如何看待限售股解禁

　　□万联证券 冯国文

　　自中行上市以来沪深两市大盘持续在高位震荡整理，多空双方搏杀激烈，从两市综指已下破10日均线走势来看，目前空方已明显占据阶段性主导地位，短期下跌趋势基本形成，虽固有周边股市普遍回落、新股扩容加剧以及市场对加息预期等因素的影响，更不可否认的事实是随着股权分置改革的逐步完成，由于股改流通的承诺限制，非流通股的流通限制将 分批解除，占市场总市值三分之二的法人股这只巨大的“航母”终 于可以出海了，这对证券市场的考验无疑是巨大的，市场能否承受已是目前市场参与各方尤其是机构投资者们深思细想的主要问题。

　　若在两年前，非流通股上市流通被视为洪水猛兽，很多人甚至认为很可能导致市场的崩盘。而时至今日，股改一年有余所带来的情景是令人振奋的，其第一阶段即股改对价阶段已进入收尾部分，接下来就是非流通股在今后几年内陆续上市流通阶段，这也是巩固和检验股改成果的重要一步。该阶段究竟如何演绎呢？

　　我们通过较为系统的综合各种因素的辩证分析，认为“笼中虎”出笼带给市场影响是多方位的，既有不利的一面，更有有利的一面，我们既没有必要过于惧怕，也不必盲目乐观，何以见得 ？

　　先来看股改的限售规则，即股改12个月以后，持有5%以下股权的限售股东可以自由抛售，持有5%以上的可减持不超过5%；24个月后。持有5%以上的限售股可累计减持不超过总股本的10%，此后限售股全部解冻（上市公司大股东额外承诺除外）。

　　再看减持规模和进程。今年的证券市场解禁市值约720亿元（股数为79.49亿股），其中8月份解禁压力最大，达到340亿市值（32.36亿股），10月份为26.01亿股，11月份为21.12亿股。2007年解禁市值2033亿；2008年上升为3208亿；2009年达到5328亿；2010年以后则快速下降。

　　表面上看，如此大的减持规模定会压垮两地A股市场，更何况经一年来市场的持续上扬，部分

股票估值水平已不再具有吸引力，尤其是那些基本面较差，没有控股权争夺，估值偏高的股票将面临巨大抛售压力，其下跌程度会超乎预期，从而降低市场均价水平，对两市A股综指造成压力。

　　但从另一个层面上看，限售股流通上市未必如人们想象的那样冲击A股市场。这是因为大股东除非有特殊情况其并不愿或不会在市场上抛售股票，这既有保持控股权的需要，也有现实利益的制约，由于抛售一定比例的股票要依法披露，一旦其抛出少量股票就会引起市值大幅缩水，损失最大的不是别人而是大股东自己，近期三一重工的表现就说明了这一点。另外，控股比例不高的上市公司为防控股权旁落其也会投入相当的资金以备反收购之用，一定程度起到了一个抵消的力量。可以预期，今后沪深A股市场的收购兼并行为将更显活跃。

　　我们更应该看到的是，

股权分置改革后，大股东和小股东利益取向会趋于一致，大股东更关心公司价值的提升和股价表现，公司治理结构获得充分改善，上市公司也因此获得更为坚实的发展基础，从而使其在市场化动态估值中实现保值增值。

　　再从更长远的角度看，相比目前10多万亿的银行存款以及迅速增长的以万亿计的社保基金、保险基金、

企业年金等长期资金，即使全部流通也仅3万亿市值仍是个小比数，更何况中国国民的证券化率一直处于国际较低水平，再加上升值带来的海外资本的流入效应，证券市场的资金供给无疑令人不敢小视，这也是支撑中国A股进入牛市发展期的最坚实的基础。

　　因此，限售股流通上市的实际冲击将比人们心理预期要小很多，“航母”出海并不可怕，可怕的是投资者仍未认清趋势并死抱错误投资理念，其结果将始终是远离财富。