关注货币政策时滞效应

　　德鼎投资 胡嘉

　　伯南克在半年度货币政策报告中的证词，令市场对美联储8月加息的预期陡然降温。受其影响，全球期货、股票市场强劲反弹，但昨日A股市场并未出现明显涨势。由于伯南克的讲话中强调了“货币政策时滞与后观察期”的概念，这也提示我们应关注国内货币政策的时滞效应。

　　宏观经济不可能摆脱美国因素

　　众所周知，美国经济是拉动全球经济增长的重要引擎，一旦美国经济增速放缓，全球企业盈利增长下滑，将使得全球股票牛市丧失最重要的支撑基础。此外，美国还是我国最大的贸易伙伴国，每年的外贸顺差有20%以上来自于该国。美国连续加息会减弱其国内需求，进而波及中国经济。

　　当然中国的对外贸易正日益多元化，由原来对美国的“一枝独秀”，逐渐转变为对美、欧及亚洲其他国家和地区“多点开花”的局面，这也令中国与美国的贸易紧密度有所降低。所以，即便对美出口因为美国经济降温而受到一些影响，中国总体的外贸形势不会受到太大冲击。

　　不可忽视的是，80年代以来美国针对中国的贸易保护措施日益加强。在此形势下，我国对美国出口商品受到

反倾销投诉及课以高额反倾销税的案件越来越多，涉及的行业面非常广泛。如在04年，长虹、TCL等彩电上市公司被迫加征20%-25%的反倾销税，这对其当年业绩产生了重大影响。但从长远来看，也“倒逼”外向型企业设法提升产品附加值，改进技术，提高竞争力。后来这些彩电上市公司均提高了

数字电视等高端产品的自主研发创新力度，增加了产品毛利率，加快了行业整合和产业升级，因祸得福。典型代表有家电、机械设备和纺织等行业上市公司。

　　关注货币政策时滞效应

　　我们注意到，伯南克讲话着重强调了“政策的时滞与后观察期”。这让我们联想到了7月18日国家统计局新闻发言人如下的一番重要讲话：“这些措施的出台已经而且正在取得一些成效，因为出台的时间是4月份、5月份，有的甚至是7月5号才刚刚实施，所以这些政策的实施还有一个时滞，就是说它真正要发挥作用还需要一段时间，所以我们也还需要进一步的观察，视情况来决定是否还需要采取进一步的措施，以及采取什么样的措施”。

　　看来，相机抉择是目前国际上较受欢迎的政策调控手段，这是否也能平息目前有关“加息/升值”的争论，抑或让市场投资者走出“宏观调控行情”的下跌阴影呢？

　　8月美元加息可能性不能排除

　　“弱势美元”政策是全球流动性过剩的根源。虽然伯南克对通胀的最新表态异常温和，但他同时也强调“尽管美联储预计通胀趋于缓和，但能源和商品价格高企，加上低失业率以及工厂产能的较高利用，可能会带来潜在的通胀压力”。所以，美联储8月例会加息的可能性仍不能排除。而日本央行近期也进行了6年来的首次利率调整，全球央行一致地收紧流动性，将可能延长全球股市的调整期。

　　同时，美元与人民币之间的利差加大也会提升美元资产的投资价值，使得游资陆续撤离我国股市，间接缓解

人民币升值压力，改善我国资金泛滥的状况，减轻货币政策紧缩压力。从对市场的影响分析，资金抽离可能会产生短期阵痛，但长期来看，则避免了因投机性热钱大进大出所产生的价格泡沫。