上证红利指数历史实证分析

　　申银万国证券研究所 檀向球

　　一、分析背景

　　上证红利指数挑选在上证所上市的现金股息率高、分红比较稳定、具有一定规模及流动性的50只股票作为样本，以反映上海证券市场高红利股票的整体状况和走势。该指数是上证所继成功推出上证180、上证50等指数后的又一次指数创新，是满足市场需求、服务投资者的重要举措。上证红利指数是一个重要的特色指数，它不仅进一步完善了上证指数体系和指数结构，丰富指数品种，也为指数产品开 发和金融工具创新创造了条件。

　　本文从财务指标、估值指标、历史收益等方面对上证红利指数进行实证分析，并与其他几个主要的交易所成份股指数进行比较。上证红利指数是2005年1月4日正式发布的，为了更好地开展研究工作，我们根据上证红利指数编制方法，模拟编制了2000.1.4至2006.7.6期间的上证红利指数。

　　二、现金分红最多

　　从股息率来看，以2005年年报公布的2006年股息数据可以看出，上证红利指数的股息率远高于上证50指数、上证180指数和深证100指数。今后随着优质价值蓝筹股的增多和证券市场的逐渐发展和成熟，上证红利指数的股息率长期表现必然会与国际同类指数接轨，相对于其他主要指数而言，其股息率长期表现优势将会更加明显。

　　表1：上证红利指数、上证50指数、上证180指数和深证100指数股息率率对比

　　(注：截止日2006年7月6日，税后股息数据采用2005年报公布、2006年实施的数据)

　　三、盈利能力较强

　　从下面表2和图1、图2中可以看出，相对于上证50指数、上证180指数和深证100指数，上证红利指数盈利能力存在一定优势：

　　从反映盈利能力的每股收益和净资产收益率来看，上证红利指数净资产收益率比其他三个指数都要高，每股收益比上证50指数和深证100指数略低一点，但比上证180指数要高。这说明上证红利指数样本股的整体盈利能力是相当不错的。

　　表2：上证红利指数、上证50指数、上证180指数和深证100指数样本股盈利能力对比

　　(注：截止日2006年7月6日，财务数据采用2006年第1季度的数据计算。)

　　图1： 2006一季度指数每股收益对比图

　　图2： 2006一季度指数净资产收益率对比图

　　四、估值优势显著

　　从表3和图3、图4中可以看出，相对于上证50指数、上证180指数和深证100指数，上证红利指数的估值优势明显：

　　从市盈率和市净率两个指标来看，上证红利指数的估值显著地低于其他三个指数。从另一个角度看，上证红利指数具有相对较大的上涨空间和潜力。

　　表3：上证红利指数、上证50指数、上证180指数和深证100指数样本股估值水平对比

　　(注：截止日2006年7月6日，财务数据采用2006年第1季度的数据×4计算。)

　　图3： 指数的市盈率对比图

　　(注：截止日2006年7月6日，财务数据采用2006年第1季度的数据×4计算。)

　　图4： 指数的市净率对比图

　　(注：截止日2006年7月6日，财务数据采用2006年第1季度的数据计算。)

　　五、机构青睐上证红利样本股

　　表4给出了上证红利指数样本股与目前机构投资者重仓股重合度，从中可以看出，这种重合度是比较高的。上证红利指数前5大权重股的十大流通股股东几乎全是基金、QFII、保险、社保和券商，而占指数权重70.39%的前16家公司也几乎都是这些机构投资者的重仓股。可见，机构投资者是比较认同上证红利指数样本股的投资价值的。如果能以上证红利指数为标的开发指数基金或ETF，应该能得到机构投资者的认同。

　　表4：上证红利指数与机构投资者重仓股重合度

　　五、走势良好，收益可观

　　图5给出了上证红利指数(总收益)与上证指数的走势对比情况，从中可以看出，上证红利指数(总收益)走势要强于上证指数。

　　从表5中可以看出，从长周期来看，2000.1.4-2006.7.6期间，上证红利指数(总收益)涨幅为28.31%，比上证指数期间涨幅20.69%高出7.62%。2002.1.4-2006.7.6期间，上证红利指数(总收益)涨幅为2.82%，也高于上证指数期间涨幅1.59%。可见，上证红利指数(总收益)的市场表现相当不错。

