年2月7日，股价达到了每股20港元的历史新高，市值冲到近90亿港元。

　　通过这个项目，我们为投资人和股东创造了超过70亿港元的庞大财富效益，这恰恰也解释了红筹模式在当时的吸引力。不过随着国内

股权分置、《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》、融资融券等等新政策的出台，国内股市将越来越国际化，股本全流通将不是遥远的事情，境外红筹的吸引力或许也将随时间的推移而转淡。