资金格局：280亿对阵8000亿

　　2006年7月26日大秦铁路发行冻结资金5538亿元的消息见诸报端，同一阶段一级市场共发行5只新股，资金不能够重复使用，故实际锁定资金合计为8010亿元。而沪深两市二级市场5个交易日的平均成交量为280亿，只有8010亿的3.5%，于是280亿对阵8010亿的股市资金格局成为我们最新的研究命题。

　　首先应该了解沪深两市二级市场最新的流通市值合计为16699.43亿元，如果在一级市场“摇新”的8010亿元资金能够全部进入二级市场，那么指数再涨 50%应该是没有问题的，相当于上证指数达到2500点的水平。但是一级市场的资金有相当部分是短期拆借的性质，还有相当部分风险厌恶度极高，永远不可能进入二级市场。所以只有三分之一的一级市场资金有可能回流二级市场，那么也应该有2670亿元可成为二级市场的推高力量，理论上可将上证指数推高16%，对应指数位置是1950点。那么为什么当前的情况是资金只在一级市场聚集，二级市场的资金不断萎缩呢？我们认为四大因素起到了决定性的影响。

　　影响之一：

　　发改委最新的表态是“下半年还会出台更多的调控措施”，也就是说二级市场正面对一个不确定的政策环境，具体的市场表现就是受消息面的影响突发性的中阴线，甚至大阴线会频繁出现，一些理性的大机构被迫采取防守战略，不敢再贸然进攻。

　　影响之二：估值优势已不明显

　　去年底上证指数的市盈率在15-16倍的水平，目前已经在20倍上下徘徊，一个市场的市盈率水平越高，系统性风险越大，对长线资金就越没有吸引力。国际市场的历史数据表明，大盘总体市盈率主要在10-30倍的范围内波动，大多数时间低于20倍的中间水平。所以目前上证指数20倍的市盈率既不高也不低，市场缺乏涨或跌的内在动力。但就个股市盈率分布情况看，调整的要求还是非常强烈的，因为66%的

　　影响之三：快速扩容影响中长期投资计划

　　股市的高速扩容将加速市场的结构性调整，从而使得新旧资金都无法确定中长期的投资计划（因为可选标的不断在增加和变化，且不乏更优质的标的进入选择范围，所以无法形成最佳的稳定配置组合）。比如：7月考虑了中国银行，10月就要考虑工商银行。昨天的铁路股还在考虑大秦铁路，今天就得要考虑深广铁路了。预计未来一段时间内将难以解决股票成分不稳定的问题，我们称其为投资选择的动荡期。其实二级市场的成交量变化情况早已经明确地揭示出了主流资金的退守策略。相关数据见下表。

　　从表中可以清楚地发现5月前市场的主流资金还没有冷淡50指数股（主流品种的代表），6月起开始疏远50指数股，7月情况更趋严重。同期开始恢复

　　影响之四：“摇新”资金安全利润仍具吸引力

　　新股上市首日非理性高开导致了一级市场申购收益率理论上可以超过15%。前面已经分析过，如果一、二级市场可共用的资金全部进入二级市场，也不过是推高16%的指数。那么在相同的收益率情况下有什么理由放弃安全的一级市场而进入有风险的二级市场呢？大资金最喜欢安全的利润，只有新股上市首日非理性高开的局面发生了变化，一级市场的安全利润不再有吸引力，大资金才有希望回流二级市场。

　　通过上述剖析，我们可以得出的结论是股市不缺资金，只是资金都集中在一级市场，二级市场现在缺乏向上推动的增量资金。但也不必就此感到悲观失望，因为到目前为止两地每日的成交量还能够保持在280亿的水平上。以沪市为例，强势年份的日均量只要保持在138亿以上即可。近期的两个最低成交量也只是159亿和166亿，只要成交量不持续低于138亿，那么市场就不会出现单边持续下跌的走势。当然，看市场不能够静态地看，而应该动态地看，一段时间以后大市值的新股上多了，市场规模扩大了，按基本换手率的要求就必须提高对成交量的要求。到时候我们再来做进一步的探讨，眼下的供求关系只能够维持市场的盘局。

　　截至2006年7月26日的每月日均成交量统计表

　　时间50指数日均量上证指数日均量比例

　　2006.0144.0141.831.0%

　　2006.0243.6138.631.5%

　　2006.0334.3110.531.1%

　　2006.0461.8221.427.9%

　　2006.05110.1376.929.2%

　　2006.0668.0257.626.4%

　　2006.07.2654.8248.422.1%

　　注：比例是50指数日均量与上证指数日均量之比