　　注：在进行上证红利指数(总收益)和上证指数的走势图表分析时，不同指数的绝对数值比较的效果比较差，需要把指数的绝对数值转化为百分比数值。具体转换为：以指数2000年1月4日收盘价为基准，把后面指数收盘价转换为与基准的百分比值。

　　图5：上证红利指数(总收益)与上证指数走势对比图

　　表5：上证红利指数(总收益)与上证指数涨幅对比

　　图六：上证红利指数(总收益)与上证指数历年收益对比图

　　六、小结

　　通过上面的分析我们知道，上证红利指数相对与上证50指数、上证180指数和深证100指数相比，在现金分红、估值水平方面有显著的优势，在盈利能力、历史收益方面也有很好的表现。从长期来看，随着股改进程的完成，上市公司利润分配行为的进步，蓝筹大盘和盈利能力强的上市公司的现金分红会越来越多，这些公司会逐步地进入上证红利指数样本股，这将进一步强化上证红利指数的投资价值，提升上证红利指数的投资潜力。因此，机构投资者可以将上证红利指数成份股或基于上证红利指数的指数基金(或ETF)作为重要的资产配置品种。

　　另外，在指数期货推出后，投资者可通过积极的空头套期保值，既分享上证红利指数中长期的投资机会，又可通过套期保值规避部分时段股市下跌的系统风险。

　　上证红利指数的编制方法

　　上证红利指数是上证所继成功推出上证180、上证50指数之后的又一次指数创新。上证红利指数以2004年12月31日为基日，基点1000点，指数代码000015，简称红利指数。指数以股票的现金股息率为选择样本股的首要标准，兼顾流通规模和市场流动性，囊括了上海证券市场现金股息率最高而且分红稳定的50只股票，反映了上海证券市场高红利股票的整体状况和走势。

　　上海证券交易所指数专家委员会负责对上证红利指数编制方法、指数维护规则、样本调整等方面进行评估、建议和审定，保障指数编制及指数运作的科学性、透明性、精确性。

　　上证红利指数的编制和发布，为投资者提供了新的价值投资标准，也为今后的产品创新提供了一个理想标的。

　　上证红利指数的样本股选择

　　1、挑选备选股票：满足以下三个条件的上海A股股票作为上证红利指数样本股的备选股票。

　　(1)过去两年内连续现金分红而且每年的现金股息率(税后)均大于0；

　　(2)过去一年内日均流通市值排名在上海A股的前50%；

　　(3)过去一年内日均成交金额排名在上海A股的前50%。

　　2、样本股数量：50只股票；

　　3、选择样本股：对所有备选股票按过去两年的平均现金股息率(税后)进行排名，挑选排名最前的50只股票组成样本股(市场表现异常并经专家委员会认定不宜作为样本的股票除外)。

　　上证红利指数计算

　　上证红利 指数采用派许加权方法，按照样本股的调整股本数为权数进行加权计算。计算公式为：

　　报告期指数 = 报告期成份股的调整市值 / 基 期 ×1000

　　其中，调整市值 = ∑(市价×调整股数)。调整股本数采用分级靠档的方法对成份股股本进行调整。

　　上证红利指数的样本股调整

　　1、调整周期：上证红利指数每年末调整样本一次，特殊情况也进行临时调整。

　　2、原样本股的剔出：将不满足以下条件的原样本依次剔除

　　(1)过去一年的现金股息率(税后)大于0.5%；

　　(2)过去一年内日均流通市值排名落在上海A股的前60%；

　　(3)过去一年内日均成交金额排名落在上海A股的前60%。

　　3、新样本股的选择：

　　未被剔出的原样本股和非原样本股中满足备选股票标准的所有股票按照过去两年平均现金股息率(税后)进行排名，挑选排名最前的50只股票组成新样本股。

　　4、样本调整比例：

　　每次样本调整比例一般不超过20%，除非因不满足过去一年的现金股息率(税后)大于0.5%被首先剔除的原样本股票超过了20%。

　　(上证红利指数的详细编制方法请查看上证所网站www.sse.com.cn)