彰扬回报 孕育价值

　　———上证红利指数

　　2004年初，在国务院发布的《关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》(简称“国九条”)中明确指出，“重视资本市场的投资回报”和“改变部分上市公司重上市、轻转制、重筹资、轻回报的状况”。为贯彻落实“国九条”，证监会随即研究起草了《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》(下称“若干规定”)，要求“上市公司应实施积极的利润分配办法”，对于3年不分红的上市公司不允许其进行再 融资。正是在这样的政策导向下，上海证券交易所率先于2005年1月4日推出上证红利指数。因此，上证红利指数的编制和发布是上证所积极响应“若干规定”、落实“国九条”、保护投资者利益的一项重要举措。

　　上证红利指数是上海证券交易所成功推出上证180、上证50等指数后的又一次指数创新。上证红利指数挑选在上海证券交易所上市的现金股息率高、分红比较稳定、具有一定规模及流动性的50只股票作为样本，以反映上海证券市场高红利股票的整体状况和走势。上证红利指数每年末调整样本一次，一般情况下调整的数量不超过20%。样本股中不仅有中国石化、G宝钢、G上汽等一大批蓝筹股，也有G宇通、G北大荒、G建发等一批股息率较高的中等规模股票。

　　上证红利指数的推出，是对注重给投资者良好回报的绩优公司的一种表彰和高分红行为的倡导，将有利于引导和促进上市公司向投资者提供现金回报，改善“重筹资、轻回报”的现象，推动证券市场的稳定发展。以上证所上市的公司为例，2003年、2004年、2005年和2006年(截至到2006年7月26日)上市公司现金分红总额分别为376.99亿元、440.62亿元、599.57亿元、555.31亿元，现金分红上市公司的比例分别为54.67%、52.53%、61.79%、46.94%。分红金额和分红比例逐渐上升，但分红回报率和持续性仍显不足， 2005年例，当年共有426家公司派发现金红利的公司中有152家公司分红派现不足0.1元，高于0.3元的公司仅有50家， 2003年到2005年连续3年分红的上市公司仅占33.33%。

　　上证红利指数将其中一批现金分红高、持续性强的上市公司作为样本，提供一个投资回报的竞技台，以优胜劣汰的方式促进和引导上市公司持续回报投资者。统计显示，2004年、2005年和2006年(截至到2006年7月26日)上证红利指数样本股现金分红总额分别为250.99亿元、310.32亿元、278.59亿元，占整个市场的比例均超过50%。上证红利指数股息率和分红比例都远远高于同期市场平均水平，据申万证券研究所预测，2006年上证红利指数样本股平均股息率为2.54%，远高于同期上证A股股息率1.26%，其中有10%的样本股2006年的预期股息率将达到5%以上，上证红利指数与欧美成熟市场红利指数的股息率(3%左右)的差距也在迅速缩小。此外，比较上证红利指数2000年1月1日至2006年6月30日(其中2000年1月1日至2004年12月31日的为模拟回溯数据)的价格指数和收益指数，我们发现这六年半间，价格指数的收益率为11.19%，而收益指数的收益率为31.36%。由此可见，对上证红利指数而言，现金股息对于股票投资的收益同样贡献非常大。

　　上证红利指数的推出，还有利于改善上市公司的治理结构。一家上市公司的分红能力实际上是其治理结构、盈利能力、管理水平和股东文化等多方面因素的综合体现。从这一角度而言，分红本身并不是最终目的，如何通过分红这个话题去触及决定上市公司分红能力的核心问题，推动公司治理结构的改善，提高公司经营管理的水平，切实保护投资者，特别是中小投资者的利益，这也是上海证券交易所推出红利指数的初衷所在。

　　上证红利指数的推出，为整个市场提供了价值投资的一个新的参照标准，并引导市场投资向理性化投资方向转变。入选上证红利指数的上市公司所体现的“价值投资示范效应”将引导和鞭策更多的国内上市公司成为价值创造的真正源泉。以红利指数为标的的投资，代表着价值投资的一个重要方向，特别是对于保险资金、社保资金和企业年金等注重现金分红和业绩稳定的长期投资者具有极为重要的意义。根据上市公司2005年年报的统计发现，上证红利指数样本股与目前机构投资者重仓股的重合度非常高，样本股前10大流通股股东大都为投资基金、QFII、保险、社保和券商等国内主流的机构投资者。从持仓比例来看，各类机构合计持有的流通比例超过30%的有11家，超过10%的有34家。50只红利指数样本股中有45只被投资基金持有，其中26只进入了投资基金的重仓股名单。

