央行对冲操作难长久维持

　　本报记者 郭凤琳 北京报道

　　中国人民银行货币政策委员会委员、社科院世经所所长余永定日前撰文指出，目前货币政策的有效性面临着多重目标掣肘、缺乏有效的中间目标，对冲操作难以持久和难以引导市场预期四大难题。提高货币政策有效性，是当前政府和货币当局面临的重要挑战。

　　他认为，我国货币当局面临“紧缩货币”、“提高银行盈利性”和“维持汇率稳定”之间的三难处境。“紧缩货币”和“维持汇率稳定”两个目标的实现是以充分对冲为前提的。但由于央行票据收益率很低，持续、大规模的对冲操作必然导致商业银行盈利性的下降。如果央行采取其他办法来降低信贷的增长速度，如提高存款准备金率、发行定向央票等，也会导致商业银行盈利性降低。由于央票发行量巨大，持续发行必然导致央票收益率上升，如果国内货币市场和国际货币市场利差小于人民币升值预期，投机资本流入将导致人民币升值和对冲压力的进一步增加。

　　余永定认为，抑制投资过热和维持

汇率稳定两个最终目标要求央行执行方向相反的货币政策，为此央行不得不在两个目标中寻找平衡，从而使两个目标中的任何一个都无法彻底实现。此外，缺乏单一有效的中间目标是货币政策缺乏有效性的另一原因。目前央行直接决定

商业银行贷款基准利率的办法并不是真正市场化的调控方法，在大型国企自有资金十分充裕的情况下，提高贷款利率上浮基准对贷款增长速度的影响十分有限。