大秦铁路(601006)：上市首日6.5元附近

　　东方证券研究所 陆从珍

　　大秦铁路是A股铁路上市的第一股，而且将是交通运输板块中市值最大的股票，无疑是资金配置的对象，这有助于提升公司上市初期的价格。因此，我们认为，大秦铁路上市首日将定价在其估值上限（6.50元）附近。

　　西煤东运的主通道

　　2005年大秦铁路煤炭运量占全国铁路煤炭运量的1/5，“西煤东运”运量的44％。在晋北、蒙西煤炭外运量中，公司的市场份额是91.1%。

　　大秦铁路股份有限公司成立于2004年10月28日，是中国第一家以路网核心主干线为公司主体的股份公司。设立时，公司拥有大秦铁路相关资产。大秦铁路是中国第一条单元电气化重载运煤专线，是山西、陕西、内蒙古西部煤炭外运的主通道，承担着全国四大电网、十大钢铁公司和6000多家工矿企业的生产用煤和出口煤炭运输任务。

　　2005年1月1日，公司收购了丰沙大、北同蒲等资产和大秦铁路专用货车，相应增加旅客运输业务，并扩大了非煤炭货物运输业务量。收购丰沙大、北同蒲等资产有利于实现对现有业务环节的进一步整合，发挥集疏运一体化的优势，提高煤炭运输能力。

　　扩能改造是未来增长途径

　　大秦铁路是我国能力最大的重载煤炭运输专用通道，为保证实现大能力重载运输，大秦铁路的线路及机车车辆均按照重载、大能力铁路的标准设计。

　　大秦铁路最初的设计输送能力为5000万吨/年；1995年至1997年完成1亿吨配套工程，设计输送能力达到1亿吨/年。通过十几年不断的更新、改造，大秦铁路建立了一套完整、先进的集疏运系统，运输组织不断优化，列车牵引重量和线路输送能力不断提高，2005年实际运量已达到2.03亿吨。大秦铁路2亿吨扩能改造完成后，运输能力可达到2.5亿吨以上。

　　2006年1-5月份，大秦铁路平均日开行列车95.7对，其中万吨以上列车72对，平均列车间隔时间为12分钟，同时每天试验开行2万吨列车，目前每日开行2万吨列车13－15对，最大牵引重量达到20，363吨以上，最大机车牵引辆数达到204节，列车长度约2600米。

　　大秦铁路未来的目标是到2010年，通过开行2万吨列车，煤炭运量达到4亿吨。预期2006年的运量达到2.5亿吨，2007年进一步上升到3.0亿吨。

　　估值区间为5.60-6.50元

　　目前A股市场上尚未有真正的铁路运营公司，相近的是铁龙物流和申通地铁，香港市场上市的有广深铁路和地铁公司，其中地铁公司部分利润来自房地产业务。因此在上述公司之外，我们还选择了部分美国和加拿大的9家铁路公司进行比较。

　　9家国外公司的2005年平均市盈率为17.2倍，2006、2007年的动态市盈率分别为15.6和13.7倍。2005-2007年的市盈增长率PEG平均为1.33倍。

　　4家国内公司的2005年平均市盈率为26.2倍，2006、2007年的动态市盈率分别为22.0和19.1倍。剔除负增长公司，2005-2007年的市盈增长率PEG平均为1.12倍。

　　国内公司的动态PE较美国及加拿大的铁路公司高，原因在于境内公司未来的利润增速更快。我们认为，大秦铁路从经营性质上讲，更接近美国及加拿大的公司，与广深铁路类同，因此我们认为大秦铁路合理的PEG落在1.12-1.33之间。预期大秦铁路2005-2007年净利润的复合增长率为16.1%，对应市盈率为17-21倍。

　　与A股的港口、机场公司相比，大秦铁路未来两年的成长性明显高出，而A股中的高速公路板块由于受收费年限的限制，估值受到影响。因此，我们认为给予大秦铁路比港口、机场、高速等行业更高的动态市盈率是合理的。

　　我们预期公司2006-2008年的每股净利润分别为0.31、0.37、0.42元。结合国内外铁路公司以及交通运输类公司的估值水平，我们认为大秦铁路的2006年的合理动态市盈率是18-21倍，对应价格区间为5.60-6.50元。DCF模型显示公司的价值中枢在5.73元。

　　均值区间：6.37-7.35元

　　极限区间：5.60-9.60元

　　

股票简称股票代码总股本本次公开发行股份每股净资产上市日期

　　大秦铁路601006129．768亿股30．303亿股2．54元8月1日

　　发行价发行市盈率中签率发行方式保荐机构

　　4．95元18倍1．410％向战略投资者定向配售、网下向询价对象配售和网上资金申购定价发行相结合中国国际金融有限公司

　　主营业务铁路货运运输、旅客运输及其他服务。

　　大秦铁路发行上市基本情况

　　定价上限（元）定价下限（元）机构分析师主要理由

　　7．356．65中投

证券唐智强2005年、2006年国际主要铁路公司的平均ＰＥ分别为18倍和17倍。

　　6．55．6东方证券陆从珍资金配置的对象，这有助于提升公司上市初期的价格。

　　7．756．2江苏天鼎秦洪目前交通设施类个股的估值落在20倍至25倍之间。

　　7．26国盛证券王剑未来业绩成长预期稳定，盘大限制股价定位。

　　9．68．2中原证券张冬云持续高增长预期有望使该股上市首日受到市场追捧。

　　6．56科技证券李茂俊铁路运输蓝筹，业绩平稳增长。

　　6．85．8上海天力张积椿中国铁路上市第一只Ａ股，具有行业独特性和垄断性，公司具备良好的中线潜力。

　　7．136．51长江证券纪云涛／祁强给予其2006年20倍市盈率应不为高估，另考虑到其概念的独特和未来收购预期，可以给予其5％－15％的溢价。

　　大秦铁路上市定位预测

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