　　上证红利指数作为一个重要的特色指数，它不仅进一步完善了上证指数体系和指数结构，丰富了指数品种，也为指数产品开发和金融工具创新创造了条件。上证红利指数以其较高的投资性和对机构投资者投资回报的易拟合性，适宜作为投资标的和指数衍生工具的基础，并可以满足不同目标客户群的不同投资需求。。目前已有3只基金使用上证红利指数作为业绩衡量基准， 1家基金正在开发上证红利ETF基金。

　　红利的价值

　　众所周知，股票投资的收益可分为两部分：现金分红和资本利得。但是在实际投资过程中，许多投资者并不看重股票的分红，认为与价格的上涨带来的收益相比，它是微不足道的。实际情况如何呢？

　　先来看看美国这个成熟市场。Dow Jones公司曾做过一项实证研究，计算表明1929年至2002年七十多年间Dow Jones工业平均指数(DJIA)的平均年收益率约为11.31%，而其中4.3%来自现金分红。现金分红对于指数总收益的贡献达到38%!下图是1987年至2003年十六年间Dow Jones工业平均指数的走势图，从图上可见，考虑现金分红收入，则指数收益(总收益指数，蓝色线)共计超过700%，远远高于价格指数(红色线)的约440%。

　　图表来源：《Dividends Do Matter》by Dow Jones

　　再来看看国内A股的情况。根据上证红利指数的编制规则，我们模拟了2000年初至2006年6月30日的价格指数和总收益指数，可以发现这六年半间，价格指数的收益率为11.19%，而考虑了现金分红的总收益指数的收益率为31.36%，高出前者20%！

　　模拟分析：总收益红利指数 vs 价格红利指数(2000-1-4至2006-6-30)

　　数据来源：天相

　　上述两项比较简单的研究均表明，无论是国际成熟市场，还是国内A股市场，现金分红在股票投资收益中占有相当的比重，而且呈现稳定上升的趋势。因此，现金分红是股票投资者绝对不能忽视的收益来源。

　　海外红利指数简介

　　网络泡沫破裂之后，美国上市公司的融资和利润分配行为发生了许多变化，其中之一就是现金分红的增加。2003年中期的减税法案降低了公司现金分红的联邦税率，进一步促进了上市公司增加派发现金分红的趋势。随后，就有不少指数服务商开始编制和发布红利指数，其中较为投资者熟悉的红利指数有两个，即道琼斯精选红利指数(Dow Jones US Select Dividend Index)和标普500红利经典指数(S&P 500 Dividend Aristocrats Index)。

　　道琼斯精选红利指数

　　2003年11月，美国Dow Jones公司发布道琼斯精选红利指数(Dow Jones US Select Dividend Index)，由股息率最高的100只美国上市公司股票构成。根据1996年6月底至2006年6月底的指数回溯数据，十年间，标普500指数的收益率为89.40%，道琼斯精选红利指数的收益率为148.56%，如果考虑分红再投资，则道琼斯精选红利指数的十年总回报为263.69%。

　　道琼斯精选红利指数收益率(1996-6-28至2006-6-30)

　　数据来源：www.djindexes.com，www2.standardandpoors.com

　　在道琼斯精选红利指数公开发布的同时，巴克莱全球投资公司(Barclays Global Investor)就以其为标的开发了ETF产品，即iShares Dow Jones Select Dividend Index Fund(DVY)，并在美洲交易所(American Stock Exhange)上市交易。该产品成为近年来增长最快的基金产品之一，基金资产规模至2006年6月底达60.81亿美元。

　　2005年底，一家德国指数投资公司Indexchange也以道琼斯精选红利指数为标的推出了ETF产品，并在法兰克福交易所(Frankfurt Stock Exchange)上市交易。

　　除了道琼斯精选红利指数之外，Dow Jones公司还先后发布了多个国家和地区的精选红利指数，目前包括加拿大、英国、法国、德国、意大利、西班牙、瑞典、荷兰、日本、澳大利亚、亚洲、亚太地区等，形成了一个精选红利指数族。其中，道琼斯加拿大精选红利指数(Dow Jones Canada Select Dividend Index)和道琼斯亚太精选红利指数(Dow Jones Asia Pacific Select Dividend 30 Index)已经被用作ETF产品的标的。

　　标普500红利经典指数

　　2005年5月，标普公司宣布发布标普500红利经典指数(S&P 500 Dividend Aristocrats Index)，由标普500指数成份股中过去25年间现金分红持续增长的大盘蓝筹股构成。根据1996年6月底至2006年6月底的指数回溯数据，十年间，标普500指数的收益率为89.40%，标普500红利经典指数的收益率为123.87%，如果考虑分红再投资，则标普500红利经典指数的十年总回报为184.73%。

　　标普500红利经典指数收益率(1996-6-28至2006-6-30)

　　数据来源：www2.standardandpoors.com

　　除了标普500红利经典指数之外，标普公司还发布了标普欧洲350红利经典指数(S&P Europe 350 Dividend Aristocrats Index)。